今週の振り返りと来週のポイント 2022年4月16日号
今週の振り返り
米国経済 3月のインフレは大打撃
今週の米国経済指標は、消費者物価指数（CPI）が2005年9月以降で最大の伸びとなったことが主な要因です。3月の上昇の約70％は、ロシアのウクライナ侵攻に伴うエネルギー価格の上昇に起因しており、ガソリン価格がここ数週間である程度下がっているのことは消費者にとって良いニュースですが、家計を苦しめたのはエネルギー価格だけではありません。
家庭での食料品価格は3月に1.5%、過去1年間で10%上昇し1年間の食料品価格の上昇としては41年ぶりの大きさとなっています。
生活必需品の価格高騰が家計を圧迫しているのは、紛れもない現実です。しかし、表面的には、パンデミック関連のインフレが緩和され始めている兆しも見えてきています。
コア・商品インフレ率は中古車価格の下落に牽引されて2020年4月以降で最も低下しましたが、コア・サービスインフレ率は航空券や出張宿泊などの「行動再開」カテゴリーの価格上昇を背景に勢いを増しています。
中国でのロックダウンの拡大は、インフレ緩和に対するリスクですが、今週のデータは、財のインフレが最終的にロールオーバーしていることを示すサインと言えるかもしれません。
今週は3月の小売売上高も発表され、インフレの加速によって個人消費がどの程度圧迫されているかが浮き彫りになりました。3月の小売売上高は0.5％増でしたが、小売売上高は名目ドル建てで報告されています。インフレ調整後の小売売上高は-1.6%となり、ドルでの総支出は増えても、商品・サービスの購入量は大きく減少したことがうかがえます。
その代表的な例がガソリンスタンドでの小売売上高です。3月のガソリン消費量は8.9%増加しましたが、20%近い物価上昇分を調整した後の販売量は7.9%減少しました。通常、ガソリンの需要は非弾力的ですが、パンデミックによる在宅勤務の常態化により、通勤者がその非弾力性を利用してガソリン代を節約することができたと思われます。
第1四半期は、多くの店舗で実売が減少しましたが、自動車販売店、日用雑貨、無店舗、雑貨、電気製品、スポーツ用品の6業種では実売が増加しています。第1四半期の早い段階で実消費が好調だったため、28日に発表される第1四半期のGDPでは個人消費はそれなりに堅い数字になると思われますが、最近の減速を見ると第2四半期はそれほど好調とは言えないかもしれません。私たちは、第1四半期の実質消費支出は年率3.0%の伸びを示しますが、第2四半期は実質消費支出の伸びがほぼゼロになると予想しています。
3月の鉱工業生産は、経済の供給サイドが引き続き拡大していることを示す結果となりました。3月の工業生産高は0.9％増加し、製造業生産高（工業生産高の約75％を占める）も0.9％増加しています。製造業の生産は、他の経済と同様に、パンデミック当初に急落しました。しかし、現時点では、製造業生産高は2018年のピークを上回っており、今後1～2年のうちに2007年に記録した過去最高を上回る可能性もあります。
この傾向は、パンデミック関連のインフレが今後1年程度で緩和されるという予想をさらに補強していますが、中国ではロックダウンが続いており、この見通しに対するリスクとなっています。
米国経済は世界経済と密接にリンクしており、中国などの主要生産拠点でサプライチェーンがさらに悪化すれば、国内の供給サイドの回復だけではインフレ問題を完全に解決することはできないと思われます。
英国経済 インフレ率は急上昇、成長率は鈍化
英国の最近の経済データは、インフレ率の上昇と成長率の鈍化という世界的な傾向を反映しています。英国の3月消費者物価指数（CPI）は、先月、インフレ圧力がさらに高まったことを示しています。英国の3月消費者物価指数（CPI）は30年ぶりの高水準で、前年同月比7％増と予想以上に上昇しました。エネルギー（前年比約25％増）や食品などの変動要素を除いても、コアCPIは5.7％に上昇しており、4月には、エネルギー価格の再上昇が消費者に影響を及ぼすと予想されるため、ヘッドラインインフレ率はさらに加速する可能性が高くなっています。
