赤字70億の不動産会社はいかにして「40億の黒字」になったか
人員のリストラ。
銀行の支援は皆無。
二期連続で数十億の赤字。
いつ潰れてもおかしくない瀕死状態ーー。
そんな株式会社アーキテクト・ディベロッパー（以下「ADI」）の経営を私個人で引き受けたのが3年前のことだ。
そんな我が社も本年度の前期は40億円ほどの黒字を達成し、さらに急速なスピードで成長している。今回の記事では、その創成期に私たちがどのような動きをしてきたのかをまとめてみた。
レオパレス21の施工不備問題
ADI誕生の話をするためには、レオパレス21とその創業者・深山祐助氏について言及する必要がある。
2019年にレオパレス21に端を発した「施工不備」の問題が周辺の業界に与えたインパクトは極めて大きかった。
前提として、アパート事業の背後にはものすごく大きなエコシステムが存在する。
レオパレスが管理する、アパート数万棟の年間家賃収入は4200億円ほどだったが、Cap rate（不動産の収益還元利回り）を10%とざっくり仮定した場合、そのアパート数万棟の不動産価値の総額は4兆2000億円（＝4200億円÷10％）に達していた。それらは地主さんや富裕層を中心とする個人により所有されていた。
そしてほぼ全てのアパートの所有者は、建築時に銀行から借入を行っており、時間の経過とともに元本の返済が進んでいる所有者も多かったが、それでもなお総額で数兆円規模の借入金が存在していた。
影響は数兆円規模
普通であれば、仮にディベロッパーが倒産したとしても、開発販売した不動産の価値はそれとは無関係に残る。そのため、融資をした金融機関からするとそれほど大きな問題にはならない。
しかしレオパレスのような「サブリース事業」の場合は違う。物件を売った後、売り手がその物件を引き続き借りて、エンドの個人に又貸しする仕組みだ。つまり、当初のディベロッパーとの関係が切れないことがサブリース事業の大きな特徴なのである。
レオパレスという会社本体の時価総額が1,000億円ほどであったとしても、偶発債務とも呼べるその背後にある金融ボリュームは何兆円という規模で存在していた。金融機関としては、一義的には不動産の所有者に対してもお金を貸していたわけだが、その実、その物件を建て、引き続き管理をしているサブリース会社に対しても、与信を提供していたことになる。
そのレオパレスが建てた物件に「界壁がない」という建築基準法上の欠陥が発覚したのだ。オペレーターを変えようにもレオパレスは家具付き賃貸アパートの市場シェアの約6〜7割を占めていた。だから安易にオペレーターチェンジもできない。金融機関としても振り上げた拳を下すことができないジレンマに陥っていた。
そして、こうした問題の原因となったアパート群が建築された時期に、レオパレスのトップマネジメントだったのが深山祐助、その人であった。
金融機関の防衛本能
同時期にサブリースというビジネスモデルが最悪の形で表面化したのが「かぼちゃの馬車」だ。かぼちゃの馬車は、販売時に約束するサブリース家賃を水増しすることで、シェアハウスの購入者への販売価格を過度に引き上げるという極めてリスキーな手法をとっていた。
同社が破綻することは自明であったし、その余波を受けたスルガ銀行は深刻なダメージを受けた。スルガ銀行の創業家として100年以上ものあいだ経営トップの座にあった岡野一族が退陣を余儀なくされるほど、金融機関には緊張が走る状況だった。
金融機関は自らの債権が焦げつく懸念が生じると、強烈な自己防衛本能が働く。当然のことだ。営業店のローンオフィサーは審査部などから「お前、これどうなってるんだ？」と言われたとき、ガードを上げる。場合によっては必要以上に守勢を取らざるを得ない。
深山氏は既にレオパレスの経営から退いて10年以上が経過していたが、深山氏の他の会社にも目が向いた。それが当社の前身である株式会社MDIだ。むろん反省すべきビジネスプラクティスが当社にも多数あったことに弁明の余地もないが、レオパレスの界壁問題がMDIの経営にも激しく飛び火したのだった。
