会社を絶対に潰さないために"Low-hanging fruit"をもぎとれ
３年前、私は潰れかけの不動産会社を引き受けた。
まず金融機関からの融資をすべて返済した。また債務の株式化（デッド・エクイティ・スワップ）を行なった。そうやって無借金経営の体裁を整えることで、経営再建のための期限の利益、すなわち時間を確保した。
ここまでは前回お話しした通りだ。
ただ本当のことを言えば、バランスシートを整える財務リストラクチャリングは、一定の金融知識さえあればそれほど難しいことではない。むしろ事業再生の本丸は「P/Lの改善」にあり、そちらのほうが難易度は格段に高い。
結論から言えば、私が代表取締役CEOに着任する直前の2021年3月期に赤字だったPL（損益計算書）は、2022年に早々と黒字転換し、前期には40億強の純利益を叩き出すことができた。
その間、私たちが何を考え、何を実行してきたのか？ そこをお伝えすることで、私たち株式会社アーキテクト・ディベロッパー（以下「ADI」）に僅かでも関心を寄せてもらえたら幸甚だ。
経営の素人
話を進める前に、ここでひとつ告白をしなければならない。
それは私が経営の素人であったことだ。会社を経営したことなど、これまでに一度もなかった。
投資家として出資先の社外取締役を務めることは経験としてあった。傍目八目の立場から「ああでもないこうでもない」と尤もらしい意見を述べてはいたが、自らが代表取締役CEOとして経営の執行にあたったことはなかった。
「Agility（敏捷性）が信条だ」などと謳い、機に乗じて会社の経営権取得までは勢い良く進めたものの、トップマネジメントとしての重責を全うすることができるのか？ 自信と不安が交錯する心情であったのが正直なところだ。
ただ、こういうときは楽天的な性格が幸いする。
「きっと、なんとかなるだろう」と。
私が幼い頃から父と母はどんなささいな成功も手放しで褒めた。そして大袈裟に言えば、つねに"Bright side of the world"に目を向け、息子たちの将来に期待を寄せてくれていた。置かれた環境を愉しみ、失敗を恐れず、自分たちの未来に希望を持つ。
こういった根っからの明るさは、教育方針とも呼べないような、そんな両親の「甘やかし」のお陰ではないかと経営者となったいま、強く思う。
ダウンサイドケースを固める
さて、事業再生の本丸である「P/Lの改善」をどのように進めたのか？
私は18年におよぶゴールドマン・サックス戦略投資部でのキャリアを通じて、投資を検討する際は必ず「３つのシナリオ」を描くよう訓練を受けた。
通常はこうなるであろうというシナリオを「ベースケース」、最悪のシナリオを想定したものを「ダウンサイドケース」と定め、これを実現できたらリターンが跳ね上がるというシナリオを「アップサイドケース」と置く手法だ。
この手法を今回も用いることにした。
ただ、投資における「ダウンサイドケース」と経営におけるそれとでは重みが全く違う。
投資の世界ではダウンサイドケースが発生しても、端的に言ってしまえば、「お金が（思ったよりも）減る」という程度の結果でしかない。一方で企業経営におけるダウンサイドケースの影響とは何だろうか？ それはお客様や取引先、さらには従業員が受ける負の影響だ。そのステークホルダーの数は、投資によるそれとは比べ物にならない。
当然だが「時間を確保したから一山当てにいくぜ」と攻めの部分に全てを投下したわけではない。それは自分のスタイルではない。まずは少なくとも「負けがない」形までは確保したい。そこで私は、この会社が破綻することなく「中長期にわたり事業継続ができる状態」を最初のゴールに定めた。
「儲かる／儲からない」以前に「絶対に会社を潰さない」というボトムラインを押さえなければならない。それは経営者としての責務とも言える。
いずれにせよそんなわけで、初めに着手した戦略は、Yield management（イールドマネジメント）と、Mark-to-market（時価評価）という２つの概念を不動産業に取り入れることだった。
