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米国株師匠🍅アウトライヤー寄稿159

アウトライヤー

第158回から続く




アメリカの商業用不動産、レバレッジド・ローン


本日は、アメリカの商業用不動産、レバレッジド・ローン、FRB、アメリカの株式市場について、後述します。

今そこにあるリスクは、クレジット(与信・信用）リスク


まずは、お詫びです。
昨日、第11回スペース～テーマ～今そこにあるリスク～今そこにあるリスクは、クレジット(与信・信用）リスク～という事で開催させて頂きました。

皆さま、大変申し訳ございません。スペース、終わりのほうで、突然、音声が途切れました。お詫び申し上げます。申し訳ございませんでした。
途切れた音声後にお話させて頂きました内容につきましては、昨日、テーマを付けたスペースにスレッド形式で、ツィートする形で補足させて頂きました。
本日、後半部分に、昨日の第11回スペースでお話した内容原稿を添付させて頂きます。
どうもなんか、自分で話ながら、変なところをタッチしちゃったのか、わからないのですが、すみません。

その昔、『ドカベン』という、水島新司さんの野球漫画が、日本にありましてね。今の若い、この寄稿の読書の皆さまがご存知かどうかわかりませんが。

この漫画の登場人物に、1番サード岩鬼という個性の塊がおりまして(笑）。
この岩鬼が～ドカベン山田に向かって、「お前クラスやと、まあ、素人にワイワイ、キャアキャア言われるやろ。でも、わいクラスになると、プロにきゃあきゃあ言われてなんぼや」(笑）というようなセリフがありまして。この岩鬼、面白いキャラで(笑)。このセリフたぶん間違っていると思いますが(笑)、このような主旨のことをこの登場人物岩鬼は言っていたようないないような、うる覚えのテキトーな記憶があります(笑)。

この寄稿で、引用としてではなく、コメントとして取り上げております、アメリカのトップクラスの専門家さんは、岩鬼の言う、「その道のプロに、きゃあきゃあ言われている人達」であることは、いちよう、間違いないです。

さて、僕、日本ではどのように今のアメリカの株式市場について伝えられているのかは、わかりません。ただ、アメリカにおいて、今のアメリカの株のマーケットの状態をfrothフロス（泡、あぶく）もしくは、frothy(泡のような、あぶくのような）という表現、いわゆるこのフロスという言葉が出てきていない専門家、今のアメリカのクレジット・マーケットについて述べていない専門家のお話は、最近ほとんど聞いていない、もしくは全部スルーしています。

銀行問題が今、目の前にあります。そして、その問題はまだ終わっていません。
それで景色が変わったわけですからね。
景色が変わったなら、変わった景色について触れて述べられていないとなあ、とは思っています(笑)。

条件変更は、大変大切な事


ある日、その時のファンダメンタルズに基づいて投資を始めた。
投資を始めた時の条件は、これこれ、しかじか、ファンダメンタルズ面において5つあった。

その条件のうち、2つが変った、ですとか、たとえば、それら5つの条件に、予期さえしなかった新しい2つの事柄やリスク要因が、投資を始めた後から加わった、ですとか。

であれば、変わった、もしくは、新しく加わった2つの条件、事柄、リスク要因は、これは、その変更点として述べられていませんと。その内容いかんによっては、投資から撤退という判断さえあり得るわけですから。条件変更は、大変大切な事です。

それが、もし、述べられていないのであれば、これは、いったい、何のためのコメントなんでしょうか？という具合に僕の場合はなります(笑)。

いっぽうで、アメリカのトップクラスの専門家の視点の動きや焦点の動き、変化は、最近、僕の予想以上に速いですね。ここに置いて行かれないように、励んでおります(笑)。このような銀行問題が取りざたされている最中ですからね。時代や景色の変わり目ですね。

過去の寄稿で、様々に計算式を明示しましてね。S&P500(コーポレート・アメリカ/アメリカを会社に例えて）のバリュエーションを、アウトライヤーは書いて参りました。過去の寄稿をご覧になって頂けましたらなのですが、その時のバリュエーションの幅が、おおかた18.6ｘ(倍）から15ｘ(倍）でございました。深～いリセッション(景気後退）時に、13.5ｘ(倍）から14.5ｘ(倍）の可能性も十分にあり得るという事で。

この場合の3.6の違いは大きい



過去の寄稿の計算式とか見て頂きますと、感じて頂けると思うのですが。
これは、言葉としては、おおかた18.6ｘ(倍）から15ｘ(倍）という言葉なのですが、実際に、18.6ｘ(倍）と、たとえば、15ｘ(倍）とでは、これはもう大違いです。景色で言ったら、全然違う景色です。計算式のイコール（＝）のところで出て来るS&P500のインデックスのレベルを見て頂けましたら、それを感じて頂けると思います。数字で見たら、18.6ｘ(倍）と、たとえば、15ｘ(倍）でしたら、「なんだ、たった、3.6しか違わないじゃないか」とそんな風に見えましても、これ、この場合の3.6の違いは大きいわけです。極めて、大きいです。

18.6ｘ（倍）だったバリュエーションが、15ｘ(倍）に縮小するには、そう縮小する、大きな理由がいくつかあるわけですね。ここのところにつきましては、その具体的理由についても、様々にこの寄稿では述べております。

