今週の経済・金融解説と来週のポイント
今週の経済・金融振り返り
米国 景気減速のシグナルが点滅し始める
景気減速のシグナルが各セクターで点滅し始めています。
企業や消費者のセンチメントは悪化し、実質的な個人消費は弱まり、住宅建設は停滞し、それに伴い企業投資も縮小しています。
とはいえ、堅調な雇用の伸びと堅調な国内総所得は、米国経済がまだ底堅いことを示唆しており、生産高は今年いっぱい緩やかに増加し、来年は2023年第1四半期から3四半期連続で減少すると予想されます。
今週発表されたデータは、引き続き前途多難であることを示唆しています。6月の消費者物価指数は予想以上に高く、前月比1.3％増となりました。
物価は前年同期比9.1%増という驚異的な伸びを示し、サイクルの最高値を再び更新しました。
ヘッドラインサプライズの要因は、消費者物価指数の主要構成要素が予想を上回る速さで、かつ広範囲に渡って上昇したことで、前月比で変動が大きい食品とエネルギーを除いたコアCPIは0.7%の上昇となりました。
コア財価格は、自動車とアパレル価格の堅調な上昇を受け、0.8%上昇し、コア・サービスは、輸送サービス、住居、医療が牽引し、0.7%の上昇となっています。
消費者物価指数の主要構成要素であるエネルギーは、ガソリンの11.2%上昇に支えられ、前月比7.5%の大幅な上昇を示しました。しかし、6月中旬以降、ガソリン価格は下落し、国内天然ガス価格は急落しています。
これらを総合すると、エネルギーCPIは月次ベースで早ければ7月にも低下すると予想されます。
別途発表された最終需要生産者物価指数では、運輸・倉庫業が6月に0.8%上昇し、過去3ヶ月の平均3.4%から大きく後退しました。
中小企業はインフレの影響を痛感しています。
6月に中小企業経営者が「最も重要な問題」としてコスト上昇を挙げた割合は、1980年後半以来の高水準に達しました。
昨年、経済が活況を呈していたときは、コスト上昇を消費者に転嫁することが容易でしたが、現在では多くの企業がコスト転嫁に苦労しています。消費者が価格上昇を我慢することに抵抗感を強めていることが、利益率を圧迫し、経営者の自信を喪失させる原因となっています。
NFIB中小企業楽観度指数は6月に3.6ポイント低下して89.5となり、2020年4月に記録した最低値を下回る結果となりました。
今週の小売売上高は、消費者の購買力が弱まっていることをさらに示す結果となり、6月の小売売上高は1.0%増加したが、インフレ調整後の実質小売売上高は1.0%減少したと推定されます。
基本的に、消費者は全体的に支出が増え、得るものが少なくなっています。
製造業もコスト上昇の重圧を感じています。
6月の鉱工業生産は予想に反して0.2%減少しました。製造業活動は2ヶ月連続で低下し、過去のデータの下方修正も生産ペースの鈍化を示唆しています。工場部門の減速は従来、より広範な需要の減速と一致しており、6月の予想を下回る結果は、引き締め政策が活動に対して意図した効果を発揮していることをFRBに示唆する可能性が高いと思われます。
長期的なインフレ期待に関する最新のデータが1年ぶりの低水準に落ち込んだことも、FRBが7月27日の次回政策決定会合で100bpsの大幅利上げを行うことへの熱を冷ましており、FRBは再び75bpsの大幅な利上げに踏み切る可能性が高くなっています。
英国 英国の成長率は上方修正
英国の5月の経済成長率は、4月の0.2％減の後、前月比0.5％増となり、上方修正に驚きが広がりました。
詳しく見ると、建設業、工業生産、製造業でプラスとなり。また、サービス業、特に医療・福祉が好調でした。
しかし、特に消費者部門に関しては、経済にひびが入り始めているようで、消費者向けサービスの生産高は、他のすべてのサービスカテゴリーが3.6%上回っているにもかかわらず、前月に引き続き減少し、現在では大流行前の水準を4.7%下回っています。
小売業も消費者向けサービスの足を引っ張りましたが、これは旅行関連の増加によって部分的に相殺されました。
全体として、40年来の高水準にあるインフレが家計を圧迫していることが伺われ、英国経済は今年初めにはある程度の回復力を示しましたが、より意味のある減速が近づいている兆候が見られ、高いインフレ率は引き続き実質所得、個人消費、そして全体的な成長率に重くのしかかると思われます。