まずYield management（イールドマネジメント）によって安定的な「ストックビジネス」からのキャッシュフローを厚くし、他方でMark-to-market（時価評価）の概念を取り入れ、リスクの高い「フロービジネス（ADIにおいては開発事業）」の損失発生をコントロールする。
具体的にどういうことか？ 順を追って説明していきたい。
家賃という「最強のサブスク」
シンプルに言えば、不動産業での儲け方は４つしかない。
①不動産を貸す、②不動産を売る、③不動産を建てる、そして④先述の３つの取引を仲介する、の４つだ。これが世界最古の産業ともいわれる不動産業の根本である。
そこで私が着目したのが「①不動産を貸す」すなわち家賃の部分だ。
我々は創業からの15年間で、累計2,500棟、部屋数にして40,000戸の賃貸住宅のポートフォリオを運営するに至っている。開発後の物件はオーナーに引き渡されるが、それらの大半は一括して借り戻し、エンドの各テナントには我々が貸し出していた。このサブリースの賃貸差益が当社のストックであり、基盤であると考えた。
多くのディベロッパーは、「ストック」が持つ価値を頭では理解しつつ、結局は「建ててなんぼ」みたいな考え方が染み付いている。
例えば我々のような比較的規模の小さな建物を扱うディベロッパーでも、新築アパートの注文があれば、鉄骨造３階建てで、２億とか３億といった規模になる。利益率がざっくり20％であれば、4,000万とか6,000万という粗利益を上げるわけだ。
営業は花形部署で、会社の雰囲気としても新しい仕事を取ることに話題が集まりやすい。それに比べ、家賃数万円の部屋をひとつひとつ丁寧に貸し出す管理サイドは、後工程という色彩が強く、営業部門からすれば「あとはよろしくね」といった調子になりがちだ。
森ビルにしても麻布台ヒルズあたりをガーンと作っているチームが注目されるだろう。しかし一方で昭和の終わりに建てられたアークヒルズのテナント管理をしている人たちもいる。こちら側にはなかなか陽が当たらない。
しかし私は金融出身だからこそ、この部分を磨くことの重要性を強く感じた。反復継続的に利益が生み出される”Recurring revenue”（リカーリング）がもたらす価値はものすごく大きい。
ほとんどの個人にとって、ウォレットシェアで「家賃」は最大の出費アイテムだろう。一般論だが、月収の3割を家賃に充てるのが目安といわれる。これは、Netflixや携帯代に毎月使っている金額に比べて遥かに大きい。
またテナントの退去があったとしても、空室がすぐに埋まるという事実を前提とすると、実質的なChurn rateは極端に低い。
これらの点で家賃収入は「最強のサブスク」と言えるのかもしれない。
イールドマネジメントの導入
「最強のサブスク」だが、理解すべき不動産賃貸業の性質がある。それは不動産が他の商材と異なり「在庫に上限がある」ということだ。
仮に貸室が100あって、早々と100室を埋めてしまうと、後になって「１割高い家賃でもいいから借りたい」というテナント候補が現れても「もう埋まっているので申し訳ございません」と言うしかない。
賃貸住宅に関して言えば、既存テナントが空くのを待つしかないわけだが、単身者向けの住宅であっても退去まで２〜３年という期間がかかる。
さて、どうするか？
ホテル経営には「イールドマネジメント（Yield management）」という言葉がある。
簡単に言うと「宿泊料と稼働率とのバランス」のことだ。「１泊１万円で８割稼働する」のと「１泊８千円に下げてフル稼働する」のどちらがいいか？
このケースの場合「売り上げ金額は同じである」が回答となるが、売り上げをあげるために経費の発生があること、また稼働に余地を残すことで追加売上の獲得機会を残すという点で前者の方が好ましい。