本日述べますのは、アメリカの商業用不動産のバブルの崩壊というところが、昨今、一般的にも(専門家とかだけではなくて）話題になりますという点です。

これはですね。僕が、毎日寄稿して、弱気材料ばっかし、意図的に、羅列しているわけではないんですよ(笑)。


パウエル議長のお覚悟「何かを壊すところまで」


長きにわたって、量的緩和、低金利、ゼロ金利、（ZIRP(Zero Interest Rate Policy)(ゼロ金利政策）とQE(量的緩和）、頭文字をとって、アメリカではよく、ZIEPとQEと表現されます）というところで、それが継続して参りましたでしょ。それで、昨年の3月からFRBが最速のペースで利上げを始めましたでしょ、それも昨年来これだけの幅。時代が変わっている過程において、様々なところに、現実に影響が出てくるわけですね。申し上げるまでもなく、金利の影響って、それはもう、大きいわけですからね。だから、過去の寄稿で、パウエル議長のお覚悟として「何かを壊すところまで」という表現も使用させて頂きました。

そして、またこの寄稿では、”水面下で”と言う表現を用いて来ました。昨年の3月からFRBが最速のペースで利上げを、これだけの幅してきたわけですから、水面下には、私達の目に今は見えないリスクが潜んでいると考える事に、何ら不思議はないと思っています。

「何かを壊すところまで」という事で、やはり、アメリカで話題になっておりますのは、今に始まった事ではございませんが、商業用不動産です。
最近は、とみに、このバブルがはじけそうという議論が盛んです。
今日のポイントは、ここです～商業用不動産バブルがはじけそう～
ＪPモルガンとかもこれまで警鐘を鳴らしてこられておりましたよね。
それで、一部の専門家によってはですけど、”はじけそう”ではなくて、”はじけ始めている”と言う表現をすでに、ご使用の専門家も出て来ているという現状です。

また、別の専門家は、バブルがはじける次の焦点となるから、ここを注視だという具合です～（僕はこのご意見と同じような感覚でいます）
見方や表現は専門家によって様々ですが、熱い話題になっている事は事実です。
ゆえに、この寄稿で取り上げて参っております。


〇〇用不動産バブル、48以上の銀行が関与


こちらは、Nazeem Elkommosさんがシェアしてくださったツィートと表です。
なさっておられますツィートをそのまま引用させて頂きます。
引用～「大手銀行の商業用不動産バブルへのエクスポージャー（価格変動リスクや特定のリスクにさらされている金額や残高、その比率）。これらの銀行は少なくとも100億ドルのAUM（Asset Under Management）（運用資産残高）を保有しています。48以上の銀行が関与しており、一部の銀行は商業用不動産エクスポージャーの200％から500％を保有しています。これが一斉に共倒れしうる可能性がある事が恐れられている事です。」
Nazeem Elkommosさんは、こうおっしゃっておられます。Nazeem Elkommosさんのご意見です。


〇〇用不動産のバブル崩壊か


僕はと言えば、今、アメリカで、すごく商業用不動産のバブル崩壊か、という事が話題になりますので、不動産の専門家でもなんでもありませんが、話題として、Nazeem Elkommosさんがシェアしてくださったツィートと表を引用させて頂いて、ここで取り上げさせて頂きました。
まあ、商業不動産とか商業用不動産ローンとか、
機会あるごとに見ておりますのでね。
これ、現実に顕在化してきた時は、すごく大きい事ですね。
銀行問題のひとつの具体例です。
こういうリスクは、あるのです。

僕は、リスク要因を羅列して、弱気を語るつもり、全くありません。
そこにある事実を、そのまま見たいという事が目的です。

今、経済・金融の時代の変わり目なんですね。ゼロ金利から、これだけ最速のペースで、政策金利が上昇してきているわけですから。

当然、至る所に影響は出ます。時代の変わり目の象徴のような感じです。
その影響が出ますと、アメリカの専門家であり、僕であり、FRBの金融政策を表現する際に、「何かを壊すところまで」という表現を使用します。
その「なにか」が、商業用不動産であったり、はたまた、ここのところ、この寄稿やスペースで述べていることであったりですね。

第153回の寄稿でこう述べました～【見ているところは、約7割の商業用不動産ローンをかかえていると言われる中小銀行、そして、見切れませんけど、少しでも見たいと思っているところとして、ノンバンクなど。結構、今回、ノンバンクって、キーなんですよね。規制って言ったって、バンク・銀行そのものではないですからね。適用される規制と適用されない規制があるでしょうから。】～【今日の寄稿の末尾に、ブルームバーグ記事～・「銀行規制緩和は行き過ぎた可能性、危機の原因にも―米財務長官」を引用させて頂いておりますが、その記事からの引用～「イエレン氏は資産「投げ売り」の危険性を重視する姿勢を強調。投げ売りのリスク最小化に向けて一段の取り組みが必要な分野が複数あるとし、一例としてマネー・マーケット・ファンド（ＭＭＦ）やヘッジファンド、デジタル資産業者などのノンバンク金融仲介を挙げた。」】～【頭にある言葉は、ローンですとか、商業用不動産ローン、LTV(ローン・トゥ・バリュー）ですとか。
最近は、読み物する時に、ローンですとか、商業用不動産ローンという言葉が出て来ると読むようにしています。


＊LTV（ローン・トゥ・バリュー）は総資産有利子負債比率のことです。総資産有利子負債比率＝負債額 ÷ 物件価格）～（LTVの数値が低い場合にはローリスクローリターン、対照的に数値が高い場合はハイリスクハイリターンの傾向）

