AI バブルは崩壊したのか？

今週私たちが目にしているのは、Amazon、Meta、Microsoft、さらにはSnapといった企業が初めて、AIやAIインフラに莫大な投資をしていると語ったことです。Metaは総額400億ドルもの設備投資を行うと述べており、その大半がAIに関連するインフラになるとのことです。Microsoftは来年560億ドルを投じる予定で、Googleは480億ドルを投資すると見込まれています。Googleにとって480億ドルは総売上高の177%に相当するので、これらは決して小さな数字や投資ではありません。
しかし一方で、彼らは質問を受け始めています。収益発表の場で初めて、「投資しているのか」と尋ねるのではなく、UBSのアナリストがGoogleのCEOであるSundar氏に「収益の創出や長期的な価値創造にどのように寄与するのか、単にコストを削減するだけではないのか」と質問しました。MorganStanleyのアナリストはMicrosoftの収益発表の際に、「この設備投資の要件をめぐって業界で議論が巻き起こっていますが、実際の収益化はそれに見合うものになるのでしょうか」と述べています。
私たちはこのことについて多く語ってきました。ミクロなレベルでは、最初の1年後の更新について議論してきました。大企業がAzure AIやGoogle CloudのAIサービスであるGeminiに契約した場合、実際に十分な価値を見出して投資を続けるのでしょうか。大手テクノロジー企業は莫大な資金を投じていますが、MicrosoftのCFOでさえ「価値は今後15年以上にわたって実現される可能性がある」と述べています。公開企業のCFOが、巨額の設備投資について15年という時間枠を公開市場の投資家に示すのは珍しいことです。
Goldman Sachsのレポートがきっかけとなり、誰もがこれらの支出に疑問を投げかけ始めるでしょう。大手テクノロジー企業は基本的に今週、「気にしない、やるだけだ」と言いました。これがどのように展開されるか、確かに市場の反応は見ているところです。しかし、多くの大手テクノロジー株は概ね良好な状態を保っています。AmazonとIntelについては別途議論する必要がありますが、注目すべきは、市場で見られるこの減速がAI支出によるものではないということです。これはより広範な経済的なマクロ要因によるものです。AI支出がそれを助長しているわけではありませんが、実際の問題を引き起こしているわけでもありません。
一例を挙げると、Metaのような企業は素晴らしい業績を上げました。過去4四半期で売上高が20%増加しており、これだけの資金を稼いでいることを考えると驚異的です。彼らが支出額を引き上げると発表した際も、株価は下落しませんでした。Microsoftも同様で、実際にはクラウド部門の数字は予想を下回りましたが、翌日には回復しました。人々がレポートを読み、Nadellaが需要の問題ではなく、販売のための能力の問題だと述べたのを見たからです。
Alphabetは予想を上回り、Google Cloudの歴史上初めて100億ドルを超える四半期を記録しました。ただし、GoogleはYouTubeの収益で予想を下回りましたが、これはAIとは関係ないでしょう。そして、Nvidiaはこれらの数字を見て上昇しました。ですので、AIバブルの終焉だという認識には異議を唱えたいと思います。
確かに、今週の市場の反応はAI支出だけによるものではありません。大手テクノロジー企業が数百億ドルをAIインフラに費やしているからといって、市場全体が赤字になっているわけではありません。しかし、過去1年半の間、市場の下落時に支えとなってきた「AIイノベーションの波が企業にとって信じられないほどのコスト削減をもたらし、利益率を上げ、新たな成長の道を開く」というナラティブは、非常に強力だったと思います。世界が変わるというこのナラティブは、あらゆる問題の可能性がある瞬間でも市場を支え続けました。
明らかに、ビッグ7がこれを牽引し、全体的な市場成長の重要なセグメントとなっていました。今、彼らが質問を受け始め、人々が再び心配し始めています。15年という市場の時間枠を公開市場で聞くことはないという指摘がありました。これは私たちにベンチャー投資家になることを求めているようなものです。私はベンチャー投資家ではなく、公開市場の投資家です。企業はこの支出について私たちに信頼を求めています。
