時価総額でヤフー等擁するZや楽天より大きい医療エムスリー。同サイズの米国ピアVeevaと比較すると成長率・収益率の改善・横展開可能性の面で見劣りするかも～【分析：日米高成長企業の評価・統治・給料】
皆様こんにちは、本日は医療セクターSaaSの高成長企業Veeva（以下VEEV）を見ていきたいと思います。適宜、同セクター且つ実はヤフー等擁するZホールディングスや楽天より時価総額が大きく、売上高成長率が401/3401位（日本の不動産・金融を除く直近本決算数値）のエムスリー（以下M3）で比較したいと思います。
概要
VEEVのIPO以降の価格リターンは↓です。両社ともに素晴らしいパフォーマンスとなっています。（VEEVは青、M3はピンク）
出典：Yahoo Finance
注：VEEVは無配でM3は有配なのでTSRではもう少し差が広がります
現在の時価総額は、両社とも約3-4兆円と拮抗しています。
両者とも非効率な医療セクターの革新をはかる企業なので、今後世界でガチンコの競争が繰り広げられるかも知れません。
現在の市場評価
VEEVの財務推移は↓です。
SaaS銘柄では珍しく創業の早い頃から純利益率・FCF率がプラスで、かと言って成長率が阻害されているわけではない所が特徴的です。粗利率・FCF率が継続的に改善している所が好印象です。
VEEVのビジネスは主に、
①CRM（顧客関係管理。世界で約1600万以上の医療プロフェッショナル等）
②TMF（Trial Master File 治験管理）
③RIM（申請情報管理／規制当局対応）
VEEVの商品開発はエンジニアCEOらしく機能性・効率性追求の姿勢が伺えます。また③は現在の世界トレンドである無駄の塊の政府セクターの効率化・GovTechの流れもあり、医療セクターのみならず食品・化粧品・その他規制セクターへの横展開も望めそうです。
一方のM3はざっくりと言うとVEEVと同様に上記①②をやるとともに、
④採用、⑤経営サポート、も行う展開となっています。
↓M3の社名の由来通り、エンジニアリング能力というよりは、メディアによるマッチング・コンサルCEOを反映して経営支援に力点があるように感じます。
社名のエムスリーは医療（Medicine）、メディア（Media）、変容
（Metamorphosis）の３つのＭを表しています。インターネットというメディアの力を活かして、医療の世界を変えていくことが、当社の設立の志です。
M3の財務推移は↓です。
VEEV同様に創業の早い頃から純利益率・FCF率がプラスで、かと言って成長率が阻害されているわけではない所が特徴的です。但しVEEVとは異なり、粗利率・FCF率が若干低下傾向なのは気がかりな所です。
以上を踏まえてバリュエーションを見てみると、
（当マガジンは安定性ではなく成長率に焦点を当てて、日本メディアでは珍しく黒字赤字で一喜一憂せず、成長企業を応援するスタンスにしています。使用するマルチプルがEV／売上高（TTM）と売上高成長率（TTM YoY）の関係であることの理由は↓ご参照）
2020/7/8現在の高成長企業の成長率とバリュエーションの関係は、
EV／売上高＝1.4+49.9x売上高成長率
です。
VEEVの売上高成長率は約31%（0.31）なので上記式に当てはめると、理論EV／売上高は16.9倍になりますが、実際のEV／売上高は29.8倍で、その残差は+12.9、標準化残差は+1.28です。SaaS企業の回帰ラインよりは評価されている状況です。
M3の売上高成長率は約16%（0.16）なので上記式に当てはめると、理論EV／売上高は9.4倍になりますが、実際のEV／売上高は24.3倍で、その残差は+14.9、標準化残差は+1.47です。こちらもSaaS企業の回帰ラインよりは評価されている状況です。残差から言うと、M3の方がVEEVより①割高、②もしくは高成長がより長期に渡って継続、③あるいは収益性がさらに上がる、と予測／評価されていることになります。
ここで一点注意が必要なのは、VEEV・M3のEV／売上高は大きく変動しており（↓ご参照）、また現在はかなり加熱を示していることです。
出典：Seeking Alpha
年間売上高サイズごとの売上高成長率
売上高が大きくなってくると当然売上高成長率は下がってきます。
↓は米国SaaS120銘柄の過去5年程度の売上高区分に応じた平均売上高成長率です。
VEEVは売上高が$1,000-100,000Mの場合のカテゴリーの平均・中央値よりは高い実績（31%）をあげています。
M3も同カテゴリーではありますが、カテゴリーの平均・中央値以下、少しさみしい実績（16%）となっています。
統治・給料
VEEVの取締役はCEO及び共同創業者のMatthew J. Wallach以外は全て社外取締役です。取締役の報酬はざっくり3000万円程度です。
ベンチマークとしているのは↓の企業です。
VEEV重役の出来上がりの報酬は↓です。ベースの給与は全て同じ金額なのが特色です。
何度でも噛み締めたいバフェット箴言
「永遠に続かないものには、必ず終わりが訪れる」 “Anything that can't go on forever will end”
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長文をお読みいただきありがとうございました！
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