＊LTV、不動産投資信託（REIT）の場合は～不動産投資信託（REIT）が保有している不動産の評価額に占める借入金の割合のこと。REITの安全性を示す。値が小さいほど、借入額が小さく安全性が高いとされる。一方で、値が高い場合は、少ない資金でも借入金をうまく利用して、レバレッジ効果の高い運営を行っているという見方もできる。金融機関がREITに融資する際に参考とする指標のうちのひとつ。

【計算式】（有利子負債総額÷総資産）×100　(出所：野村證券）
＊不動産投資信託（REIT）というのは、不動産の合同運用という具合に、お考えいただくとわかりやすいかもしれません。】～第153回の寄稿から

こういった上記で述べているようなことがですね。ひとつ、僕が、景色が変わったと申し上げている具体例でもあるのです。
だから、寄稿、スペース、ツィートで述べて参りました通り、どこの国でも「金利」って、めっちゃ、それはもう、めっちゃ大事なんです。


だから、僕はこの寄稿で述べて来たのです。まずは「金利」だと。
こうして、時代や景色が変わっていくものだと思っています。

弱気を煽るとか、煽るために、話を広げて、ピントを拡散して、わいわい、申し上げるつもりは全くありません。時代が変わる、景色が変わる時の情景について、注目すべきところを集約してお話させて頂いているつもりでいます。ただ、どうしても、金融の世界は、背景に複合要因のある複雑な事象が多ございますので、もしかしますと、少し、ややこしくさえ聞こえてしまう箇所もあるかもしれません。

アメリカのトップクラスの専門家は、もう、ず～っと以前から、商業用不動産だ、商業用不動産だ、と、ご指摘、述べ来られておりました。もう今や、専門家が言うからとかではなくて、もっと一般的な話題でさえあります。


もし、今後、大きな出来事が顕在化した場合はですが。


ここのところ述べております、クレジット市場云々ですとか、商業用不動産ですとかはですね。言い換えますと、株、S&P500(コーポレート・アメリカ）で言うなら、そのバリュエーションの幅が、おおかた18.6ｘ(倍）から15ｘ(倍）、もしくは、深～いリセッション(景気後退）時に、13.5ｘ(倍）から14.5ｘ(倍）の可能性、このように、縮小して行く時の、さらなる具体的要因とお考え頂いてもよろしいと思っているんですね、もし、今後、大きな出来事が顕在化した場合はですが。

ですから、僕は、株が下がる前に、これからまだ、いっとき、フロス(泡）で、仮に、押し上げられて上に行くことがあっても、より高くフロス(泡)が立つことがあっても、そこから、下落に向かう事になるであろうと、僕は、これまでこの寄稿で述べて参りました通りに、考えております。

パルエル殿と委員会（FOMC)参加メンバー、パウエル議長を含んだ18人の方々は、「何かを壊すところまで」これを分かったうえで、仕事に臨み、ここのところこの寄稿でまとめましたような計画でインフレ抑制を考えておられますね。

「FRBが今後これからどうしようとしているのか」ここをまず、知っておくことが大事なのです。第156回の寄稿をお読みいただきますと、第152回～第155回の寄稿をお読みいただけるようになってございます。特に第153回の寄稿に「FRBが今後これからどうしようとしているのか」についてまとめてございます。

金融報道などで、日々、連銀の総裁発言などが伝わりますが、第153回の寄稿を読んで頂けますと、「あ～だから、今この総裁はこういう発言してるんだな～」という具合に、感じて頂けるのではないかと思います。


それと、

過去の寄稿やスペースで何度も述べましたが、FRBのパウエル議長が、昨年8月末、ジャクソンホールでの8分間のスピーチの際、そのスピーチの中で「家計と企業に痛みをもたらす」と述べたわけですね。

それでですね。同様に過去の寄稿や昨日のスペースで(後半添付原稿から）～「シリコンバレー銀行の破綻以前のアウトライヤー寄稿で、銀行の融資基準が厳格されているというチャートなどを引用して過去の寄稿で述べましたが、こういう銀行問題が起こっておりますから、なおさら厳しくなるわけですよね。こういう事そのものが、リセッション(景気後退）リスクにつながるわけですね。」と述べました。

”こういう銀行問題が起こっておりますから、なおさら厳しくなるわけですよね。”～これ（なおさら厳格化が図られ厳しくなる事）が、今後もっと、「家計と企業に痛みをもたらす」ことになると、僕はそう思っておりますし、目線を合わせているアメリカの専門家もそう考えているようです。パウエル議長は、そのお覚悟のもと、昨年8月末ジャクソンホールでの8分間のスピーチでおっしゃった通りの事をなさっておられるんだなあと思っています。


アトランタ連銀のGDPNow（GDP）予測


こちらは、以前にも取り上げましたが、アトランタ連銀のGDPNow（GDP）予測です。緑の線が、アトランタ連銀のGDP予測ですけれども、これ見ておりますと、この落ち方、結構、激しいですね。
このアウトライヤー寄稿で述べております様々な事柄が、このようなチャートや数字に一目瞭然に表れているという気が今しております。

それでですね。
・アメリカのトップクラスの専門家のコメントからの引用～
「FRBどうの、パウエルがどうのとかってことよりも、
クレジット市場の構造変化に注意を払う事」～
「これこそが、今大事なポイントだよ」～