他方で、客数が増えれば喫食や物販などのアップセルもあることを考えると、稼働率を上げることにも相応のメリットはある。
これらの要素を数字に落として、事業ポートフォリオ単位での収益の最大化を目指すのが「イールドマネジメント」だ。私はこの発想を賃貸住宅のポートフォリオにも持ち込もうと考えた。
どうすれば収益が最大化するか
「貴方の大切な不動産、満室をお約束します！」
こんな町の不動産屋さんの宣伝文句をよく見かけるだろう。
しかし、それは必ずしも「収益の最大化」につながるかどうかはわからない。そこには「家賃水準」に関する言及がないからだ。首都圏のアパートは家賃さえガツッと下げてしまえば、設備が極端に古いか、よほど悪い立地でない限りテナントは見つかる。
それだけでなく、賃貸経営において考慮すべき情報が幾つも欠落している。
例えば、「空室日数」といって、テナントが空いてから次に埋まるまでどれくらいのあいだ空室であるのかというKPIがある。
月初に新規テナントと契約できたとしても、賃貸開始が翌月末だと約２ヶ月近くは空室となり家賃の発生がない。こうした状態で「次が決まっているので実質満室ですよ！」と言われても何だか釈然としないだろう。
特定のある時点で「入居率が100％です」と言っても、１年間を通してテナントが出たり入ったりしていては入居率の加重平均である「稼働率」は下がる。物件が空いている期間についてもCFに考慮すべきであり、そこを短縮できるためのオペレーションが備わっているのかも重要なのだ。
家賃水準や空室日数以外にも、礼金を頂けるのか？ 広告料を出さないと決められない物件なのか？ 敷金の有無、家賃保証をどうするのか？ 契約の法的形態、契約期間など山ほどのKPIがある。
あらゆるデータを見ながら最適な均衡点はどこかを探っていく。このイールドマネジメントによって、安定的なストックビジネスからのキャッシュフローを飛躍的に厚くしていったのである。
群れで狩りをする
ちなみに不動産の世界で「仕事ができる人」とはどんなイメージだろうか？
恐らくやり手の剛腕営業マンを思い浮かべるだろう。「通常のルートでは買えない土地を破格の条件で仕入れてくる」ような、言ってしまえば「地面師たち」で山本耕史氏が演じていた石洋ハウスの青柳部長のイメージだ。
ステレオタイプかも知れないが、濃紺のスーツを纏い先っぽのとがった革靴を履き、大声で（自分が手がけた）儲け話を楽しそうに、かつ大袈裟に話す。不動産業界に未だにたくさんいる。
実は、私はそういう人たちも逆にコミカルに感じて愛しく思えるのだが、当社のプロパティ・マネジメント責任者の新井勲本部長は、それとは全く異なるキャラクターだ。
彼をパッと見て、不動産会社の幹部社員だと思う人はまずいない。黒縁のメガネをかけ、痩身で、取引先には平身低頭、大声を出して部下を叱責するところなど見たことがない。
我々が運用する貸室の平均家賃は7万円ちょっとに過ぎない。不動産売買が億円単位の取引になることがザラと考えると、賃貸の現場の契約単価は著しく小さい。ただ取引は取引である。リーシング活動、契約行為、原状回復などの工数はかかる。何より件数が膨大で、毎年新規テナントとの契約件数は１万を軽く超える、月に直しても千件もの契約だ。
延べ換算で凄まじい仕事量を、限られた人的リソースの最適化を図りつつ、オペレーションを日々カイゼンし、複層的に設定されたKPIを追うことで、ポートフォリオレベルでの収益最大化を達成している。
プロパティ・マネジメント部に「青柳部長」は必要としない。270名のスタッフがチーム一丸となってビジネスを追う姿は、群れで狩りをする狼の集団に近い。
それを率いるのが、狼の群れの首領たる新井さんというわけだ。静かに、ただ確実に目的を達成する賢さと強さ、そして仲間に対する熱さを持ったそんな「仕事ができる人」が我々のイールドマネジメントの中心にはいる。
開発におけるリスクを最小化する
本題に戻ろう。