深山祐助氏の引き際
深山祐助氏は、長崎県壱岐島の出身で1945年7月生まれ。
20代の頃より不動産会社を起業し、1980年代に開始したレオパレス事業は大きな成功を収めた。レオパレスを2006年に退いた後、2008年にMDIを創業。2019年当時で既に70代半ばを迎えていたが、意気軒昂、事業意欲は極めて旺盛であった。
深山氏の風を読む力は極めて敏い。90年代に襲ったバブル崩壊や2008年のリーマンショック等、半世紀に亘る不動産市場の浮沈の中で生き抜いてきたその経験から、鋭い感性を持ち合わせていた。
施工不備問題が持ち上がったときも「自分がいることで金融機関は取引を避けるだろう。開発した物件にファイナンスがつかないならアパートは売れない。それではMDIはもたない」と早期に悟った。
並みの創業者なら自分がなんとかして残りたい気持ちが湧いてしまい、悪足掻きをしてしまうだろう。そうして藻掻いているうちに、急速に坂を転げ落ちていき、再生の機会を逸して死に至るケースを私は何度も見てきた。
そこはやはり深山祐助。
判断は迅速で、また潔かった。恨み節のひとつもなく「俺は退く」と判断したのだ。そして井村航（いむら こう）という自分の娘婿に代表取締役社長を譲り、同時に全ての保有株を売却するプロセスを始める。それが2019年の頭のことだった。
売り出された株式
当時私はソフトバンクグループ（以下「SBG」）に在籍しており、SBGのビジョンファンドが出資するインドの不動産会社の日本での事業展開を支援していた。そんな中SBGは、MDIの株を買うべく手を挙げた。
手を挙げたのは我々だけではなかった。
MDIが行なっていた4万戸のアパート管理というストックビジネスは、潜在的な買い手には魅力的に映った。とりわけパワービルダーなどは有力なスポンサー候補だった。
パワービルダーと呼ばれる業態は、主に郊外で宅地を開発して比較的安価な戸建てを20〜30歳台の一次取得層に売るという、まさにフローそのもののビジネスモデルだ。毎年の仕入れ・販売が勝負で、安定的な収入というものが少ない。アパート管理のような管理収入がコンスタントに入ってくるプラットフォームを欲しがるのは自然な欲求と言える。
また、パワービルダーが土地情報を取得したときに、戸建ての建売分譲という選択肢以外にアパート建築という選択肢を持てることは事業領域の幅を広げるうえでも合理性のある戦略だった。
パワービルダー以外にも、オープンハウスあたりも鼻息荒く当社を狙っていた。彼らは急成長する中で「アパート事業が傘下にないから欲しい」と言っていた。変わったところでは村上世彰氏も傘下の不動産会社を通じて買収に関心を示していた。彼は「行き詰まった不動産会社を安く買えるなら悪くない」くらいの姿勢ではあったが。
会社の売買というのは面白いもので、その会社が苦境にあればあったで「この機に拾いたい」という買い手が殺到するものなのである。
株の取得
私はSBG側のディールリーダーになった。
売主の責任者は前述した井村航さんである。「義理の父親の株を、どういう形で売却すべきか？」を思案し、実務的に仕切っていた。私が初めて井村さんという人物に出会ったとき、強く感じたのが「この人は、きっとこれからも事業に携わりたいんだろう」ということであった。
私はこう読み取った。「この競争を勝ち抜くためには必ずしも高い値段を出すことが重要なのではない」。
もちろんそれなりの値段も提示する必要はあるだろうが、むしろ「出資した後も井村さんはマネジメントに残ってください」と提案することが重要だと考えた。もっと言ってしまうと「株の一部を継続保有しませんか？」と提案をすれば競争優位性が生まれるだろう、と。他の入札者は高い値段を出して買うことしか考えていない。単純に株を買い切りたいだけだ。そこでより建設的な提案をしたのである。