最初からFRBもパウエル議長も見てないよ。見てなくて、こっちが大事だよ


いちよう、念のために述べますと。
このアメリカのトップクラスの専門家の方は、「FRBがどうの、パウエルがどうの」という表現をなさっておられますが、この方は、今後、「パウエル殿と17人」が、どのような金融政策を執って行こうとされておられるか、そこは、十分にご認識されておられる上で、「FRBどうの、パウエルがどうのとかってことよりも、」という言い方をなさっておられます。
「最初からFRBもパウエル議長も見てないよ。見てなくて、こっちが大事だよ、とおっしゃっておられるのではありません」


レバレッジド・ローンのデフォルト率、現在約0.7％


さて、レバレッジドローンってあるんですね。
借金比率が高い、高い水準の借金を抱えている企業向けの融資です。借り手は信用格付けが投機的と言われる格付けとかであることが多いんですね。
たとえば、直近のレバレッジド・ローンのデフォルト率（債務不履行状態に陥ってしまう確率）を見ておりますと、現在約0.7％ちょっとくらいです。さほど、現時点で、高いわけではないです。


デフォルト率、1年先とかで予想する場合、現在の〇〇倍弱くらいの数値



しかしながら、クレジット市場の専門家の方は、現在のデフォルト率から、1年先とかで予想する場合においては、現在の4倍弱くらいの数値になるであろうというような予想もございます。レバレッジド・ローン、デフォルト率の大幅上昇予想ですね。当然、本来とっくになくなっていて然るべきだったゾンビ企業の淘汰にもつながって行くと思われます。
アメリカのクレジット市場の専門家の今後に対しての見方は、総じて、銀行問題発生以降、さらに厳しい見方になっているわけですね。

現在の株のマーケットのように、低い失業率で行く、金利をFRBが早ければ6月にも下げ始めるだろう、ソフトランディング、という楽観論シナリオとは、ずいぶん違う、昨今のクレジット市場であり、今後に対する見方です。

クレジット市場では、既にこういう話が出ていて、そういう見通しなどが議論されているところですから(専門家によっては、レバレッジド・ローンのデフォルト率について、現在の予想数値より、それよりもっと高くなるはずだという見方の方もいらっしゃるわけですね）、僕は、株のマーケットがフロス(泡、あぶく）の状態で、上下しながら、上昇しても、それはそれ。
株に対して楽観的な見方を持つことは、これまで述べてきました通りですが、当面ないですね。

これは、当面株は上がらないという事を述べているのではありません。ベアー・スターンズ後には、まず、約15％上昇した。大幅下落の前に先に上昇した、リリーフラリー(悪材料軽減からの反騰）がありました。重々それを認識していますので、ここから上への上昇も、フロスであろうがなんであろうが、状況によっては、十分にあり得さえすると思います。

5月まで、ゴールデンウィーク明けまで、待ちたい



ただ、僕は、上げを目論んだ、買いには参加しませんという事です。これまで述べて来た通り、「時」を優先しています。5月まで、ゴールデンウィーク明けまで、待ちたいと思っていますという事を述べております。セル・イン・メイ、5月の売り場探しを、現在目論んでいるがゆえに、現在、時間を使って、マーケットを観察しております。これまで、この寄稿で述べて参りました事、その通りに考えております。

ここのところ、シリコンバレー銀行の破綻から、「いくつかあった腐ったリンゴ」という表現を使用してきました。金融報道などでは、シリコンバレー銀行の破綻以降、規制当局の責任についてなども随分報道されてきました。同じような金融機関は、まだ複数あるという当局者のお話も何度も引用させて頂きました。今、これらを取り囲んでいるリスクが、クレジット・リスク、クレジット・クランチ(信用収縮）の可能性なのです。



第11回スペース～テーマ～今そこにあるリスク

～内容原稿を添付させて頂きます。
今そこにあるリスク～それは、クレジット(与信・信用）リスクです。

問題に直面した時に、その問題を出来るだけ細かいパーツに分解して、そこから解決する方法を好んでいます。ですので、どれも事柄を分けて、お話して、また最後につなげます。

マーケットもの、クレジットもの、それぞれ別です。

「マーケット全体をねぇ～」とかなんとかいう時に、「そうですね、NYダウはですね、S&P500はですね、ナスダックは、ナスダック100はですね。昨日の値動きは、なんとか、かんとか～とか。」マーケットものですね。
今、僕は、それじゃないと思っているんですね。そりゃ、日々、株式市場は動くでしょ。

マーケット全体って今言うなら、クレジットものの市場とマーケットもの両方、両方見ておく事が、今こそ大事でしょ、って思っています。それで、特にクレジットもの、クレジット市場。今、こっちです。
マーケットの価格がどうとか。
これは投げやりに、捨て鉢に言っているのではなくて、今あんまり、ほとんどですかね、正直、気にしてません。
その分、クレジットもののところで何が起こっているのかを知りたいですね。

マーケットについて、ずっとフロス(泡、あぶく）の状態だと述べてきました。
ファンダメンタルズに基づいてではなくて、マーケット・センティメント（全体の投資家心理）に基づいて、動くマーケット。

まあ、今のテクノロジー株の株価収益率がS&P500に対して37％～38％くらい割高状態である事について、これはもうやりすぎ、こういうところ、これバブルだと感じるなあと僕は個人的には思っていますからね。