イールドマネジメントによってストックビジネスからのキャッシュフローを厚くする一方で、リスクの高いフロービジネス（当社においては開発事業）の損失発生をコントロールすることにも着手することにした。
“Mark-to-market”という言葉をご存じだろうか。
これは金融機関に勤めている人、とりわけ証券会社のトレーディングデスクであれば、皆聞いたことがあると思う。日本語で言えば「時価評価」だ。
証券会社では株や債券などを毎日トレードしているわけだが、その日ごとに「今、自分たちの時価はどこか」を算定する。これをMark-to-marketという。「マーク」というのは印、そして「to-market」。つまり「マーケット価格に標していく、記帳していく」という意味だ。
普通の事業会社であれば、年に一回、もしくは四半期に訪れる決算のタイミングで会計を締めるだろう。つまり、会計制度における時価評価は会計基準に則るものであり、必ずしも「その瞬間の時価」ではない。
ここが問題なのだ。
例えば、１億円の土地を買ったとする。その土地の価値が取得簿価未満の価値だと判明すると、時価に応じた損を計上することになる。これを専門用語で「販売用不動産の評価減」と言う。
しかし、ルールはルールとして、厳格に評価減を適用する会社は少なく、帳簿にそのまま「１億円」と載ったままのケースは多い。
つまり、会計における「数字」は、必ずしもそのときの「換金価値」ではないのである。
「その時点」での価値をきちんと把握する
不動産会社が赤字を出すのは、ほとんどがバランスシートによるロスである。
たとえば各々１億円の買値で、土地Ａ、Ｂ、Ｃを仕入れたとする。
仮にＡとＢの土地が1億2000万円で売れると、その年は4000万円の利益が出て「儲かりました」となるだろう。
しかし「実は、Ｃの土地の価値は5000万円しかありませんでした」と後から判明したらどうなるだろうか？ もちろんシンプルに5000万円の損失発生だ。ただ、評価減を取らずに放置されている場合、その会計年度はそのまま「ＡとＢが売れて儲かったね」と言って終わる。
問題は、翌年、もしくはさらに何年か経った後のことだ。
「Ｃの土地ってどうなっているの？」となったときに「実は今の価値、5000万しかないのですよ」という話になり、売却してようやく「5000万円の実現損」が表に顔を出すのだ。
ディベロッパーの立場、特に営業サイドとしては、なるべくＣの5000万の話には触れてほしくない。「木本さん、調子いいですよ。ＡとＢを売って、今期は4000万も儲かりました。ボーナスください！」というようにＣについては触れない。こうした状態が続くことによって、不動産会社のバランスシートは時限爆弾を抱え、どんどん悪化していってしまう。
金融機関の場合、そのようなことはあってはならない。
だから彼らは、各金融機関や金融のプロダクトごとに"Mark-to-market"の考え方に則って「自分たちの持っているものの、今の時価をきちっと算定しろ」というルールが定められているのである。
臭いものに蓋をしない
そこで私は、この"Mark-to-market"の考え方を不動産会社に持ち込んだ。
年に２回、１月と７月に「ビジネスプランミーティング」というものを設定して、その時点における正しい価値を算出するようにしたのだ。
我々は同時並行で100件以上の開発プロジェクトやセカンダリーのリノベ事業を常時走らせている。ビジネスプランミーティングでは、その全ての案件について、在庫の状態をレビューしていく。それぞれの在庫について「当初想定されたものに対して、今どのようなことが起こっているのか？」を全て報告してもらうのだ。
「ネガティブな話があるのなら、言うのは今だよ」と。そうやって、自分たちのブックが常にクリーンになるように点検している。
開発においては「地面より下で問題が起きやすい」とよく言われる。
