消費財主導の物価上昇 ＝　前年比からは浮かび上がらないサービス消費の弱さ　＝

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　２０２１年０６月３０日

〇 民間消費インフレ、４月、５月とFRB見通し上回るも、５月前月比で鈍化

　２５日、５月の米国民間消費支出デフレータが公表された。基準年の固定ウエイトで算出される消費者物価（CPI）と異なり、民間消費支出デフレータは、毎月の消費支出項目の変化を反映して算出されるため、FRBがCPIより重視している指標である。

　民間消費支出デフレータの動きを図１、表１で眺めると、今年３月以降上昇率が高まり、５月は前年比で３.９２％を記録している。エネルギーと食料を除くコアも同様な動きをしており、４月に前年比で３％を上回り、５月には同３.４０％と上昇幅が拡大している。

図１. 民間消費支出デフレータの推移（２０１９年１０－１２月期＝１００、前年比、％）

表１. 民間消費支出デフレータの推移（前月比、前年比、％）

　６月のFOMCにおける経済見通しにおいても、２１年の経済成長率の上昇修正とともに、民間消費支出デフレータ（インフレーション）を３.４％と前回３月の見通し２.４％より１％ポイント上方修正してきた。コアについては２１年３％と３月時点の２.２％から０.８％ポイント上昇修正されている。

　FRBは６月時点でインフレ見通しを上方修正したが、総合、コア両方において既に４月には上回っている。６月のFOMCにおけるメンバーによる金利見通し、ドット・チャートの分布が大きく変化し、２４年ではなく、２３年に０.２５％の利上げが２回あることを示唆している。

　パウエルFRB議長はFOMC後の会見で、利上げの議論は時期尚早と述べ、量的緩和縮小（テーパリング）については、実体経済の推移を注視し、市場の過度な反応を抑えるために事前に通知を行うと述べた。

　６月のFRB見通しでは、経済成長率を今年７％と３月見通しの６.５％から引き上げたが、来年２２年は３.３％へと落ち着くとしている。民間消費支出インフレも今年の３.４％から来年２.１％へと安定化していくとしている。コロナ禍からの急激な回復に伴うインフレ圧力の上昇も、経済が安定的な推移に移行する過程で、インフレ圧力も沈静化していくというシナリオである。

　４月、５月と前年比で上昇率を高めている民間消費支出デフレータであるが、前月比で眺めると、総合では４月０.６４％から５月は０.４５％へ鈍化、コアも４月０.７０％から５月は０.４８％へと鈍化している。この背景には５月の実質民間消費支出が前期比で０.３％と４月の４.４％から大きく鈍化したことがあり、物価が需要の強弱を映し出す状況となっており、パウエルFRB議長の物価に対する見通しの根拠ともいえる。

〇 消費インフレ、消費財価格上昇幅拡大が牽引、但し５月はその勢い鈍化

　それでは民間消費支出デフレータの推移を、財、サービス別に眺めてみよう ( 図２、表２ )。

図２. 財・サービス別民間消費支出デフレータの推移（前年比、％）

表２. 財・サービス別民間消費支出デフレータの推移（前月比、前年比、％）

　図２に描かれているように、サービス物価の上昇を主因に前年比１．５％以下で推移してきたが、今年３月以降民間消費支出デフレータの上昇率が高まっていることが分かる。その背景は、耐久消費財に続き非耐久消費財の上昇幅が拡大、すなわち消費財の価格上昇が動き出してきたことがあります。

　５月時点で、耐久消費財価格は前年比で６.７５％、非耐久消費財価格は同４.６１％となり、FRBの見通しを上回る一方、サービス価格は同３.１５％に止まっている。

　これらの推移を前月比、すなわち上昇の勢いという観点から眺めると、非耐久消費財価格は４月から上昇の勢いが鈍化を示す一方、耐久消費財、サービスは５月に上昇の勢いが鈍化しています。この動きは実質民間消費支出需要の動きを反映したものです。