イングランド銀行（BOE）は、インフレ率は2022年第2四半期に8%に達し、エネルギー価格の動向次第では今年後半にさらに上昇する可能性があると予想しています。持続的な物価上昇圧力に対応するため、BOEは5月に政策金利を25bps引き上げて0.75%とすると予想されますが、今年後半はより緩やかなペースになると想定し、8月と11月にも25bpsの引き上げを予想し、2022年末の政策金利は1.50%になると予想しています。
高いインフレ率に加え、今週発表されたGDP統計では、2月の経済成長が若干減速したことが明らかになっており、1月の0.8％増に続き、2月は前月比0.1％増にとどまっています。
2月の工業生産、製造業、建設業の生産高は、悪天候やサプライチェーンの問題を反映している可能性があり、これらの数字は、ロシアとウクライナの紛争の影響が世界経済に波及する前から、英国の経済成長に弱さがあったことを示唆しています。ウクライナの紛争を考慮すると、3月の成長率はさらに低下する可能性があります。
EU経済 ECB、柔軟な進路を選択
欧州中央銀行（ECB）も今週、金融政策の決定を行いました。今回の会合では政策金利の変更は行わなかったものの、最近のデータから、純資産の買い取りが2022年第3四半期に終了するとの見通しが強まり、利上げ後も資産買入プログラム（APP）債を長期的に再投資すると発表しています。
ECBは引き続き、APPによる毎月の純購入額が4月に400億ユーロ、5月に300億ユーロ、6月に200億ユーロに達するとの見通しを示しています。また、7月のAPPの純購入額は100億ユーロで、同月中に量的緩和が終了すると予想し、さらに、中期的なインフレ見通しに変化が生じた場合、または2％目標に向けた更なる前進と資金調達状況が一致しなくなった場合には、純資産の買い入れ規模および/または期間を変更する選択肢を留保していると述べています。
政策金利については、やや開放的なコメントとなっています。ECBは、債券の純購入が終了した後、金利は「しばらく」上昇し、金利上昇はインフレ率の推移次第で緩やかなものになるとしています。具体的には、ECBはインフレ率が予測期間よりもかなり早く2％に達し、基礎インフレ率が中期的に2％の目標に一致すると見るまで、政策金利は現在の水準にとどまるとの見通しを示しています。
声明発表後の記者会見でラガルド総裁は、インフレの上振れリスクが高まり、物価上昇圧力がより広範になっており、高インフレの主要因であるエネルギー価格は当面高止まりする可能性が高いと述べています。
今年のユーロ圏のインフレ率は6.4％に達すると見ており、2022年9月のECB発表で預金金利を当初25bps引き上げ、-0.25％と予想しています。また、2022年12月、2023年3月、2023年6月の発表では、さらに25bpsの引き上げを見込んでいます。
全体として、声明文はECBが "金融政策の実施において、オプション性、漸進性、柔軟性を維持する ことを可能にする柔軟なスタンスを確立しており、ECBは、物価安定の使命を果たすために「必要なあらゆる行動」を取る意思があることを強調しました。
金利ウォッチ 引き締めモードへ移行する海外中央銀行
カナダ銀行（BOC）は今週50bpsの利上げを行い、ECBは2022年第3四半期末に資産購入を停止するとの見通しを再確認しました。
しかし、最近になって政策を引き締めた、あるいは引き締めの方向性を示した金融当局は、この2大中央銀行だけではありません。過去2週間、以下の国の中央銀行が利上げを実施しています。
チリ（+150bps）
コロンビア（+100bps）
ペルー（+50bps）
イスラエル（+25bps）
ニュージーランド（+50bps）
引き締め政策は、インフレ率の上昇に対応したものであり、つまり、金融引き締めは現在、米国に限った話ではありません。多くの中央銀行が金融緩和政策を解除しており、このプロセスは世界のGDP成長率を押し下げ、少なくとも時間軸ではインフレ圧力を抑制するのに役立つと思われます。
市場では、FRBが現在から2023年第2四半期までにフェデラルファンド金利の目標レンジを275bps引き上げると予想し、具体的には、2022年末までにあと200bps、来年初頭にはさらに75bpsの利上げを見込んでいます。
しかし、他の主要な中央銀行も金融引締め政策に舵を切っており、市場では、一般的にFRBは他の主要中央銀行よりも多くの利上げを行うと予想していますが、カナダは例外で、BOCはFRBよりも少し多めに利上げを行うと予想されています。