その結果、英国経済は来年初めには景気後退に陥り、2023 年初めには米国の景気後退に押されることになると予想されます。
成長率にやや悲観的な見通しをもってしても、イングランド銀行（BOE）はインフレ抑制のために利上げを継続すると予想され、具体的には、8月、9月、11月に開催予定の会合で25bpsの政策金利引き上げを着実に実施し、2022年末までに政策金利を2.00%まで引き上げると想定されます。
2023年には、インフレが後退し、経済成長が停滞するため、BOEは最終的に政策金利の引き下げに転じると想定されます。
カナダ カナダ銀行が超大型の利上げを実施
カナダ銀行（BOC）は7月の金融政策決定会合で100bpの超大幅利上げを実施し、政策金利を2.50%に引き上げ、今後の追加利上げも示唆しました。
4月と6月の連続50bpsの利上げに続き、75bpsの利上げにとどまるとのコンセンサスもあったため、これはまさにタカ派的なサプライズとなっています。
声明文は、経済が「明らかに需要過剰」であり、高インフレが多くのセクターに広がり、以前の予想よりも長く続く可能性が高いことを強調し、これらのことは、政策立案者が利上げを前倒しすることが経済成長への長期的な影響を緩和すると考えているため、BOCが利上げを前倒しする決定をしたことを裏付けています。
このような背景から、BOEはインフレ見通しを引き上げ、成長見通しを引き下げました。
BOCは、消費者物価指数が今後数カ月で8％に達し、2022年末までに7.5％に低下し、特に2024年末まで2％に戻らないと予想しています。
成長率については、2022年に3.5%、2023年に1.8%と、前回の4.2%、3.2%から上昇する見込みで、声明文では、賃金価格スパイラル、ひいては景気後退のリスクが高まっていることも指摘されており、インフレ率が目標を上回って推移するほど、その可能性は高くなります。
予想では、BOCは9月に50bpの追加利上げを行い、2022年末までに金融引き締めサイクルを終了し、第4四半期に25bpの利上げを2回行い、2023年末までに政策金利を3.50％にすると想定されます。
また、成長率の急減速を考慮し、BOCは2023年後半に利下げを開始すると予想されています。
NZ RBNZは順調に推移
ニュージーランド準備銀行（RBNZ）も7月の金融政策決定会合で利上げを実施し、オフィシャル・キャッシュ・レート（OCR）を50bp引き上げ2.50%としましたた。3回連続で50bpの利上げを行ったRBNZは、「まだ終わっていない、さらなる金融引き締めが待っている」と示唆ししました。
RBNZは添付資料の中で、弾力的な労働動向と堅調な家計のバランスシートに支えられた国内消費の強さを説明する一方、消費・投資需要と供給能力との間の不均衡が、広範で持続的なインフレを引き起こしていると指摘しました。
実際、ニュージーランドのインフレ率は前年比6.9％と高く、過去32年間で最速のペースとなっています。
委員会は、インフレに対する短期的な上昇リスクと経済活動に対する中期的な下降リスクの両方があり、家計が金融引き締め政策にどう反応するかが不確実であることを強調し、最終的にRBNZは、「金融環境がインフレ期待を抑制し、消費者物価上昇率を目標範囲内に収めるのに十分であると確信するまで、OCRを活発に引き上げ続ける」ことが最善の道であると主張しています。
注目すべきは、RBNZは、2024年に段階的な利下げを行うという予測に沿って、需給バランスが回復すれば、OCRをより低く、より中立的な水準に戻す用意もあると述べていることです。
金利動向 資産インフレはすでに抑制されている
この1年、インフレが再燃し、FRBがそれを押さえるために新たな決意を表明したことで、不確実性が高まりました。
FRBの利上げに対する積極的な予想では、FRBが7月27日のFOMCで連邦預金金利を1％ポイント（100bp）引き上げ、その後9月に75bp、11月の会合（中間選挙の1週間前）で50bp、12月の会合で25bp引き上げ、フェデラルファンド金利は4.25%まで上昇することを想定しています。