〇 ４月以降耐久、非耐久財消費が拡大、５月にはサービス消費急拡大

　それでは民間消費支出デフレータの動きに影響を与える需要、すなわち実質民間消費支出の動きを財、サービス別に眺めてみよう。

　図３、表３に示したように、実質民間消費支出は前年比で４月９.２％とプラスに転じ、５月２４.７％と上昇幅が急拡大している。

図３. 財・サービス別実質民間消費支出の推移（前年比増加寄与度、％）

表３. 財・サービス別実質民間消費支出の推移（前年比増加寄与度、％、１９年１０-１２月期＝１００）

　実質民間消費支出の拡大を牽引しているのは、物価の推移と同じく耐久消費財である。耐久消費財の前年比増加寄与度は３月の２.１％から、４月６.３％、５月８.８％と消費拡大を牽引している。

　非耐久財消費は４月まで前年比増加寄与度でみて１％台で推移してきたが、５月には同５.４％へと急拡大してきた。中身を眺めると、コア物価に含まれない食料は４月、５月も同０.７％で安定的に推移する一方、エネルギー関連は４月同プラス０.４％とそれまでの同マイナス０.１％から反転上昇、５月も同０.８％と寄与度は小さいものの倍増している。

　食料、エネルギーを除く非耐久財消費は４月に前年比増加寄与度で２.０％に上昇、５月も同４.０％と増加寄与度で４月の２倍となっている。経済活動再開を反映した消費増が示されている。とくに男性用被服・履物の増加は経済再開を示唆するものであり、物価面にも明確に表れている。

　コロナ禍の消費活動の影響を直接受けているサービス消費は、４月に前年比増加寄与度で１.２％とプラスに転じ、５月には同１０.５％と耐久消費財の増加寄与度を上回る２桁の急拡大を記録してきている。経済活動再開が明確に表れた結果である。

〇 前年比からは浮かび上がらないサービス消費の弱さ

　前年比では経済再開を示唆する民間消費支出の動きであるが、この推移を新型コロナ・ウイルス感染拡大前の水準（１９年１０－１２月期＝１００）で眺めてみよう。表３の右側の数値がそれらの推移を示したものであり、図４はそれらをグラフで示したものである。

図４. 財・サービス別実質民間消費支出の推移（２０１９年１０-１２月期＝１００）

　実質民間消費支出（黒線）は４月１０２.４と初めて新型コロナ・ウイルス感染前を上回った。しかし、５月は同１０２.７に止まり、前年比で経済活動再開を示す姿が観察されているが、消費水準の伸びとしては微増に止まっており、本格的な消費回復とは言えない状態である。

　新型コロナ・ウイルス感染拡大前の水準を上回っているのは。図４で明らかなように耐久消費財（４月１３１.８、５月１３１.６）、食料、エネルギーを除く非耐久財（４月１１７.５、５月１１７.０）、食料（４月１１２.９、５月１１１.８）である。エネルギー関連は感染前の水準を若干下回る水準で推移している。

　他方、サービス消費は５月前年比増加寄与度で２桁の上昇を示しているが、水準では４月９５.２、５月９５.８と依然として感染前の消費水準を５％程度下回っている。

　５月のサービス消費の水準は依然低いものの４月の水準は上回っており、耐久財、非耐久財ともに５月の水準が４月を下回っているのとは対照的である。サービス消費水準が低い状態で推移している過程でもサービス価格は前年比でプラスを継続してきているが、この背景にはサービス業や業種間で専門職などとの所得格差が大きくなるっていることを示唆していると考えられる。５月のサービス消費水準が微増する中での前年比の大幅上昇は専門職などの人手不足がより鮮明になっていると考えられる。

　前年比と感染前の水準からの消費水準との姿の違いは、図３に示されているように前年比で昨年２０年５月が最大の落ち込みを示したことを受けて、今年５月感染前の水準が４月より鈍化しても前年比では大きくなるためである、