クレジット市場で混乱が発生した場合、株式市場の大幅下落を誘発しますからね、クレジット市場での混乱が現実に起こった場合においては、ですけれども。
グローバル金融システムが、とか、アメリカの銀行問題があ～とかってなる時に、具体的に、見るところはクレジット市場、クレジットものだと僕は思っているんですね。（銀行株か売られましたあ～ではなくて、なぜ、銀行株が、何が理由で売られたのか、売られているのかというところです）

現在、アメリカのクレジット市場におきまして水面下で様々な出来事が起こっておりますから。

イエレンさん～イエレンさんが債務上限問題に際して今採っている特別措置の後、国家の当座預金口座にお金を、ちょっと言い方悪いですけど、穴埋めする時期、これについて後述します。世の中に能書きは山ほどあれ、とにかく、とにかく、TGA（Treasury General Account・米財務省一般勘定(会計））、この口座のお金動きこそが、アメリカの株式式場の今後の推移と深く関わっているわけですからね。これを、今から知っておくのと知らないのとでは、これは大きな違いです。ここなんです。いい当たりしたんだけど、1塁ベースでとまるのか、それとも、2塁ベースもしくはその先のベースまで行っておくことができるのか。そのゲームの得点シーンを左右するポイントです。

＊イエレンさんという表現は、米財務省という事を意味しています。イエレンさんが財務長官ですから、このような表現を用いさせて頂いております。

金融市場におきましては、2023年3月、大きな潮目の変りどころでございましたので、ここからは、「よく見て、よく観察して、　真実を見つけ出すこと」という目的のために、今、考えられるところから、それを頭にしっかり入れて、マーケットを見て行こうと思っております。

例えて言いますと、僕は、クレジットもの、マーケットもの、の、それぞれ別の地方の中で、マーケットもの地方に立っている人間です。マーケットもの地方に住んでおります。

今、クレジットもの(与信・信用もの）に、吹き始めている、吹いている嵐が、いずれ、マーケットもの(株式市場など）地方に吹いたら、どうなりますか？
大型ハリケーン、大型台風、暴風雨、その他諸々。まあ、曇り時々雨ってわけには行かないでしょうね。発生以降、徐々に、次第に勢力を増すことになるかもしれませんしね。

マーケットもの(株式市場など）は今、今後も、晴天、もしくは、晴れ時々曇り、くらいの日々が続くという話で考えているようですが。
低い失業率で行って。
早ければ6月にもFRBが金利を下げてくれて。
ソフトランディング(米経済・景気の軟着陸、リセッション(景気後退）回避）

どんだけ、マーケットものの天気予報は、クレジットものの今、水面下で起こっている事と乖離してますの？
それで、どっちの天気予報が、正しいんですか？
この点を、「メン玉かっぽじいて　真実を見つけ出すこと」～そうして行きたいなと思っております。そのために、マーケットに参加する時間を捨てて、マーケットを観察致しております。

米金融当局が最後の貸し手として提供する2つの貸出制度があって。
この2つとは
・連銀窓口貸出制度
と
・バンク・ターム・ファンディング・プログラム（ＢＴＦＰ）/FRBの新たな貸出プログラム（QEではないですプログラム）～”瀕死の状態”の患者さんに対する緊急・措置
を意味しています。

まあ、僕の場合は、今のマーケットはフロス(泡、あぶく）状態で、「泡は対策終了と共に去さりぬ」と思っていますから、泡がなくなって消えていく時、雲行きが怪しく、悪くなって、すごくマーケットもの地方の天気が悪くなることは、現状十分に考えられますね、と思っています。それが、暴風雨なのか、大型台風なのか、はたまた、大型ハリケーンなのか。
今から、これら、3つの天気を頭に入れるだけは入れておいて、大型ハリケーンくらいまでは、シナリオに持つだけ持っておかなければならないでしょうねと思っています。


クレジット・クランチ（信用収縮）を、株のマーケットは織り込んでいないという事につきましてはね、そりゃ、当然、そう思いますよ。それを織り込んでいてこんな今のような水準に株のインデックスがあるとは、ちょっと考えられないわけですからね(笑)。株のマーケットは、クレジット・クランチ（信用収縮）を、織り込んでおりませんね。

それで、クレジット・クランチ（信用収縮）というものが現実に本当に訪れた場合においては、それをマーケットが反映する際は、それは、天気予報云々ではなくて、津波の状態でさえあります。
この事を認識しておくことも大事だと自分で思っています。

＊ここでの津波という表現は、金融事におきます、クレジット・クランチ(信用収縮）について述べる際に、その説明のために使用している表現であり、それ以外の事を連想、想起することを目的とするような事では、一切、ございません。

ここからは、リセッション(景気後退）という事と、クレジット・イベントのもとになるクレジット・リスクという事、分けて整理します。

昨日、ブルームバーグ記事の引用をさせて頂きました。記事見出し～「米ISM製造業総合景況指数、3月は46.3％に低下―市場予想下回る」
同指数は50が活動の拡大と縮小の境目を示す。
昨日この記事を引用させて頂いた時、他の事を述べていたので、これについて、なにも述べず、ただ上記の引用のみを用いましたが、本日この指数のポイントについて述べます。過去にも述べましたが、この米ISM製造業総合景況指数は、アメリカの景気先行指標として注目されている指数です。”先行指標”です。”先行”。
先の事を表している指標として注目されています。
＊経済指標には、先行指標と遅行指標とがあります。米ISM製造業総合景況指数は、景気先行指標です。
それが、50が活動の拡大と縮小の境目と目されていて、3月は46.3％に低下したわけです。
ですから、こういう数字を目にした時に、アメリカでは、また、リセッション(景気後退)リスクの話がたくさん出てくるわけですね。デフレの足音が聞こえてくる中で。