最後に議論してきたように、顧客満足度や顧客が実際に価値を実感し、生成AIへの投資を続けるかどうかについて、短期的な問題が生じる可能性があります。長期的には楽観的ですが、今日や昨日のAI投資が売り越しの原因になっているわけではありません。しかし、今後数週間から数ヶ月の間に問題になるでしょう。これまで市場を支えてきたものが失われつつあるのです。
これがそれほど投資家にとって問題であれば、これらの大手テクノロジー企業が市場の他の部分以上に売られていないのは奇跡ですね。一部のケースではそうなっていますが、AIが原因だとは思いません。例えばAmazonを考えてみましょう。Amazonは市場以上に売られていますが、これは人々が本当に期待していた数字を下回ったからだと思います。それでも、Amazon Web Servicesは19%成長し、過去最高の利益を記録しました。
Metaについて考えてみましょう。私たちはMetaの支出について話しましたが、今日はわずかな割合で下落しているだけで、S&P 500が2%下落している中で、Metaは1%台の下落にとどまっています。Googleについても、人々はGoogleの支出にとても憤慨していますが、もしそれが下落の原因なら、1日だけを見るのは難しいですが、Googleは2%台の下落にとどまっています。S&Pが2%下落している中で、AppleはMagic今日上昇しています。
Googleが850億ドルの売上高から240億ドルの利益を、Microsoftが650億ドルの売上高から220億ドルの利益を出しているということを忘れてはいけません。これらの数字は、これらの企業がいかに収益性が高いかを示しています。相対的に見れば問題かもしれませんが、そういう意味でこれらの数字は良かったのです。
Metaが収益発表後わずか4%程度しか上昇していないのは、それが大成功だったからです。Mark Zuckerbergが2本のチェーンを身につけているのは、誰もがMetaの動画内のオブジェクト認識能力についてのデモを見たからです。彼は2本目のゴールドチェーンを着けていましたが、それは確か Tay からもらったものだと思います。これは私たち全員が収益発表前にMetaを買うべきだったというサインでした。なぜなら、収益を大幅に上回ることを知らなければ、CEOはそんなことをしないからです。
これらの企業は今のところフル稼働しています。しかし、大幅な上昇はしていません。私はまだGoldmanのレポートがターニングポイントだったと考えています。生成AIをめぐる会話全体が変化し、それは良い方向だと思います。物事がもう少し疑問視されるようになるでしょう。AIに関してもっと常識的な見方があれば良いと思いますが、それが起こっているかどうかはわかりません。
もう一つ例を挙げましょう。Nvidiaは今週の出来事から大きな恩恵を受けています。Wall Street Journalの記事によると、「ビッグテックの空中戦には一人の勝者がいる。Nvidiaだ」と述べています。「Nvidiaの市場で、他の企業はそこに住んでいるだけだ。ただし、それほど快適ではない」。このスーパースターチップメーカーは最新の収益報告には参加していませんが、それらの報告の中で最も重要なニュースは、Nvidiaにとって素晴らしいものです。
Amazon、Google、Microsoft、Metaはすべて設備投資の大幅な増加を報告しており、その大部分はデータセンターとNvidiaのAIシステムに向けられています。Nvidiaは最近少し後退していますが、依然として2.75兆ドル、2.79兆ドルの企業価値を持ち、まだ伸びる余地があります。収益に比べれば安いのです。
バブル株について考えるなら、それはNvidiaでしょう。これが今この瞬間の非常に興味深い点です。Goldmanのレポートでさえ、生成AIを酷評しながらも、最後の部分でこう言っています。「この技術は機能しないかもしれないが、それでも皆が投資を続けるだろうから、AIインフラ企業の株を買うべきだ」と。実際にそれは理にかなっています。なぜなら、すべての大手テクノロジー企業がまだ大規模な投資を続けると言っているからです。
そう、Nvidiaはまだこの象徴的存在です。Nvidiaに問題が生じ始めたら、何かが変わっているのだとわかるでしょう。
