勢い鈍化するも、回復示す米国法人所得 ＝　国内非金融主導の回復、海外収益回復に遅れ　＝

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　２０２１年5月３０日

〇 法人所得、１－３月期、失速した前期から伸び横這い

　２７日米国GDPの改定値が公表され、今年１－３月期（Q1）の実質経済成長率は前期比年率で６.４％増と暫定値と同じであった。昨年７－９月期に前期比年率で３３.５％増と急激な回復を示した後、１０－１２月期は同４.３％増と回復の勢いは鈍化したが、年明け後は着実な経済回復を継続している姿を示している。

　同時に公表された法人所得（在庫評価前）の推移を眺めると、昨年７-９月期（Q3）前期比年率で１６３.１％増と急激な回復を示した後、１０－１２月期は同５.３％減と失速した。年明け後実質GDPが堅調な伸びを継続したことから、法人所得も力強い回復が期待されたが、１－３月期の伸びは前期比でゼロ、横這いとなった（表１）。

表１. 米国 ： 法人所得（在庫評価前）の推移

　この動きを感染前の１９年１０－１２月期の法人所得水準を１００として眺めると、昨年４－６月期（Q２）に７９.０と感染前の水準の約２０％減に落ち込んだ。７－９月期には１００.６とほぼ感染前の水準を取り戻したが、その後１－３月期にかけて９９.3と感染前の法人所得を若干下回る水準で推移している。　

〇 国内収益昨年７－９月期には感染前の水準取り戻すも、海外は低迷

　法人所得を国内と海外で分けて眺めると、昨年７-９月期国内収益を軸に両者とも回復を示した後、１０-１２月期は両者とも失速している。続く年明け後の１－３月期には国内収益が前期比年率で１.９％増とプラスに転じたが、海外収益は同８.０％減と更に減少幅を拡大している。

　これらの動きを感染前の１９年１０－１２月期の水準を１００として眺めると、国内収益は昨年４－６月期（Q２）に８０.４と感染前の水準より２０％低く、海外収益は７４.３と２５％程度落ち込んだ。

　国内収益は昨年７－９月期には１０５.４と感染前収益を５％程度上回り、感染前の水準を下回るのは２四半期に止まった。１０－１２月期の水準は若干低下したが、それでも感染前を上回り、１－３月期には感染前の水準を４.１％上回る水準である。

　他方、海外からの収益は回復力が国内収益と比べ弱く、昨年末でも８４.０に止まり、今年１－３月期は８２.３と更に水準を落とし、低迷している。

〇 国内収益、昨年７－９月期以降３四半期前年比プラス

　法人所得を前年比の動きで眺めてみよう。法人所得は昨年１－３月期から国内、海外外共に前年の水準を下回り、４－６月期には前年比で１９.３％減まで落ち込んでいる。
　しかし、７－９月期には前期比で急激な回復を示したことを受け、前年比でも３.５％増とプラスに転じている。前期比では１０－１２月期マイナス、１－３月期ゼロと回復の勢いが鈍化している姿であるが、前年比では１０－１２月期マイナス０.７％に下落したものの、今年１－３月期は同１２.７％増と二桁の伸びとなっている。

　今年１－３月期前期比の伸びがゼロでも前年比で二桁の伸びとなった背景には、法人所得の前年割れが昨年１－３月期から始まっており、昨年１－３月期の前年比の落ち込みを反映したプラス成長である。

　この影響を踏まえて法人所得の推移を国内、海外に分けて眺めてみると、国内収益は昨年７－９月期に前年比でプラスに転じた以降、今年１－３月期まで前年比で３四半期連続プラスの伸びを記録している。

　対して海外からの収益は昨年１－３月期から今年１－３月期まで連続して前年比マイナスで推移している。昨年１０－１２月期法人所得は前年比でマイナスに転じたが、法人所得に対する前年比増加寄与度で眺めると、法人所得０.７％減に対して、国内収益はプラス２.８％、海外はマイナス３.６％と海外収益が継続して落ち込んでいることで法人所得全体の回復を弱めている。

　今年１－３月期もこの姿が継続している。続く４－６月期前期比ゼロで推移しても昨年４－６月期の落ち込みが最大であったことから、法人所得全体では前年比２５％を上回る伸びとなる。４－６月期は１－３月期より経済拡大が見込まれており、法人所得の伸びは前年比では大幅なものとなる可能性が高い。

　法人所得の前年比とダウ工業株との推移より、株価と法人所得の関係性は読み取れる(図１)。図１においてダウ工業株の４－６月期（Q2）の数値は４月と５月の平均値である。