この4.25%と言う水準は、インフレ率を下げるのに十分なほど経済を減速させるのに十分でしょうか？
それは場合により、イールドカーブはこの1週間でより確信的に反転し、金融市場はFRBが景気を後退に追い込むことを恐れていることを示唆しています。
予測では、今年の景気は減速し、第2、第3、第4四半期の実質GDP成長率は年率1%未満にとどまり、このソフトランディングの後、2023年の第1～3四半期に実質GDPが減少し、2023年第4四半期には失業率が5.0%に上昇する可能性があります。
インフレ率は景気後退期とその後の回復の初期に低下する傾向がありますが、しかし、今回のインフレ率の急上昇は、平均的な景気後退でインフレ率をパンデミック以前の水準に戻せるかどうかに疑問を投げかけています。
FRBもバランスシートを縮小する、あるいは少なくとも今後2年間は縮小しようとする動きになります。
このプロセスはすでに始まっており、FRBは国債を毎月300億ドル、住宅ローン担保証券（MBS）を毎月175億ドル削減し、今年9月にバランスシートの縮小ペースを国債600億ドル、MBS350億ドルに引き上げる予定です。
FRB はその意図について透明性を保ち、株式市場はバランスシートに関するFRBの次の動きを織り込んでいます。
確実でないのは、特にMBSに関連して、FRBが目標を達成するのがどれほど容易であるかということで、金利上昇は住宅ローンの借り換えを著しく抑制し、また住宅販売も鈍化させているため、繰り上げ返済が減少しています。
このため、FRBがMBSポートフォリオを削減するという目標を達成することは困難であり、また、金融市場のボラティリティが急上昇しがちなこの秋に、FRBの証券ポートフォリオの削減が流動性の問題を引き起こすのではないかという疑問もあります。
ですから、夏の終わりから秋の初めにかけては面白いことになりそうです。
年内いっぱいは実質GDPがゼロに近く、この秋は金融市場のボラティリティが高まりそうなので、利上げとバランスシートの縮小に対するFRBの決意が試されることになると思われます。
クレジット市場 自動車ローンの月々の支払額が過去最高を記録
Cox Automotive Incによると、6月の自動車ローンの平均月額支払額は過去最高の686ドルに達し、新車購入者の12.7％が毎月少なくとも1,000ドルを支払っていることが明らかになりました。
先月の新車平均販売価格は48,043ドルで、こちらも過去最高を記録しています。
新車購入者はメーカー希望小売価格（MSRP）より約1000ドル高い金額を支払い、2021年6月のMSRPより158ドル高い平均購入額を決断しています。Edmundsが発表したデータによると、中古車購入者も同じように急な値上げに直面し、毎月平均554ドルをローンで支払っていることが判明しました。
パンデミック以降、消費者の旺盛な需要と供給不足のバランスが崩れ、自動車が高値で取引されるようになったという自動車業界の現状を反映しています。6月の消費者物価指数では、中古車価格が前月比1.6％増、新車価格が同0.7％増となり、この価格は一向に落ち着く気配がありません。
では、このことは消費者にとってどのような意味を持つのでしょうか？
今のところ、家計は自動車ローンなど高額な出費の支払いを続ける能力を維持しています。しかし、クレジット・スコアの低い消費者の間で支払いの遅れが出始めています。
インフレの進行に伴い、より高額なプランに契約せざるを得ない人が増えることになれば、その結果、債務不履行や差し押さえが増加する可能性があります。
2020年、2021年発効のローンで差し押さえられた車の台数に見られるように、すでにローンのデフォルトが増加しています。
この時期にローンを組んだ消費者の多くは、景気刺激策や失業保険の拡充が家計を支えたこともあり、パンデミック時に一時的に収入が増加した経験があります。
現在、インフレと景気刺激策の枯渇に直面し、収入が著しく減少しているため、自動車ローンの債務不履行や自動車の差し押さえが増加しており、また、月々の支払額を減らすために、最長7年の長期ローンを組む消費者も増えています。
これは短期的には有効ですが、購入者は結局多くの金利を支払うことになり、車の価値以上の金額を支払う危険性が高くなります。
