SVB崩壊の影響と今後の展望：ベンチャーデット市場の変化を読み解く
近年、スタートアップの資金調達手法として「ベンチャーデット」が急速に注目を集めています。とりわけ、2023年から2024年にかけての増加傾向は著しく、従来のベンチャーキャピタル（VC）による株式投資とは異なる性質やメリットが改めて認識されはじめました。本記事では、ベンチャーデットの現状や背景、スタートアップ側の視点やVCとの関係、そして2023年に起きたシリコンバレーバンク（SVB）の崩壊が与えた影響などを取り上げながら、今後の展望を考察します。専門的な内容を分かりやすく、具体的な事例や引用を用いながら解説していきます。
記事：
1. ベンチャーデットの現状
1-1. 急増の背景
ベンチャーデットとは、成長企業（主にスタートアップ）がエクイティ（株式）による資金調達を行う代わり、またはそれに加えて負債（ローン）を調達する手法を指します。近年はスタートアップの資金需要が増える一方で、VCの投資基準や希望する成長率が厳しくなるケースが増え、それに応じてベンチャーデットが選択肢として広がってきました。
特に2024年には、ベンチャーデットの年間総額が約533億ドルに達し、2023年の274億ドルから実に94.5%もの大幅な増加を記録しています（PitchBook-NVCA Venture Monitorのデータによる）。取引件数はむしろ減っているにもかかわらず、1件あたりの調達額が大幅に増加しているのが大きな特徴です。
1-2. リスクとメリット
ベンチャーデットは、株式投資に比べて投資家（債権者）からの要求リターンが低い一方、企業側にとっては定期的な返済義務が発生します。そのため、キャッシュフローが安定し、ある程度ビジネスモデルが確立されているスタートアップにとっては、株式の希薄化を抑えながら必要な資金を確保できるメリットがあります。
しかし、返済の厳格さや担保条件の存在はリスク要因となりえます。急速な成長が見込めない段階においては、キャッシュフローの安定や収益化の見込みが投資家側から強く求められるため、十分な裏付けがないと借り入れが難しくなることもあるのです。
2. 成長段階スタートアップの視点
2-1. 後期スタートアップが直面する課題
後期（レイターステージ）のスタートアップは、初期投資ラウンドと比較すると、多額の資金が必要になる一方で、VCが期待する成長ペースを達成しにくいという課題があります。特に、過去数年で高いバリュエーションを獲得した企業が、次の資金調達ラウンドでも同程度以上の評価額を維持するのは容易ではありません。
VCは、依然として大きなリターンを求めますが、市場環境や金利、景気の不透明感などの理由から、以前のように大規模な投資が簡単に実行されない傾向が強まっています。こうした中、成長が期待値に届かないスタートアップが下方修正されたバリュエーション（ダウンラウンド）での調達を避けるために、ベンチャーデットという選択肢を検討するケースが増えているのです。
2-2. VC資金調達との比較
株式投資の場合、企業は持ち株比率の一部を投資家に譲渡してリスクマネーを獲得しますが、その分、経営の主導権や意思決定に投資家の影響が及ぶ可能性が高くなります。一方、ベンチャーデットは投資家が株式の希薄化に直接的に関わらないため、経営権の観点から見ると企業側には有利に働く面があるといえます。
とはいえ、VCからの出資にはネットワークや追加的なサポートがセットになる場合が多く、プロダクトの拡販や次ラウンドの調達などに役立つアドバンテージも大きいのが事実です。したがって、ベンチャーデットが“VCの完全な代替手段”になるわけではなく、各スタートアップは自社のキャッシュフローや成長モデルを踏まえ、最適な資本構成を検討する必要があります。
3. SVBの崩壊と市場の変化
3-1. SVB崩壊がもたらした影響
2023年に起きたシリコンバレーバンク（SVB）の崩壊は、ベンチャーデット市場にとって重要な転換点となりました。SVBは長年にわたり、スタートアップ向けの融資や金融サービスを専門に扱う代表的な銀行として知られていましたが、その崩壊によって市場の大きな空白が生まれました。
SVBが存在していた頃は、スタートアップがベンチャーデットを利用する際の選択肢が比較的集中しており、貸し手（レンダー）も一定のバランスで競合関係を保っていました。しかし、同社の崩壊後は新規参入のレンダーが増加し、スタートアップ側から見ると複数の選択肢を比較検討できる状況へと変化しています。
3-2. 新たなベンチャーデット・プレイヤーの台頭
SVB崩壊後の空白を埋める形で、多様な金融機関や投資ファンドがベンチャーデットに参入しはじめています。大規模投資が可能なメガバンク系ファンドや、スタートアップとの強いネットワークを築こうとするプライベートエクイティファンドなど、従来とは違ったタイプの投資家が市場に入り込んでいるのが特徴です。
シリコンバレーバンクの元シニア・マーケット・マネージャーであるマーシャル・ホークス（Marshall Hawks）氏は、「2023年以前は1,000万ドルから3,000万ドル程度が一般的なチェックサイズだったが、最近では1億ドル規模の調達がそう珍しくない」と語っています。実際に、2024年には1社あたり1億ドル以上のベンチャーデットを引き受ける事例が増えており、市場の成熟度や多様化が進んでいることを示唆しています。