図１. 米国 ： 法人所得と株価の推移（前年比、増加寄与度、％、ドル）

〇 非金融主導で国内収益回復拡大

　国内収益の推移を非金融と金融に分けで眺めてみよう（表２，図２）。

表２. 米国 ： 法人所得（国内）の推移

図２. 米国 ： 法人所得（国内）の推移（前年比、増加寄与度、％）

　収益変化の勢いを前期比年率で眺めると、非金融、金融ともに昨年年初から減少に転じ、その落ち込み幅も最大であった。

　昨年４－６月期には金融がプラスに転じ、１０－１２月期まで前期比年率で２桁の伸びを継続してきたが、年明け後の１－３月期には一転してマイナスに転じている。

　他方、非金融は昨年４－６月期、１－３月期よりは減速幅は縮小したものの４２.５％と２期連続して大きく減少した。但し、続く７-９月期には三桁の急激な回復を示し、その反動もあってか１０-１２月期には再びマイナスに転じている。年明け後の１－３月期には金融がマイナスに落ち込む一方、３.７％増と増加に転じている。

　感染前の１９年１０－１２月期を１００として推移を眺めると、非金融は４－６月期に７４.５と感染前の収益を２５％以上落ち込んだ。しかし、続く７-９月期には１０７.６と感染前の水準を一挙に取り戻し、１０-１２月期１０３.９に低下したが、続く１－３月期には１０４.０へと微増している。

　前期比では非金融より１四半期早く回復を示した金融の収益が感染前の水準を上回るのは昨年１０－１２月期で、非金融より逆に１四半期遅れている。年明け後の１－３月期感染前の水準は上回るものの、１０－１２月期より若干低下している。

　前年比で眺めると、非金融、金融の収益は昨年７－９月期にプラスの伸びに転じ、今年１－３月期で３期連続して前年を上回っている。

　今年１ー３月期、国内収益は前年比で１９.７％増となっているが、増加寄与度で眺めると、非金融が１６.３％増、金融も３.４％増と高まったが、非金融の収益主導の回復を示している。

　国内非金融の業種別推移は６月２４日に公表予定。

〇 海外収益受取、昨年前半の急減から減少幅縮小、年明け後にプラス

　海外収益の推移を収益の受取と支払に分けで眺めてみよう（表３、図３、図４）。

表３. 米国 ： 法人所得（海外）の推移

図３. 米国 ： 法人所得（海外）の推移（前年比、増加寄与度、％）

図４. ユーロ、英国ポンドの推移（対米国ドル）

　海外収益の推移は図３で示した前年比増加寄与度の動きで明らかなように、海外からの収益受取が昨年１－３月期からマイナスに転じ、４-６月期には前年比で２５.４％減、海外収益収支の寄与度で４４.１％減を記録、その後減少幅は縮小を示しながらも、昨年末まで前年比マイナスで推移した。

　この背景にはビジネスが密接な欧州地域やカナダ、メキシコ（ＵＳＭＣＡ）の貿易協定国などでのパンデミックによる景気低迷がある。今年１－３月期には海外からの収益受取が前年比でプラスに転じてきており、ビジネス相手国においてコロナ禍から回復してきた兆候とも思われるが、それでも感染前の１９年１０－１２月期の水準と比べると９４.１であり、感染前の水準を取り戻していない。

〇 海外収益の下落を止める米国ドルの低下

　図４はユーロと英国ポンドの対米国ドル・レートの推移である。折れ線グラフが上に向かえばドル高、欧州通貨安であり、下に向かえばドル安、欧州通貨高である。

　１６年末から１８年前半にかけて海外からの収益の受取が増加しているが、その背景の一因として、この期間欧州通貨が米国ドルに対して強含みに転じている。逆に見れば、米国ドルが欧州通貨に対して低下している期間であり、欧州通貨建ての収益を米国ドルに転換すれば収益の受け手である米国企業の収益は為替差益も享受できる時期であり、米国への流入を加速させる働きをしている。

　これを昨年の海外収益の受取に合わせてみると、昨年前半は欧州通貨安であり、パンデミック禍での欧州収益悪化に加え、米国ドル建てへの為替差損を回避させたと考えられる。

　昨年後半以降は逆に欧州通貨高であり、米国ドル建てへの変換に為替差益が加わる環境となぅている。欧州での感染状況も前半より改善してきていることも加味すると、欧州通貨高は前年比でのマイナス幅を縮小させてきたと考えられ、年明け後の１－３月期には前年比でプラス転換してきたという姿と解釈できる。

　先行きについては、欧州経済はパンデミックからの経済回復を鮮明にしてきており、米国の海外からの収益受取は増加するものと思われる。同時にECBは６月１０日の理事会で金融緩和のための債券購入枠の縮小が議題に挙がるという話も出てきており、欧州通貨が米国ドルに対して強含みに推移する動きが出てきている。

この動きは米国の海外からの収益受取を加速させる一因となりそうだが、欧州経済より力強い回復を示す米国で物価上昇や財政赤字拡大が懸念される中、FＲBは債券購入枠縮小や利上げをスケジュールに上げていない。

　このような状況の下で金融緩和縮小策を採れは、パンデミックからの景気回復の過程で自国通貨高や金利上昇を生み、回復の足取りを遅くしかねない。このままではECBの金融緩和縮小策も難しい状況どころか、債券買い入れの延長も想定される状況である。

　日米欧も含め、物価上昇をどう考えるかが問われる事態である。６月１日のOPECプラス会合、今週末の米国雇用統計の結果などを眺めながら、１０日のECB会議、１５～１６日のFOMCへと続く。政策の行方が重要な時期である。