Intelはどうなったのですか？昨日の収益発表を見ましたか？私はCNBCのClosing Bellのためにニューヨーク証券取引所にいて、そしてもちろんこれらのレポートが出てきたら、Closing Bell Overtimeに移りました。Intelの結果を見て、私たちは「なんてこった」と思いました。今日は26%下落し、15,000人を解雇し、配当を引き下げるそうです。これはIntelにとって災難です。あなたはこれを見ていましたか？
株価の動きは見ました。特に大規模な解雇発表は興味深かったです。テクノロジー業界全体で大規模な解雇について聞くのは久しぶりでしたし、このような発表を見たのも久しぶりでした。全体的に見て、Intelのような企業はAIインフラ投資の波の中でリーダーになるべきだったのに、そうなっていません。物事が非常に速く動いているので、今投資しないか、正しく理解できないと、数年後には大きく後れを取ってしまい、これらのテクノロジー企業は以前の姿の影になってしまうでしょう。
これはMark Zuckerbergが収益発表の際に、なぜそれほど多くの投資をしているのかについて述べた主張です。Intelは、この全体的な状況の中で自社がどのような存在になるのかについて明確な方向性を示していません。一方で、Nvidiaや他のインフラプレイヤーについては、誰もが明確に理解しています。Intelについては、誰も彼らがどのような存在になるのかわかりません。市場はそれに応じて反応したのです。
私のIntelに対する見解を述べさせてください。あなたの意見とかなり似ていますが、Pat Gelsinger氏をショーに招いた際、彼はかなり印象的でした。しかし、Intelの問題は、クリシェかもしれませんが、Nvidiaの後塵を拝していることです。現在、半導体業界ではGPUに全ての資金が流れています。Nvidiaは実際のチップ自体、トレーニングに使用されるソフトウェア、そしてサーバー間のネットワーキング（これは実際に彼らの優位性の重要な部分であり、誰も話題にしていません）において優位性を持っています。
彼らを追い落とすのは非常に困難です。そのため、IntelはAIチップでNvidiaと競争することができていません。Intelには、使用可能なアクセラレーターがあると言えるかもしれません。そしてそれを使ってトレーニングすることもできるでしょう。しかし、これがIntelのもう一つの問題です。人々がより安価なコストや特定の目的に合わせた技術を求めているところで、Intelが代替品として登場しようとしても、大手テクノロジー企業は自社でそれを構築しています。
Googleには独自のチップがあり、他の企業も独自のチップを構築しています。Microsoftも独自のシリコンを構築しています。これらの企業と競争しようとしても、販売の余地がありません。これは公平な見方だと思います。ファウンドリーの構築には長い時間がかかります。彼らもそれを試みていますが、永遠に時間がかかるでしょう。
そうですね、今や彼らの競争相手はインフラだけでなく、テクノロジー企業自体です。複数の戦線で戦いに巻き込まれるのは怖い場所にいることになりますね。
では、このセグメントを締めくくるにあたって、一歩下がって考えてみましょう。ここから経済はどこに向かうと思いますか？長い間、ソフトランディングがあるかどうか、あるいは着陸なしの可能性についても議論してきました。長い間、そうなるように見えましたが、今はただ車輪が地面に触れ始めただけかもしれません。インフレはまだ低く、S&P 500は今年も12%上昇しています。実際のイノベーションやエネルギーが経済にあります。今後数ヶ月はどうなると思いますか？
Jim Cramerのようになりたくありませんし、すべてを台無しにしたくありませんが、これは健全な短期的な調整になると思います。VIXが20を超えるのは数年ぶりで、2022年10月以来最大の売りだと思います。少し調整が必要だったのだと思います。FRBが適切に対応して利下げを行えば、すべての兆候がそれを示していますが、事態は安定すると思います。ソフトランディングか、短期的な息継ぎ程度になるかもしれません。
しかし、世界がこれほど複雑な状況の中で、特に今後数ヶ月の間に何かを予測しようとするのは難しいことです。