会社の売り買いというと「高い値段を出したらいいのではないか？」と考えるのが普通だろう。もちろんそれも部分的には正しい。しかし、私は売主のダイナミズムを見た。
井村さんはメモ魔だった。
黒い文字でびっしりと埋まった手帳が、若き経営者として貪欲に学びたいという姿勢を表していたのがとても印象的だった。真面目で紳士的な人物であることも伝わってきたが、どこかで「義父が会社から出て行ったとしても、自らの力で独立してやっていきたい」という意志が感じられたのだ。
結果として井村さんは私の提案したストラクチャーに乗ってくれた。また買収交渉の話し合いのなかで木本と仕事をしたいと思ってくれたようだ。
「他にも引き取りたいと言っている会社はあるけれど、今回は木本さんがリードしているソフトバンク連合に決めたい」
そう言っていただき、普通株式の80％をソフトバンクが引き受け、20％を井村さんを含む親族が継続保有する形で会社は再スタートすることになったのである。
創業家の覚悟
我々のストーリーを語る上でこの井村さんという人物は非常に重要だ。
私は1977年の5月生まれだが、彼は78年の2月生まれ。ほぼ同い年で学年同期。ただ育ちは全然違う。井村さんは、あずきバーや肉まんで知られる井村屋の創業家の直系だ。井村家が三重県で代々羊羹屋さんを営んでいたものを、井村さんの祖父が法人化して井村屋となり今に至る。
彼は自身を含めた親子三代、みんな幼稚園から学習院だ。
失礼ながら、かつて私は「幼少期から慶応や学習院に通う"温室育ち"はどんな楽な人生を送っているのだろうか？」と思っていた。大学時代にも「幼稚舎上がり」の連中がいた。アルバイトもろくにせず、センスよい服を着て、ベンツやらBMWに乗っている。大抵勉強はできなかったが、そんなことは彼らの評価軸には全くない。そして悔しいくらいに明るくて人柄がよいのだ。
しかし井村さんと深く話していくうちに、こんなことを思うようになった。「彼らには彼らなりの定めがあるのだ」と。生まれた環境の中でやっていかねばならない難しさがある。井村さんはそういった覚悟を強く持っている人だった。
彼は決して逃げないし「リーダーとしてこうあるべきだ」という思いも強い。資本者の家に生まれ育ち、人の上に立つことを宿命とする人たちの持っている気概を感じたのだった。
しかも井村さんの立場はすごく難しい。
何せ自分の妻が創業者の娘である。経営改革というのは創業者がやってきたことを否定するところからスタートするものだが、その創業者は義理の父親だ。井村さんは会社の過去の行ないにしっかり向き合いながらも、家族を不義理にするようなことはしない。妻なり父親なりを大切にすることと経営としてきちっとやるべきことをやる。このバランスを取りながら進めることのできる、とても実直な人柄だ。
一方の私と言えば、前稿で述べたように大切にしている言葉が「Agility（≒敏捷性）」と言うだけあって、状況に応じて柔軟にリポジショニングしながら物事を進めるタイプである。そんな私と井村さんという組み合わせはすごく「はまる」と感じた。井村さんには私が持っていない素養や能力があり、それに私は敬意を払っており、すごく頼りにしている。逆もしかり、ということで井村さんも私のことを認めてくれている。
そこで経営を引き受けるとしても私が単独でトップマネジメントをやるのではなく、私と井村さんの「二代表制」で会社を経営していこうという考えに至った。
二代表制の強み
おそらく企業はトップダウン型のほうが強いだろう。
特に危機的状況だったり急速な成長期においては、大勢で議論して決めるよりも強いリーダーシップを持っている人が物事を進めていく企業のほうが強い。実際、オーナー企業のほうがそうではない会社に比べて株価の成長率が高いという話もある。
しかし問題点もある。
創業者が判断を誤ったときにブレーキが効かなくなることだ。いわゆる独断専行、ガバナンスの問題である。経営者も人間だ。ミスジャッジも当然あり得る。トップダウン型はそことのトレードオフになる。