米国は他の主要外国経済と比較して金利が高いため、ほとんどの主要通貨に対して、引き続き米ドルを下支えするものと思われます。年初来、米ドルは英ポンドとスイスフランに対して約3％、ユーロに対して約5％、日本円に対して約10％上昇しており、FRBの大幅な引き締め観測が高まっています。貿易加重ベースでは、米ドルは年初から約3％上昇し、昨年5月の最安値からは約9％上昇しています。
米国の金融引き締めは、他の主要国を上回っており、この上昇は続くと想定され、実際、現在から2023年末までの間に、米ドルは貿易加重平均でさらに3％から5％上昇すると想定されます。
来週の主要イベント
米国 住宅ローン金利の上昇で住宅需要に陰りが見え始めるかもしれない
来週の米国経済指標では、住宅関連データが重要な話題となります。
住宅ローン金利は市場金利の上昇を受けて急騰し、30年物固定金利の平均は年初の3.3％から現在5％を超えています。
住宅価格はパンデミック以来、全国的に30％以上上昇していることもあり、新規購入希望者には明らかに値ごろ感の懸念があります。その結果、住宅販売はまもなく頭打ちになると思われ、過去1年半の間に建設が急増したこともあり、住宅市場は需要過多から供給過多に転じる可能性があると想定しています。
米連邦準備制度理事会（FRB）が利上げに踏み切ったばかりであり、高いインフレ率により消費者心理が悪化していることから、このセクターが来年にかけて値下がりし、経済活動の足かせとなるリスクが高まっているのは間違いないでしょう。
1月に10ヶ月ぶりに低下した景気先行指数（LEI）は、2月に0.3％回復しています。金利スプレッド（10年物国債利回りとFF金利のスプレッド）は、3月16日のFF金利引き上げを予想して10年物国債利回りが上昇したため、2月の上昇の大部分を占めています。その他の要因としては、製造業の週次平均労働時間やISM製造業景況感調査の新規受注が上昇したことが挙げられます。一方、S&P500種株価指数の下落や消費者期待の後退は、2月中の指数を押し下げる要因となりました。
3月のLEIは0.1%の小幅上昇と予想されます。10年債利回りは月内に上昇を続け、金利スプレッドがヘッドライン指数を再び押し上げることになります。
一方、ISMの新規受注は3月に大きく減少したため、この寄与度は反転しても不思議ではなく、また、消費者期待も3月中にさらに軟化し、来週の統計ではより大きな足かせとなることが予想されます。
英国 生活費のひっ迫が始まり、小売売上高の再下落に要注意
英国の小売売上高は2月に落ち込みましたが、3月はさらに減少する可能性があります。小売業にとって厳しい見通しであることは間違いありませんが、特に、サービスに対する消費者支出が基本的にウイルス感染前の水準に戻り、2年間続いた高い需要の後に商品から資源が引き離されていることが原因です。
同時に、家庭用エネルギーとガソリン代の高騰は、必需品以外への消費意欲の低下を示唆しています。消費者信頼感はすでに2020年3月と金融危機の時の最低値に近いところまで落ちており、新型コロナの無料検査が終了し、保健関連が減少する可能性があることと合わせると、第2四半期の成長率は小幅なマイナスになると思われます。
英国の銀行口座にある家計貯蓄とクレジットカードによる借入増加が個人消費の落ち込みを抑制することを考えると、経済が持ちこたえられるかは消費者の行動によるものかもしれません。
主な予定
4月18日（月）
休場 アジア市場：豪・NZ・香港
休場 欧州市場：英国・独・仏など
中国 1-3月期四半期国内総生産（GDP）
4月19日（火）
米国 3月住宅着工件数
4月20日（水）
米国 3月中古住宅販売件数・米地区連銀経済報告（ベージュブック）
4月21日（木）
ＥＵ 3月消費者物価指数（HICP、改定値）
米国 3月景気先行指標総合指数
4月22日（金）
日本 3月全国消費者物価指数（CPI）
英国 3月小売売上高
主要国 4月製造業・サービス業PMI（速報値）
今週もお疲れ様でした。
良い週末をお過ごしください。
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