　FRBのパウエル議長がインフレに対して一時的な現象としている根拠はここにある。実質民間消費支出（黒線）は４月１０２.４と初めて新型コロナ・ウイルス感染前を上回った。しかし、５月は同１０２.７に止まり、前年比で経済活動再開を示す姿が観察されているが、消費水準の伸びとしては微増に止まっており、本格的な消費回復とは言えない状態である。

　新型コロナ・ウイルス感染拡大前の水準を上回っているのは。図４で明らかなように耐久消費財（４月１３１.８、５月１３１.６）、食料、エネルギーを除く非耐久財（４月１１７.５、５月１１７.０）、食料（４月１１２.９、５月１１１.８）である。エネルギー関連は感染前の水準を若干下回る水準で推移している。

　他方、サービス消費は５月前年比増加寄与度で２桁の上昇を示しているが、水準では４月９５.２、５月９５.８と依然として感染前の消費水準を５％程度下回っている。

　５月のサービス消費の水準は依然低いものの４月の水準は上回っており、耐久財、非耐久財ともに５月の水準が４月を下回っているのとは対照的である。サービス消費水準が低い状態で推移している過程でもサービス価格は前年比でプラスを継続してきているが、この背景にはサービス業や業種間で専門職などとの所得格差が大きくなるっていることを示唆していると考えられる。５月のサービス消費水準が微増する中での前年比の大幅上昇は専門職などの人手不足がより鮮明になっていると考えられる。

　前年比と感染前の水準からの消費水準との姿の違いは、図３に示されているように前年比で昨年２０年５月が最大の落ち込みを示したことを受けて、今年５月感染前の水準が４月より鈍化しても前年比では大きくなるためである、

　FRBのパウエル議長がインフレに対して一時的な現象としている根拠はここにある。

〇 個人所得、政府支援急減の下、雇用者、事業者所得回復

　民間消費の源泉である個人所得の推移を簡単に眺めておこう。

　図５は個人所得の内訳を前年比増加寄与度で示したものである、明らかに今年３月まで政府の支援策による経常移転(受取)が個人所得の伸びを支えてきたことが明白であるが４月以降政府支援による経常移転（受取）が前年比でマイナスに転じる一方、雇用者所得が３月から増加寄与度を高め、さらに事業者所得、とくに非農業事業者所得の勢いを高めてきている。

図５. 個人所得の推移（前年比増加寄与度、％）

　雇用者所得と非農業事業者の所得が拡大するという経済再開を裏付ける動きが観察されるが、個人所得全体の伸びとしては経常移転の減少で大きく鈍化してきている。

　７月の「独立記念日」を本格的な経済活動再開と位置付けるバイデン政権であるが、政府の支援策は６月で終了する動きがある中で、労働市場への就業者の参入が期待されると同時に、ニューヨーク州、カルフォルニア州に見られる全面的な経済社会活動の再開による非農業事業者所得の持続的回復拡大が期待され、個人所得の安定的な拡大路線へ復帰の基盤となる可能性が高い。

　但し、ロサンゼルスではインドのデルタ株感染拡大、マスク着用など警戒感が高まリ、経済活動再開には不安要素が漂う。

〇 実質可処分所得下落するも、経済活動再開期待から消費性向上昇

　最後に所得と消費の関係、より正確には実質可処分所得と実質消費の関係を図６で眺めてみよう。

図６. 実質可処分所得と実質消費の推移（前年比増加寄与度、％）

　実質可処分所得は昨年４月以降継続してきた前年比増から、今年４月、５月と個人所得の鈍化と物価の上昇を受け、一転してマイナスに落ち込んでいる。

　但し、４月、５月は、雇用者所得や非農業事業者所得の回復が鮮明となり、先行きの経済活動に対する確信が醸成されてきたことを反映、貯蓄に回す割合を引き下げ、すなわち消費性向を高めて消費を増加させている。

　行きは個人所得の主軸である雇用者所得の増加基調と経済活動進展による非農業事業者所得の増加の下、物価上昇率の安定化への時間的経過との組み合わせとなりそうだが、所得と物価との経過家庭では、依然高い水準にある貯蓄率が消費回復の調整弁となりそうだ。