その点、二代表制であれば意思決定の早さはある上にガバナンスも効きやすい。代表が二人いれば、一人はもう一人に対して自らのジャッジを合理的に説明する必要性が生まれる。「こういう考えでこう決めた」ということをお互いに説明しあいながら、早いスピードで事業を展開していける。だから私はこの二代表制が最良のチームなのではないかと思った。
ただ現実問題、多くの企業ではなかなかこれが実現できない。
今回幸運だったのは、私と井村さんの年齢が一緒だったこと。そして二人の境遇が、異なるようで似ているような「いい塩梅」だったことだ。井村さんは日本のトラディショナルなソサイエティの中で育ってきた。一方で私は普通のサラリーマン家庭で育った、いわゆる叩き上げの平民である。
とは言え学習院と慶応という世間からすれば同類の「お行儀のよい学校」を通じた共通の友人なども多く、また息子同士も同年代で仲良くなったりと似ているところも多かった。兎に角この組み合わせがすごくよかった。どちらが上下ということもなく、両輪で経営していける環境が整っていたのだ。
また、私一人で改革を進めたら、まわりからすると「乗っ取られた」という見られ方をしたかもしれない。綺麗事抜きにこれは100％あるだろう。社員も「どうせ会社を再建したら売り抜けるのだろう」と身構えてしまう。
やはり700人も社員がいる会社だ。いきなり「新しい経営手法はこうだ」と合理的な話をし始めては精神的な抵抗も生まれてしまう。そこに井村さんという求心力があったのは大きかった。井村さんが「会社として木本さんと一緒にやっていくと決めたんだから、やっていこう」と言ってくれたことは、すごくありがたいことだった。
GSも二代表制
実はゴールドマン・サックス（GS）もco-head体制を敷くことで知られる。
証券部門や投資銀行部門など、ほぼすべての部門にヘッドが2人や3人いる。「これは何なのだろう？」と長らく思っていたのだが、おそらく今お伝えしたことが理由なのだと思う。
生き馬の目を抜く投資銀行において迅速な意思決定はマストだが、同時にブレーキも必要なのだ。ブレーキというより「アカウンタビリティ(Accountability)」のほうが正しい言葉かもしれない。意思決定権者に説明責任がある状態かそうでないかということは、やはりすごく大きい。
また、経営者なら誰もが感じることだと思うが、一人でやっていると「全部を俺が決めなきゃ」と気負い、やがてそれが「経営者は孤独なんだよ」という独りよがりの愚痴になり、経営判断について自己完結してしまうようになる。しかし隣にもう一人いるとそれがなくなる。そこが大きな違いを生む。
従業員は経営者やリーダーに完璧を求めてしまうようなところがある。優れたところが多くても、ひとつ欠点があるとそこを責めたくなってしまう。「あの人はすごくクリエイティブだけどディテールが粗い」「あの人は真面目だけれどプレゼンテーションが下手だね」と。
当然ながら経営者は万能ではない。
そこで二代表制というものが奏功する。「二人で一人」の経営者として動くことで、自分とは違う人格を持てる。補完し合える。これはすごく楽だし、強いと感じている。二代表制でやっていくことができたのは、ADIが再生を目指す最初のステップとしてすごく大きいことだった。
敢えて借り入れを０にする
企業再建が達成できた要因として、この二代表制を採用したことは大きいと感じているが、最後によりテクニカルな財務に近いところの話もしておきたい。
再建を必要とする企業には、B/SとP/Lの二つの問題がある。それらを同時にやっつけるのは、ものすごく難しいことだ。
まず最初に着手すべきはバランスシートの安定化だった。兵站を整えることで初めて大きな勝負に挑むことができるということは、古今東西あらゆる戦いにおける定石であることは言うまでもない。
我々は銀行に対する借入金をすべて返済することにした。
