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Q3決算と大統領選を見越した立ち回り

シェットランドシープドッグ

今週は$ASMLの技術的なエラーにて
決算発表前日にQ3決算結果が公表されると言う珍事が起き
さらに、Q3受注が予想の半分程度で
しかも来年通期見通しも下方修正されるという事実で
半導体セクター下落のきっかけとなった。

一方、$TSMは非の打ち所がない素晴らしい決算であった。
こちらは、後述したいと思う。

$ASML決算結果
（Q3実績およびQ4ガイダンスに関しては悲観する必要はないが、
今後、$INTCおよびSamsungの影響で下方修正されるリスクをはらむ）



経済指標で言えば、強い小売売上高や
トランプ前大統領が大統領選挙で優勢となり
長期金利の大幅な上昇となった。

強い小売売上高と失業保険申請件数
（小売は上振れ、失業保険申請件数は予想通りの結果）
小売売上高とCARTS
（小売売上高はトレンドラインの上側に位置し、米国の個人消費は堅調に推移）
小売売上高項目別詳細
（ガソリン価格低下に伴い、447: Gasoline Stationsは下落したが全体的に堅調な内容であった）
Gas Price Charts
（ガソリン価格は7月末から下落を見せ、直近では横ばい状態）



先週、衝撃を与えた失業保険申請件数に関しては
改善は見られるものの楽観せず
継続監視が必要に感じる。

失業保険新規申請件数および継続受給
（新規申請は減少するも、継続受給は7月末の水準に迫る）



前置きはこれくらいにし本稿では
$TSMの決算内容を掘り下げ
10/24 SK Hynix決算にも触れつつ
今後の生成AIトレンドに関して自身の考えを述べたいと思う。




$TSM神決算を読み解く

ここでは決算の細かい数値の説明は省き
$TSMの決算内容から読み取れる
生成AIの今後の動向の考察を中心に述べたいと思う。

$TSM月次売上高およびQ4ガイダンス範囲
（10月以降の売上高は驚異的な水準が予想されている）


まず、考察に当たり
プロセス別売上高の導出に関してだが
正式リリースされているものは決算資料中に記載されている
7nm and Below Revenueの棒グラフの数値を読み取るしか方法がない。
そのため、多少の誤差を承知の上で読み取る必要がある。
（著者はWebPlotDigitizerを用いて数値を抽出した）

また、3D円グラフという姑息な作図が
このプロセス別売上高の抽出をややこしくしているのだが
著者はそこまで正確な数値を導出したい訳ではないため
3nm〜7nmのプロセス別売上のみをWebPlotDigitizerを活用し
10nm以上は公式リリースされているプロセス別の%にて算出している。
（3D円グラフのアスペクト比を調整すれば精度良く出せるが割愛）

そして、ここまでの計算から
プロセス別売上高小計とnet revenueの差分が
non-wafer revenue所謂、CoWoSなどの
wafer以外の売上高として見積もる事ができる。

3Q24 Revenue by Technology
（7nm and Below Revenueのグラフから数値を読み取るしか方法はない）

以下グラフが
プロセス別売上高と
non-wafer revenue（CoWoS売上高含む）となる。
既に、CoWoSが7nmプロセスの売上高を超える水準にある事が分かる。

今期の決算Callでは
顧客の旺盛な需要により
CoWoSの生産能力は昨年から2倍にしており
さらに、来年も2倍にすると説明された。

しかし、この拡張にも関わらず
旺盛な需要に応えられないとの見解は狂気の沙汰と言える。

$TSM Wafer Revenue by Technology
（N3に加え Advanced Packageの成長が著しい事が分かる）


そして上記結果から
Q4ガイダンス売上高$26.1B〜$26.9Bの上限は台湾ドル換算で
NT$860,800Mとなり内訳を予想したものが下図となる。
（Q4ガイダンス為替レートは、1米ドル＝32.0台湾ドル）