結局のところ、インフレのピークはまだ過ぎておらず、景気後退の可能性があるため、家計のバランスシートは毎月の多額の支払いによってさらにストレスがかかる可能性があります。
ベージュブックは、成長鈍化、インフレ懸念、景気後退のリスクを示唆
今週、米連邦準備制度理事会（FRB）は7月の会合に向けたベージュブックを発表しました。
地区連銀は、成長率の鈍化、インフレ懸念、さらには景気後退のリスクなど、全国で見られる状況をいくつかの言葉で表現しています。
ベージュブックは各地域の連銀の情報を全国的にまとめたもので、各FOMCの2週間前に発行されます。
今週のレポートは、5月末から 6月までを調査期間とし、全米の多様な市場の動向を把握し、FRB の次の金融政策決定前に貴重な情報を提供しています。月末のFOMCを前に、このレポートの重要性という文脈で、注目すべき状況が全米各地に見られています。
12地区中9地区で、経済活動の減速を表す言葉として「控えめな(modest)」が使われましたが、それでも経済活動は活発です。
一般的に、この成長は依然として高い労働需要、緩やかな賃金上昇、高いインフレ率と対をなしています。クリーブランド連銀の寄与は、企業活動がわずかとはいえ全面的に低下したことが特徴的です。
多くの地区で、住宅市場の低迷が指摘されました。
住宅ローン金利が大不況前の金利に近づき、住宅が記録的な価格になっているため、住宅の値ごろ感が損なわれつつあり、在庫が膨らみ始めています。
建設および商業用不動産も、金利上昇と企業の将来への期待の薄れから、プレッシャーを感じています。
サンフランシスコ、ボストン、リッチモンドの回答者は、サプライチェーンの不足が、たとえ資材や労働力を調達できたとしても、建設プロジェクトを遅らせ、プロジェクトに価格圧力をかけ続けていると指摘しています。
いくつかの地区では、暗い経済見通しと物価の上昇にもかかわらず、資本支出は緩やかなペースで増え続けていると指摘しています。
シカゴでは、金利の上昇により企業が支出計画をより厳選しているにもかかわらず、ハイブリッド・ワーキングのための新しい機器や技術への支出が伸びていると契約者が報告していると指摘しました。
最後に、景気後退のリスクを指摘した回答者は12地区中5地区となり、6月のベージュブックでの3地区を上回り、合計すると、12地区中8地区で将来の成長に対する期待が薄れたと報告されました。
また、2022年末までに景気後退に陥る可能性が高まったとする回答も増えており、景気後退への懸念は高まるばかりか、さらに前倒しされています。
こうしたセンチメントの悪化は、消費や投資に重くのしかかり、7月末に開催されるFOMCの関係者の頭を悩ますことになりそうです。
来週の主要イベントとポイント
米国 住宅着工件数：7月19日（火）
5月の住宅着工件数は、前年同月比14.4％減の154.9万件と急減しました。
重要なのは、この減少が高い水準から始まっていることです。住宅着工は、パンデミック前の2019年は平均130万戸をわずかに下回るペースでした。
一戸建ての着工件数は9.2％減で3ヵ月連続の減少、共同住宅の着工件数は23.7％減で4月の24.4％増をほぼ帳消しにしました。
住宅着工は、5月の急落から6月には緩やかに回復すると想定されますが、パンデミック時の高水準を取り戻すのは難しいと思われます。
住宅部門は、ここ数ヶ月の住宅ローン金利の急上昇により大きな打撃を受けています。
住宅価格の高騰に伴う借入コストの上昇は、新築住宅の販売に大きな打撃を与え、住宅建設会社が生産を縮小しているように見受けられます。
月曜日に発表される、全米住宅建設業者協会（National Association of Home Builders）の市場指数は、住宅建設の見通しに関する追加情報を提供するものです。
住宅建設業者のセンチメントはここ数ヶ月で低下しましたが、これまでのところ、より多くの建設業者が状況を悪いというより良いと見ている環境と一致しています。
英国 消費者物価指数：7月20日（水）
英国は、先進国の中で最も高いインフレ率を記録しています。水曜日のCPI発表では、6月の物価上昇圧力が引き続き高まったと予想されます。
市場予想では、ヘッドラインインフレ率は9.3%に加速し、コアインフレ率は5.8%にわずかに低下すると予想されています。