それで、それを踏まえまして、リセッション(景気後退)リスクというところに目を向けますとですが。

まずは、昨年7月以来、逆イールドが続いてきたわけですからね。
＊逆イールド～短期金利(米2年債）が長期金利(米10年債）を上回っている状態・イールドカーブ（利回り曲線）が右下がりの曲線となっている状態の事。（リセッション(景気後退）のシグナルとして、極めて確度が高い）（過去の例を見ますと、逆イールドを解消してから数か月後にリセッションに入るケースと解消しないままリセッションに入るケースとがあります）

昨日、ヘアカットの話をさせて頂きました。
サクッと、ここで、繰り返しておきます。
金融の世界に、ヘアカットってあるんですよ。
この場合は、美容院とかでのヘアカットではなくてですね。

＊ヘアカット～銀行などの金融機関が融資をする際、担保として差し出される有価証券を額面から一定金額割り引いて評価すること。または、その割引率のことで、「ヘアカット率」ともいう。担保となる債券や株式などの資産価値が将来的に下落するリスクに応じて割引率が決められる。英語名称はHaircut。（出所：野村證券）

上記の通りでございます。

ヘアカット（Haircut）と言うのは、金融機関において、担保を評価する際に差し引く一定割合の事なんですね。

担保を設定する時に、前もって、担保の損失リスクを明らかにする。
例えば、資金供給を受ける時に、差し出す債券の額面でも株式の評価額でも、たとえば、ヘアカット率が20％だったら、その担保として差し出したものの、80％分しか資金供給受けられませんよって話です。

そりゃ、このヘアカット率っていうのは、格付けが低い債券ほど大きくなるわけですね。

こういうところにも、結構影響が出てきてますよという話が出てきているわけですね。そりゃ、銀行が融資厳格化をはかってきていますからね。
シリコンバレー銀行の破綻以前のアウトライヤー寄稿で、銀行の融資基準が厳格されているというチャートなどを引用して過去の寄稿で述べましたが、こういう銀行問題が起こっておりますから、なおさら厳しくなるわけですよね。

こういう事そのものが、リセッション(景気後退）リスクにつながるわけですね。

これは、過去の寄稿で述べてた来た、本来とっくになくなっていて然るべきはずだったゾンビ企業の淘汰へ、つながる事でもあります。

この寄稿の読者の皆さまにおかれましては、もう聞き飽きたわ、それ、またその話～って言われましても、しょうがないと思っておりますフレーズ～「～略～クレジット(与信・信用）・イベントとリセッション(景気後退）を見る必要があり、それが次のブル・マーケットへとつながって行く」。

今、リセッション(景気後退）のリスクを見る時に、前述した事が考えられるわけですね。もちろん、先行指標データそのもの～「米ISM製造業総合景況指数、3月は46.3％に低下―市場予想下回る」も含めてですね。FRBはデータ・ディペンデント(データ優先主義）ですから、こういうデータもよく観察は、していると思います。

そして、今度は、クレジット・イベントというところを視野に入れますとですが、これまで述べて参りました通り、当然、次のような事が考えられるわけですね。

・アメリカのトップクラスの専門家のコメントからの引用～
「FRBどうの、パウエルがどうのとかってことよりも、
クレジット市場の構造変化に注意を払う事」～
「これこそが、今大事なポイントだよ」～

・「資産担保証券（ABS:Asset Backed Securities）のメザニン部分のスポンサーシップ、いわゆる保険会社とか年金基金がこのメザニン部分に投資しようと考える時に、格付けがあまり機能しなくなっていて、保険会社とか年金基金の格付け要件を、もはや満たさなくなってきちゃってて、崩壊しつつある」「パウエルとは関係ないけど、こっちが本当に大事な問題だよ」とのご指摘。

＊資産担保証券（ABS:Asset Backed Securities）～メザニン債～資産担保証券（ＡＢＳ）の発行に際してリスクを3分類した中で、中程度のリスク水準の債券のこと。建物の中2階のことを英語で「mezzanine（メザニン）」ということから転じました。証券化商品のうち最も安全なシニア債と最もリスクの高いジュニア債の間にあるものを「メザニン債」といいます。
(＊の出所：大和証券）

そして、
・2つのマネー・マーケット・ファンド（MMF)。
ガバメント MMF とプライムMMFの２つ。
・ガバメント MMF～現金、国債、国債を担保とするレポ等にポートフォ リオの 99.5％以上を投資している MMF
・プライム MMF ～ガバメント MMF 以外の MMF
引用～「このプライム MMF からは、資金が流出するかたちになっていて、ガバメントMMFには大きな資金流入が見られていて、資金流入が続いていると」
マネー・マーケット・ファンド（MMF)間でも、高い利回りを追い求めて、とかではなくて、安全性の問題なわけですね。安全性の追求。

冒頭に戻りまして、今、クレジットもの(与信・信用もの）に、吹き始めている、吹いている嵐。

お金は臆病ですよ。
でも、臆病になる必要がある時に臆病になるわけであって。
臆病になるにはなるで、それなりの理由があるわけで。
その理由が、今、クレジットもの(与信・信用もの）に、吹き始めている、吹いている嵐ですね。