4. 主要キーパーソンの見解
4-1. シリコンバレーバンク（Marshall Hawks）の視点
マーシャル・ホークス氏（SVB元シニア・マーケット・マネージャー）は、かつてのSVB内で多くのスタートアップに融資を提供してきた経験から、ベンチャーデットが拡大する背景について以下のように指摘しています。
「私がベンチャーレンダーとして20年以上キャリアを積んできた中で、1億ドル規模のチェックはめったにある話ではなかった。しかし今では決して無茶な要望ではなくなっている」
これは、スタートアップ側の資金ニーズが飛躍的に拡大すると同時に、投資家側も大口の融資を行うための市場環境が整ってきたことを意味します。SVBが果たしていた役割を別のプレイヤーたちが分担しながら、さらなる大型案件にも対応できる体制が整いつつあるのです。
4-2. Orix USA（Jeff Bede）の見解
Orix USAの成長資本責任者（Head of Growth Capital）であるジェフ・ビーデ（Jeff Bede）氏は、以下のように述べています。
「本当に、トップラインの成長が鈍化していることが要因です。以前ならエクイティで対応できた企業も、現状ではエクイティ投資が適していないケースが増えています」
VCが求める急激なトップライン成長を達成できないスタートアップでも、堅実に収益を上げている企業であれば、ベンチャーデットによる調達が十分に可能だとビーデ氏は強調します。VCのように“急成長”を第一に追い求めるのではなく、より着実なキャッシュフローや事業の安定性を評価できるのがベンチャーデットの強みであり、こうしたマッチングの増加が市場の拡大を生んでいるのです。
4-3. トップコーナーキャピタル（Patrick Lee）のアドバイス
トップコーナーキャピタルの創業者兼マネージングパートナーであるパトリック・リー（Patrick Lee）氏は、ベンチャーデットが下方修正（ダウンラウンド）を避けるための有効策になりうると指摘します。
「ベンチャー投資家が求める要件や証明ポイントは、2～3年前と比べて厳しくなっています。もし今、大きなバリュエーションを保てない企業にとっては、ベンチャーデットは必ずしもエクイティを置き換えるものではないにせよ、望まれないダウンラウンドを回避する手段になると考えられます」
VCが求める水準の成長を実現できないまま追加資金調達を行うと、どうしてもバリュエーションが下がりやすくなります。その結果、既存投資家との関係悪化や従業員のストックオプションへの影響が懸念されるところですが、ベンチャーデットを活用することで、そうしたリスクをある程度回避しながら資金を確保できる点が大きな魅力です。
5. 今後の展望
5-1. ベンチャーデットの拡大可能性
ベンチャーデットの拡大は、今後も続くと予想されます。特に、新興テクノロジー分野やサブスクリプション型サービスを提供する企業など、比較的キャッシュフローが読みやすいビジネスモデルを持つスタートアップにとっては、ベンチャーデットはより有力な選択肢となるでしょう。
一方で、コロナ後の景気動向や金利水準、さらには技術進歩のスピードによっては、負債を活用するリスクが増す可能性も否めません。市場が不安定になれば、融資条件（利率や担保条件）は厳しくなる傾向があり、スタートアップにとっての調達コストも上昇しうるからです。
5-2. 投資家・スタートアップ双方への提言
投資家側
ベンチャーデットに参入する金融機関やファンドは増加しているものの、スタートアップの事業特性や成長フェーズごとにリスクプロファイルは異なります。エクイティと同様、事業の将来性や経営チームの力量を十分に見極める必要があります。また、SVBに代わる形で市場プレイヤーが拡大している今、各投資家が持つネットワークや専門知識を活かして、付加価値を提供できるかどうかも問われるでしょう。スタートアップ側
ベンチャーデットはエクイティを稀釈せずに大きな資金を得る方法として魅力的ですが、返済義務と利息負担が発生します。特に成長が鈍化している場合でも、キャッシュフローの安定性や利益率が確保できているのか、あるいは大型資金調達後の具体的な成長プランが整っているかどうかを入念に検討すべきです。闇雲に負債を積み上げると、後々の事業運営を圧迫しかねないリスクがあるため、経営リスクとのバランスをどう取るかが重要となります。
結論として、ベンチャーデットはスタートアップにとって有力な資金調達オプションとして一段と注目を浴びています。VCが依然として主要な資金源であることに変わりはありませんが、市場環境や成長期待の変化を背景に、これまで“脇役”とみなされてきたベンチャーデットが“主役級”の存在感を示し始めたのは明らかです。高いバリュエーションの維持が難しいときでも、事業が安定していれば返済可能な負債として融資を受けることができ、創業者や既存株主の持ち株比率を守りながら成長戦略を描くことが可能になります。
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