#31 ベンチャーキャピタルのNeed for Speed：IRR vs マルチプル
ベンチャーキャピタル投資のパフォーマンスを測る方法は複数ありますが、最も広く使われるのは、「マルチプル」と「IRR」です。さて、どっちの方が良いのでしょうか？
まず、マルチプルとIRRの違いについて説明しましょう。簡単に言うと、IRRは時間の価値を計算に入れたものです。短時間でリターンが得られるほど数値は高くなります。一方、マルチプルは、元のコストが最終的なリターンとして何倍になったかを示すよりシンプルなものです。
例えば、A社とB社、２つの会社に同じタイミングで投資を行ったとします。投資時のそれぞれ会社の価値は100ドルでした。5年後、A社の価値が1,000ドルになったのでリターンを実現したとすると、10倍のマルチプル、または78%のIRRの投資パフォーマンスになります。次に、さらに5年後、B社の価値が2,000ドルとなったのでリターンを実現すると、20倍のマルチプル、39％のIRRの投資パフォーマンスになります。
両社の投資パフォーマンスを比較すると、B社の方がマルチプルは高いのですが、IRRはA社より低くなっています（5年長いため）。一方、A社のマルチプルは低いですが、IRRはB社よりも高くなっています（5年短いため）。つまり、「IRRとマルチプルのどちらが優れているか」という質問に対する答えは「場合による」ということになります。投資家によって好みが違うだけです。ある投資家はマルチプルをより重要視し、ある投資家はIRRをより重要視します。
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最近では、従来とは異なるベンチャー投資家がベンチャー・キャピタルの分野に参入してきています。私の記事をお読みになっている方は、主に公開市場の投資家であったタイガー・グローバル・マネジメントが、今やベンチャー・キャピタルの分野でもどれほど積極的に活動しているかをご存知のことと思います。実は、タイガーだけでなく、他の非伝統的なベンチャー投資家の活動も活発化しています。ブラックストーンとAdam Street Partnersは、プロップテックのスタートアップであるHomewardの3億7,100万ドル（約371億円）のシリーズBラウンドにで参加しました。ゴールドマン・サックスは、RampというFinTechスタートアップの1億1500万ドル（約115億円）のシリーズBラウンドに出資しています。
この種の投資家にとって、IRRは重要なKPIであるケースが多いです。例えば、彼らのファンドには「ハードルレート」と呼ばれる、最低収益率が設定されています。ただ、従来のベンチャーキャピタルのファンドでは、このようなものがあるのは珍しいことです。これは何を意味するのでしょうか。
一般的に、スタートアップ企業が完全に成長し、成熟するには長い期間が必要です。ベンチャーキャピタルファンドは、この事実を前提としていて、長期間、時には10年以上を待つ準備ができているのです。トップVCであるセコイアキャピタルは、2009年AirBnbのシードラウンドに出資をしました。AirBnbが2020年にIPOを果たすまで11年を待ったのです。
しかし、資本の時間的価値を含むIRRを重要視する投資家が、アーリーステージのベンチャーキャピタルラウンドに参入しているとしたらどうでしょう。彼らはそのような長期間を待てるのでしょうか。スタートアップにとってまだまだ成長のための資金が必要な時、ハードルレートに達した時点で投資を引き上げることはないでしょうか。現段階では分かりませんが、少なくともこれからもそうならないことを願っています。
私もユニオン・スクエア・ベンチャーズのフレッド・ウィルソン氏のように、ベンチャーキャピタル投資においては、IRRよりもマルチプルの方が重要だと考えています。ベンチャー投資はスプリントというかはマラソンに近いからです。
決してIRRを利用することや、ベンチャーキャピタルラウンドに非伝統的な投資家が参加することに反対している訳ではありません。彼らは資金へのより簡単なアクセスなど、今までにはない違う価値を提供しているからです。但し、特にアーリーステージのラウンドにおいては、これらの投資家の行動がどのように変化していくのかをウォッチすることは今後とても大事になっていくと思います。
References:
- Playing Different Games - https://randle.substack.com/p/playing-different-games
- Cash on Cash vs IRR - https://avc.com/2021/07/cash-on-cash-vs-irr
- Hurdle Rate - https://www.investopedia.com/terms/h/hurdlerate.asp