過去6ヵ月間にわたる世界的なガス料金の記録的な高騰を背景に、英国政府は4月にエネルギー価格の上限（電力事業者が顧客に請求できる最大価格）を54％引き上げました。
こうした電力や天然ガスの価格高騰により、英国の消費者物価指数（CPI）は5月に前年同月比9.1％まで上昇し、インフレ率の上昇は今後も実質家計所得や消費者の購買力、そしてGDP全体の成長率に圧力をかけ続けると予想されています。
特に、10月には再び大幅な電気料金の値上げが予定されており、今年の残り期間と来年の初めには、この傾向が顕著になると思われます。
イングランド銀行は、10月のエネルギー価格の上限引き上げにより、ヘッドラインインフレ率が前年比11％以上に上昇する可能性があると推定しています。
米国 中古住宅販売件数 ：7月20日（水）
住宅着工件数と同様に、5月の中古住宅販売件数も年率541万件に減少し、5月の中古住宅販売件数は4ヵ月連続、6ヵ月で5回目の減少となりました。
中古住宅販売は、直近の落ち込みを経て、大流行前のペースに戻りつつあります。
販売ペースは鈍化しているものの、在庫がまだ少ない中、これまでのところ住宅価格の上昇に鈍化の兆しは見られません。中古住宅、コンドミニアム、コーポの全価格の中央値は、過去1年間で14.8％上昇し407,600ドルとなり、初めて40万ドルを超えました。
この価格上昇のペースは、今後数ヶ月で鈍化すると思われ、販売可能な住宅数が増加し、値引きも増え始めています。
5月末の販売可能住宅数は116万戸で、前月比12.6％増となりましたが、前年同月比ではまだ4.1％少ない状況です。
現在の販売ペースでは、この在庫は2.6ヶ月の住宅供給量に相当します。在庫の増加に伴い、特にフェニックス、ラスベガス、オースティンなど、かつて白熱した市場で値下げが一般的になりつつあります。
EU ECB政策金利決定
欧州中央銀行（ECB）は来週開催される7月の金融政策決定会合で、-0.25％への25bpの利上げで利上げサイクルを開始すると予想されています。
ユーロ圏のインフレ率は5月に前年同月比8.1％と過去最高を記録しましたが、これはロシア・ウクライナ戦争と、多くのユーロ圏経済がロシアのエネルギーに大きく依存しているため、需給の不均衡が悪化したためです。
インフレ率は今後数カ月でさらに上昇し、おそらく今年後半にはピークに達すると予想され、また、より大きな利上げ耐えれるだけの経済成長も見込まれると思われます。
ECBは6月のフォワードガイダンスで、7月と9月に政策金利を引き上げる意向を示しましたが、9月の会合ではより大きな増額が行われる可能性があります。
9月に50bpsの利上げが実施される可能性は高いと思われますが、ECBが複数回の50bpsの利上げを実施する可能性は低いと想定されます。
そのため、7月に25bp、9月に50bp、12月に25bpの利上げを実施し、2022年末までに政策金利を+0.50%にすると予想し、その後、ECBは来年第1四半期までにこのサイクル最後の利上げを実施し、預金金利は+0.75%で終了すると思われます。
米国 新規失業保険申請件数：7月21日（木）
パンデミックの初期には、アナリストが労働市場の状況を見極めようと、新規失業保険申請件数と継続失業保険申請件数が注目される経済指標となりました。
しかし、ワクチン展開と莫大な財政＆金融政策刺激策により、強固で持続的な雇用増加がもたらされた後、週次失業保険申請データは関連性が低下し始めました。新規失業保険申請件数は2021年11月頃にパンデミック前の水準に戻り、それ以降はほぼその水準で推移しています。
しかし、この数ヶ月間、新規失業保険申請件数は、3月に50年以来の低水準に達した後、小幅に増加していますが、絶対値で見ると、まだ大流行前の水準とほぼ同じです。
しかし、景気減速や景気後退の可能性への懸念が高まるにつれ、新規失業保険申請件数は再び注目される指標になると思われ、もし新規失業保険申請件数が年後半に増加すれば、過熱した労働市場が冷え始める最初の兆候となると思われます。
マーケットデータ
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