地盤が思ったより弱い、水が出る、土壌汚染の恐れ、以前建っていた建物の杭が埋まっている、といったことだ。近隣住人からアパート建設に理解を得られない、というようなこともある。
もちろん土地を仕入れる際に調べはするが、買った後になってそういうことが判明することがどうしてもある。
マズい話は、みんな言いたくないだろう。できれば言わずに解決したいというインセンティブも働く。しかし、それがさらに傷口を広げてしまう。
事業は「会社で」やっていることだ。担当者個人が抱えこむことではない。
投資やデベロップメントには不測の事態やミスが必ず起きる。大切なのは、そのエラーを早めに検知し、ベストでないにしてもベターな対応策を打ち出し、必要な引当金を積むこと（≒損失を取ること）。そうやって自分たちのバランスシートが常にクリーンに保っていれば、突発的なロスは出ない。
朝9時から夜18時までぶっ通しの会議
ビジネスプランミーティングは朝9時から夜18時まで行なう。
経営幹部は全員参加が原則だ。プレゼン準備は各チームが徹夜とは言わないまでも、相当な時間をかけてやっている。
「新しい土地を買います」「新しいプロジェクトを始めます」というのは、ポジティブな仕事だから誰でも率先してやりがちだ。一方でビジネスプランミーティングそのものは、追加的に儲かるような話ではない。「すでに買ったものを見直す」、ともすれば「自分がエラーを犯したかもしれない事案を他人に説明する」仕事だ。
しかしやはり、そこにこそ価値があると私は考える。これは欠かせないプロセスであり、うちの強みでもある。
その場で全ての在庫をレビューするため、その時点における会社としての不確実性を排除できる。ビジネスプランミーティングに、みずほ銀行さんにご参加して頂いたことがある。どんな不動産会社だって、在庫を端から端まで取引銀行に見られることに抵抗はあるだろう。
ただ私たちの発想は逆だ。
むしろ、丸裸のブックを見てもらうことで、含み損がないこと、また含み損を抱えないオペレーションをしていることを、銀行担当者自らの目で見てもらう。するとお金を貸す立場である銀行からしても安心感に繋がる。
すごく地道な作業だが、勝つべくして勝つために必要なことがあるのだ。
この会議に価値を置いたことで、「勝つための仕事なのだ」という意識が全社的に広がっていった。ビジネスプランミーティングを始めて4年ほど経つが、今となっては当社では当たり前のイベントになっている。
このMark-to-marketを、他の不動産会社がやっているのかやっていないのかは分からない。私は、他の会社を経営したことがない「経営の素人」だ。しかし、ここまで厳密に運用しているところはないと思う。
まずは手の届く果物から食え
アメリカでは"low-hanging fruit"というビジネス用語がある。
読んで字の如く「低くぶら下がっている果実」。
高いところのリンゴも、低いところのリンゴも味は一緒。ならば、手の届くところからもいで食え、と。そんな意味である。
「ヒット商品」「一発逆転のプロジェクト」といったものは、高いところに成る果実だ。それを手に入れることによる感動はあるだろう。ただ、やはりアメリカ人は合理的だ。彼らは「それもいいのだが、まずは低いところをもいだら？」というわけだ。
「赤字を黒字に変えた」と言うと何か派手な施策を実行したのかと思うかもしれない。Project Xのような苦労話の美談は素晴らしいけど、もっと手堅く勝てる道もあるなら、そっちを選べばいい。
私はビジネスプラクティスや物の考え方を整えたに過ぎない。これは「やるかやらないか」だけのことである。経営の天才である必要は全くない。
しかし逆説的だが「ボトムラインのところで破綻することがないビジネスモデル」さえ確立できれば、そこが岩盤となり、その上に丁寧にビジネスを加えていくことでアップサイドを望む事業体を築くことができる、とも考えていた。
事業継続の安寧だけで満足できるほど、私たちの野心は小さくない。