それと、マーケットものは並行しながら走っているわけですね、ある意味。
過去の寄稿で述べました事を、ちょっと、ここへ持ってきますと。
・6月5日という日～米財務省による特別措置～財務省はデフォルト（債務不履行）を回避するための特別な措置の活用を始めた～この期限は6月5日。これを過ぎると、TGA（トレジャリー(米財務省）一般勘定） を引き下げて減少させる必要はなくなるわけですね。QT(量的引き締め・FRBバランスシートの縮小）効果がもろに出始めてくることになるわけです。QT(FRBのバランスシート縮小・量的引き締め）もろかぶり。

第113回寄稿から～ジュリエン・ティマーさんからの引用～【皮肉なことに、債務上限をめぐる政治的対決は、テクニカル・デフォルト(債券の発行主体が資金面的には支払い能力があるにもかかわらず債務不履行状態になること）を回避するために、財務省が 5,690 億ドルの TGA（トレジャリー(米財務省）一般勘定）残高を引き出すことを余儀なくさせるでしょう。それは景気刺激的であり、QT(量的引き締め・FRBバランスシートの縮小）を通じて流動性を枯渇させようとするFRBの取り組みを、引き続き相殺するかたちになるでしょうね。】

今日、4月5日で、景気刺激的、続行中です。まだ、6月5日ではありません。

米金融当局が最後の貸し手として提供する2つの貸出制度
・連銀窓口貸出制度へのアクセス
・バンク・ターム・ファンディング・プログラム（ＢＴＦＰ）/FRBの新たな貸出プログラム（QEではないですプログラム）～”瀕死の状態”の患者さんに対する緊急・措置

今日、4月5日で、対策続行中です。

ですから、株式市場は、現在クレジットもののマーケットで起こっている現実と、乖離もすれば、株のマーケットにフロス(泡、あぶく）が立ってもおかしくないわけですね。クレジットものの方に、さほど目を向けていないと言うか、目をそむけてもいると言うか。

そうなんです。でもね。まだ、6月5日じゃないんですけどね、今は。
これ、もう1回でも2回でも繰り返します。株にとって、強烈なポイントなので。
【6月5日。これを過ぎると、TGA（トレジャリー(米財務省）一般勘定） を引き下げて減少させる必要はなくなるわけですね。QT(量的引き締め・FRBバランスシートの縮小）効果がもろに出始めてくることになるわけです。QT(FRBのバランスシート縮小・量的引き締め）もろかぶり。】
第155回寄稿で述べた通りです。

【債務上限問題が解決したら、お金、口座に戻さないといけないでしょ。債務上限問題が解決したら、引き出した分、TGA（トレジャリー(米財務省）一般勘定）を、ちょっと変な言い方でけど、穴埋めしなきゃならないでしょ。
穴埋めするためにどうするかって、お金引き出したイエレンさんは、穴埋めするために、今度はイエレンさん、米国債を売るでしょ。
昨年来、この寄稿の最初の頃から、イエレンQEという呼称で表現し、イエレンさんが流動性を供給して、マーケットを支えたから、昨年10月安値からのベアーマーケット・ラリーがあったという説明が十分に成り立ちますねという事は、ずっとこの寄稿で述べてきました。イエレンQE。
今度は、それの逆ですよ、逆のことが起こりますよ、という事を述べております。～ここがポイントです。】
これ、株にとって、強烈なポイントです。株にとって逆風ですね。

債務上限問題が解決を見たら、おそらく、夏まで、8月を目途にしながら、口座にお金戻すこと考えていると言われていると、アメリカの本当のトップクラスの専門家は、今、話しています。この時期(夏、8月目途）というのは、アメリカのプロの専門家と称する人でも知らない人が多くて、まだ、あまり知られていない事で、それゆえ、ここでは、アメリカのトップクラスの専門家と表現させて頂きました。
現段階で、この時期までを知っている人の数は、多くはないと、これはもう、そう推察致します。アウトライヤー寄稿の読者の皆さまには、アウトライヤー寄稿を読んで頂けます事に感謝しながら、アメリカのトップクラスの専門家のお話として、この時期についてお伝えさせて頂いております。この時期につきましてはね、たぶん、そんなには、まだ知られていないと推察致しております。

6月5日そしてこの夏、特に8月目途


6月5日そしてこの夏、特に8月目途、TGA（Treasury General Account・米財務省一般勘定(会計））、この口座のお金動きこそが、アメリカの株式式場の今後の推移と深く関わっているわけですから、6月5日を意識するあたりの時期から、夏にかけてのところ、流動性、QTもろかぶり、株にとって逆風、こういった観点から、株にとって、とっても大切な季節・時期だと位置づけています。

逆イールド～短期金利(米2年債）が長期金利(米10年債）を上回っている状態・イールドカーブ（利回り曲線）が右下がりの曲線となっている状態の事。（リセッション(景気後退）のシグナルとして、極めて確度が高い）（過去の例を見ますと、逆イールドを解消してから数か月後にリセッションに入るケースと解消しないままリセッションに入るケースとがあります）
それで、これ、100％の的中率なんですけど、いや、今回は違う、This time is different.とか言う人もいて。
どう違うかって、流動性が供給されていたかどうかの話なわけで。それがいずれなくなりますよっていう事について述べています。
何かあった時に、イエレンさんがどう政治的に話を持って行くのかは、わかりません。

第155回の寄稿に、黒の太字で、債務上限問題が解決を見たら、結構、強烈なQT(量的引き締め）になりますという事が書かれた箇所があります。
とっても、とっても大切な箇所です。

