1213ふりかえり①
バリュエーションは、視点で考えるとまとまるかも。
フリーキャッシュフロー法によるDCF (企業価値ベース)
→将来のdebtとequityの割合が、常に内在価値ベースで一定。
エクイティ・フリーキャッシュフロー(株主価値ベース)
→株主に帰属するCFを求めて、株主資本コストで割ひく
FCFをWACCで割引く
フローを生み出すストックの価値
DCF
一旦企業価値を求めてからnet debtを引いて、株主価値を求める
EFCF
株主価値を一発で求める
FCF=税引き後営業利益(国に返済後のcash) ＋ 減価償却費 －設備投資等 － 増加運転資本
FCF = NOPAT － 投下資本純増額(debtとequity合わせた純増額)
EFCF = 当期純利益 － 簿価純資産純増額(equityのみ)
NOPATと当期純利益 →金利を引く前後
デッドCFは債権者にとってのキャッシュフロー。借入純増額は、債権者にとってはCFを失うことになるので
デッドCF=税引き後金利 － 借入金純増額
が成立。
残存価値
最終翌期の当期純利益 ＋ 株主資本コスト
DCFとECFCで、企業価値に違いが見られるのはなぜか？
→前提条件が異なるから
資本構成が違う
DCFは、WACCで割引く
→内在価値一定が根底にある
DCF法のありがたさ
→各期のD:Eを内在価値ベースで一定に保つ計算の代わりに、WACCで調整
EFCF法の限界
→資本構成が変動していても、一定の株主資本コストで割引いている点。
→レバレッジが変化すると、株主資本コストが変動する
残余利益法(Residual Income)
残余利益法とEFCF法は、株主価値ベースのバリュエーション手法
割引EVA法とFCF法は、企業価値ベースのバリュエーション手法
→当期純利益、簿価純資産しかかいけいでーたが要らない
簿価純資産→過去の
n＝たくさんの実証分析では、不都合部分は消しあってくれるだろう
オールソンモデル
nが沢山ある、実証分析のときに使う 統計的な話
現実の1社のバリュエーションに対しては使われない
株式アナリストより、投資銀行の方がDCFは慣れているかも
→内部バリュエーション
DCF法だって、FCF-投下資本純増額が必要項目 ２つに見えるが…
投下資本純増額は、設備投資額・減価償却費・運転資本純増額の推定が必要
APV法
企業価値におけるタックスシールド効果を考慮
→なぜDCF一発ではなくて、金利のタックスシールド効果を分ける必要があるのか
→デッド・エクイティが変動する場合でも、DCFバリュエーションが出来る
→通常のDCFは、デッド・エクイティの比率が一緒でなければならなかった
→APV法は、1.借入金がゼロの場合 2.借入金がある場合
に分けて考え、2.において、資本構成の変動を考慮する構造になっている
→資本構成変わっても使えて、すばらしい！
→LBOやプロジェクトファイナンスなど、資本構成が変動すると分かっているものに対しては、使える！
but…
現実でLBOに使われることはほぼない
→なぜ？
DCF法のほうが情報を有効活用できる
→資本構成一定を織り込んでいる
投下資本
EFCF法は、資本構成を考慮していない
→実証分析 当期純利益と
LBOバリュエーション
借金して買収
→のんりこーす
ファンドが買収しているが
→ファンドが買収した企業におしつける
→借金をおわせる
→倒産したら、銀行が損してね
→ぎんこうは、ファンドのお金ではなく、買収企業が生み出すきゃっしゅふろーに着目することが重要
→そうしなければ、買収の時に貸し出したお金が返ってこないことがある
→PEファンドに得があるように見えるが。・・なぜ銀行が貸し出すのか？
→ハイリターンだから
→リスクが高いということは、金利が大きい
→LBOya
purojekutofainannsuhaひともうけできるチャンス
→ファンドはエクイティを全て失うリスクがある
LBOは最初借入比率が高い、その後の事業が生み出すキャッシュフローでどんどん資本構成が変わるため、DCF法が使用できない
→
→PEファンド…年率何％儲けられるかが求められているLBOモデル相性いい
→返済可能性にも、LBOモデル相性いい
LBOモデル
対象企業のEBITDAを基に、借入額が決定される
NOPATではなく当期利益
→金利が引かれた後の利益
→まるまる借金の元本の返済に充てることが出来る
→LBOモデルは元本の返済に使えるという
PEファンドが企業を買収する
パナソニック
KPR日立
PEファンドのライフサイクル
ファンド組成→投資→モニター→EXIT→収益分配
買収コミットメント
モニター→バリュー
PEファンドの特徴 EXITを伴う
→買収からＥＸＩＴまでで、ばりゅーあっぷ
→成功報酬Carried Interest
→もともとの価値をどれだけ早くしたか、どれだけ大きくしたか
M&A(売却) or IPO(持ち株を売る)
投資家は
MM理論においては、理想世界にて資本構成は企業価値に影響を与えない
収益還元バリュエーション比較
価値ベース × ベース
企業価値 ＝ 無借金の場合の企業価値 ＋ 金利のタックスシールド 効果の価値
https://www.chusho.meti.go.jp/kinyu/shikinguri/equityfinance/download/002.pdf
収益還元法