不動産ビジネス、とりわけ大きな資金の要るディベロッパーにとって「レバレッジが活用できない」というのは途轍もないディスアドバンテージとなる。ただ、当時はすでにADIに対する金融機関からの信頼は地に堕ちていた。そこで一旦、借り入れは全て返しゼロリセットした上で、自分たちが強い会社になった後にまた改めてご評価いただければいいと考えた。
少額の借入金を残す手もあったが、そのほうがリスクだと判断した。すなわち借入金が多少でもある以上、銀行としては与信判断を継続し、一定の範囲において牽制の意味も込めて経営に口を出さざるを得ない。それでは経営の自由度を奪われ、大胆な経営改革はできない。
そもそも再建途上においては会社と銀行は同床異夢なのだ。
私自身、ずっと不良債権を扱っていたのでそれは手に取るようにわかる。テレビドラマでは町工場の社長が返済を迫られて苦悩するような場面が情緒的に描かれていたりするが、それは仕方がない。金融機関とはそういうものであり、単にゲームのルールが違うだけだ。
もちろん気持ちはわかる。ただ、金融機関の収入源は固定的な金利を得ることであり、リスクを取ったところでアップサイドがない。むしろ万一にも元本が棄損することだけは避けたいのだ。
だから辛いときに一緒に耐えてもらうようなことをそもそも銀行に期待してはいけない。銀行とは成長フェーズにある事業を加速させたいときに頼るべき存在なのである。まさにそれがレバレッジの本質であり、下降局面においてレバレッジの提供者に泣き言をいうことほど無駄なことはない。
債務の株式化
銀行宛に借入金を返済し、自己資金のみでディベロッパーを経営することはむろん困難である。従って、他方の資金提供者であるSBGからの支援を取り付けることが必須だった。
私はもともとSBGに在籍しており、その中でこのADIという会社に出会った。同社にポテンシャルを感じた私は「キャリアをこの会社に賭ける」と決めた。
私はADIの経営を引き受ける前段として、あることを行なった。
SBGは当時のADIに対して100億円のグループ向け貸付があった。そこで自分がADIに転籍するときに「この貸付金を株式に振り替えてほしい」という話をし、その合意を得たのだ。これを「デット・エクイティ・スワップ（債務の株式化）」と言う。
グループ向け貸付の融資期間は1年間で、期限が到来するごとに更に1年延長するというような不安定な短期のファイナンスだった。これでは中長期の腰を据えた再建計画を実施することができない。
ストレートに考えればSBGはそんなことをせず、貸している100億をそのまま回収したほうがいいと思うだろう。しかし企業というのは生き物であり、やりようによって価値は大きく変化するものだ。
現時点だけを見れば、現預金から可能な限り回収し、一部の事業売却などを迫っても100億に満たない金額しか返せない状況だったりする。ただ時間の猶予があれば、そのあいだに企業が再建して100億以上の価値を生む可能性もある。そこを私は説明し、理解してもらったのだ。
「すぐにADIから資金を回収するより、一定の期間のなかで再建してから株主としてリターンを享受したほうがリターンは大きいですよ。だから時間を下さい」と伝えたというわけだ。
繰り返しになるが、兵站を整えることなく「一所懸命がんばります！」だけを拠り所に戦いに臨むことは蛮勇と言わざるを得ない。
資本の異動を通じた株主権の確保と同時に、経営再建を実現するための「期限の利益」を確保することが企業再生の成否には重要になってくる。こうして、P/Lには大きな課題を残しつつ、ほぼ無借金の会社が誕生した。
経営理念や行動指針の策定などソフト面も重要なのだが、その前に会社が死んでしまっては元も子もない。よってバランスシート、もっと現実的な話をすれば資金繰りを確認しながら話し合いを通じて財務状態を整えていったのだ。
さて、これでいわば守りの体制は整った。次は攻めの話になるのだが、そこまで書くとさすがに長くなるので次回以降に譲りたい。
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