さて、本日は、いずれ、クレジット・イベントが起こった場合においては、そこからの景気後退、それも絡むことになる。そして、クレジットものとマーケットものが絡み合い、マーケットものが下落するという構図をここで示させて頂いております。
これが構図ですねという事を述べております。
こうなると予想して、言い切っているのではありません。
まずは、構図を認識して、僕の心の中で、「この構図の可能性も、今、高まってきては、いるよなあ」と大いに思っている段階です。よく見てみようと。

それで、現実に、この構図の中のどの事が、どの度合いで起こるのか。
今後、ひとつずつ、これらの項目をチェックしようと思っています。

それでですね。こう、ゆでガエルみたいにですね、じわじわ起こるという形ではなくてですね。こういう事が起こる時の起こり方として、現実にそれが起こる場合においては、津波のようにと申しましょうか、一気に大波が押し寄せてくることが考えられるわけですね、第一波、そして、、、、、それからまた、という具合に。

ですからね。＊ミンスキー・モーメント（Minsky Moment）～「好調な経済において、それまで見えていなかったリスクが表面化し、資産価格が急落する時・瞬間）～(提唱者は米経済学者ハイマン・ミンスキー1919～1969）～について述べたり、機会あるごとに、ヘミングウェイのThe Sun Also Rises「陽はまた昇る」
”How did you go bankrupt.” “Two ways. Gradually, then suddenly.”
「どのように破綻したの？２つあって、徐々に、それから、突然に」
というくだり、を、引用したり、してきたわけでもあります。

脅威や危機を煽る主旨のものでは、全くありません。

今そこにあるリスクを、尾ひれはひれを付けずに、そのまま、認識しておくことに、ここで構図を述べている目的があります。

昨年の3月から、FRBが最速のペースで、金利を引き上げ続けて来た翌年、シリコンバレー銀行の破綻から始まって、グローバル金融システムにおいては、クレディ・スイスの件も、自分は見たわけですから、今そこにあるリスク、それを、しっかり認識して、この構図を頭に入れておいて、マーケットものを見て行くという姿勢ですという事です。

僕の心の中にあるのは、日本でどうなのかはわかりませんが、アメリカで今こう、クレジット市場に注目が集まりますとね。
(こういう事が起こった時の）「はじまりはいつも、メザニン？」って、
言うくらいの感覚はあるんですね。
ちょっとしたホンネベースで、こういう思いもちょっとありましてね。
メザニンに話がなにか聞こえてきたら、、、、、そこからは、注目して、、、、、というニュアンスで述べています。
メザニン債。資産担保証券（ABS:Asset Backed Securities）のメザニン部分。

だから、ホンマものの専門家の方のご指摘を真面目に聞いているのです。
クレジットものの推移って大事なんですね。
注目して見ています。

この週末のメザニンに対する専門家のご指摘以来、それが、自分の中で、本格化、加速している感じです。

まあ、デフレ・デフレーションの足音が聞こえてくる中での前述～「米ISM製造業総合景況指数、3月は46.3％に低下―市場予想下回る」～です。

そして、クレジット(与信・信用）リスクからのクレジット・イベント(クレジット・クランチ(信用収縮））の可能性についてが注目を集めているところで。

クレジット・イベント・リスクとリセッション(景気後退）リスク。
見ておくところはここです。
そして、意識するところは、債務上限問題が解決を見たら、、、、、

ここです。
以上です。本日は、ありがとうございました。
また、どうぞ、よろしくお願い致します。


第160回へ続く


最後に …
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第1回～第137回

私、アウトライヤーは、OUTLIER　とは関係ありませんが、
OUTLIERは素敵な商品です
OUTLIER 「相乗的にパフォーマンスを高める食品と栄養素を集約。」


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アウトライヤーより。外れ値です。でも異常値ではありません。
笑って許してくださいね。ごゆるりとお時間ある時ご覧になってください。
背景にある経歴：80年代後半から、ペインウェバー証券会社、メリルリンチ証券会社、ベアー・スターンズ証券会社等々の外資系証券会社東京支店法人営業部門に勤務。外資系企業生活で24年の歳月が流れました。
ペインウェバー証券会社ニューヨーク本社にて、2名のメンターのもと、米国株式業務を基礎から習得。なぜ、2名だったかと言いますと、フロントオフィス業務用に1名＝MIT出身のトレーダーで数学者、バックオフィス業務用に1名＝米国では名の知れたバックオフィスの専門家でした。当時、NY証券取引所にもしばしば、足を運び、入り口から出口まで、叩き込まれました。その後、日本国内の機関投資家向け外国株式営業に携わり、メリルリンチ証券会社とベアー・スターンズ証券会社では、それぞれ東京支店法人営業部門外国株式営業部長として、東京、ニューヨーク（ウォール街）、ロンドン(シティ）を中心に、アジア諸国も含めて、世界中を飛び回りました。グローバル株式・金融業務に従事する上で、メリルリンチ証券会社では、当時のメリルリンチ・グローバル株式営業部門におけるアジア地域2名のグローバル・エクティ・コーディネーターの1人として、米国株式を中心に、グローバルに株式業務推進役の職責も兼務。(この時とっても楽しかったです）
2012年2月に外資系企業生活を終えました。
同2012年年春から、日本企業の顧問に就任。
一貫して、この30年超の期間、何度も何度も現地に足を運び、そこにいた人々と直接仕事をした事を含めて、アメリカの金融政策、アメリカの株式市場を見つめてきました。
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