Q4ガイダンス上限でのプロセス別売上高個人予想
（N5からN3への移行は進むが売上増分はカバーしきれないため
CoWoSがこれをカバーすると予想）

Callでも触れられていたが
現在、N5プロセスの一部を顧客の旺盛な需要に応えるため
N3プロセスへと切り替えを行なっている。

そのため、
Q4でも過去のN3プロセスの売上高の伸びを踏襲した試算となっている。
（設備切り替えスピードには限界がある）

ここから分かるのは
急増するQ4売上高はN3だけでは支えられず
年末にかけ$NVDA Blackwellが大量に製造されることを踏まえると
CoWoS-Lの売上が押し上げる可能性が高いと言うことだ。


また、年末にかけ
$TSMのN3プロセスの売上高を支えるものは以下製品群である。

・$AAPL M4シリーズ
・$INTC Lunar Lake およびArrow Lake
・$QCOM Snapdragon 8 Elite（旧8 Gen 4）採用スマホ
・MediaTek Dimensity 9400採用スマホ
　（vivo X200シリーズ 10/19より発売）

上記製品群の発売時期までを考慮すると
$TSM Q4売上高を牽引するのが
N3プロセスなのか$NVDA BlackwellのCoWoSなのかは
11/8発表の$TSM 10月分売上高である程度見えてくるだろう。

10月にガイダンス範囲上限を余裕で超えた場合はN3起因で
11月、12月と徐々に上げた場合は$NVDA起因。

つまり、生成AIトレンドを予想する上で
11/8 $TSM 10月分売上高をしっかりと確認し
11/27 $NVDA決算に臨む必要がある。
（10/31 $AAPL決算、 11/6 $QCOM決算）

$NVDA Q3売上実績予想に関しては
SK Hynix決算後に改めて検討したいと思う。

$TSM Net Revenue by Platform
（HPCは今期も堅調に推移した）
$TSM Net Revenue by Geography
（中国からの売上は落ち込み、米国は急増を見せた）




SK Hynix決算予想

少し脇道にそれるが
$NVDAのQ3売上高を予想する上でも重要となる
10/24 決算発表予定のSK HynixのQ3に関して個人予想を述べたいと思う。

同社のQ2期（4月-6月）からQ3期（7月-9月）での変化として
韓国→台湾（$TSM）への
メモリー（DRAM、HBMを含む）の輸出額は
$2,694,536K→$4,708,581K（1.75倍）と

韓国ウォンに換算すると
₩3,694B→₩6,354B（1.72倍）と驚異的な増加を見せている。

ここには、
SamsungとSK Hynixからの$TSMへのHBM支給が含まれるが
Samsungは$NVDA H20用のHBM3が予想される一方
SK Hynixはより高価なHBM3Eの
大量出荷を行なっている事が状況的に予想され
Q2からQ3の増分の多くがSK Hynix起因と思われる。

韓国輸出（メモリ）
（韓国から台湾へのメモリー輸出は著しい上昇を見せている）


したがって、
Samsung分の伸びを7%と仮定し
売上高全体は ₩18,842Bと言うのが個人予想である。
（コンセンサス予想は₩18,038B）

Revenue by Product
（DRAMはHBM3E寄与で急増を予想）
DRAM Revenue by Application
（HBMはGraphicsに含まれる）

当然、
$NVDAのQ3実績が伸びるためには
上図のGraphicsが急増している事が望ましく
H200の大量出荷、そして少量のBlackwellも含まれており期待は高まる。



今後の予定

今後の予定

来週の決算予定だが
10/23 $TSLA決算
10/24 SK Hynix決算が主要どころであるが
先週のマーケットの動きを見るに
大統領選挙への警戒から
ポジション調整が発生する可能性が出てきている。

NAAIM Exposure Index
（先週はポジションを落とすフローが見受けられた）

前回のNoteでも触れたが大統領選とも絡み
10/28週はApple Intelligenceがリリースされ
10/31には$AAPL決算に加えて
不調が続いているSamsung決算もあり
ポジションを落とす口実に使われる可能性が高い。

Q3決算を吟味しつつ
大統領選へのリスクオフの流れに備えるが吉である。

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