成功を導くプロセスの極意
結果に左右されて行動を決めるのは簡単ですが、最終的に重要なのはプロセスだけです。
2024/04/29の記事を転載
プロセス——すべては根本的にプロセスに関わるものです。これは私が投資や人生に対して取り組む方法です。結果は結果であり、運は運ですが、最終的に唯一根本的に変えることができるのはプロセスなのです。投資のプロセス、人生への取り組み方のプロセス、そして思考方法のプロセス——結局のところ、あなたの行動すべてを動かしているのはプロセスなのです。
石油市場に関して言えば、私たちは繰り返し実行可能で理解しやすいプロセスを築き上げてきたと考えています。2024年における私たちの主な焦点は、精製マージンが原油価格をリードするだろうという点です。原油価格が一定のレベルに達し、精製マージンがそれと連動して上昇しない場合、それは短期的なピークが来たことを示唆すると考えています。
この場合、プロセス、つまり主要な指標は警告を発しているのです。3-2-1クラックスプレッドが下降し始めているだけでなく、アジアのトッピングマージンもマイナスに転じています。
これに加えて、私がこれまでで最も買われ過ぎた状態のいくつかを目にしているという事実もあり、Suncor（サンコア）とCenovus Energy（セノバス・エナジー）の売却を決断しました。
Cenovus
より深い自己省察…
私はこれまでエネルギー投資の世界で過ごしてきた年月を振り返り、数え切れないほどのミスを犯してきたことを思い返します。原油やエネルギー株が上昇するたびに、「スーパーサイクルが来た、ついに来た」と信じ込み、結局その期待が裏切られるという経験を繰り返してきました。そう、私は慎重すぎるかもしれません。しかし、ここにはもっと深い自己認識があります。現実として、私は市場をよりよく分析することも、このセクターの株式をよりよく分析することもできていなかったのです。
過去数年間のプロセスを振り返ると、結果がこうなったのは、プロセス自体が十分に優れていなかったからだと考えずにはいられません。こうした深い自己認識を抱く中で、私は市場に対してより規律あるアプローチを取ることを決意しました。プロセスが不十分であるというこの深い自己認識こそが、私をエネルギー株分析へと踏み出させる動機となりました。また、それが原油市場の指標シグナルを構築する原動力となり、目先の見通しが慎重であるべきだとお伝えする理由でもあります。
私はプロセスをより忠実に守り、改善することに専念したいと考えています。それこそが、この市場で一貫して利益を上げ続ける唯一の方法だからです。
プロセスは何を示しているのでしょうか？
プロセスは、短期的には原油市場にとって逆風（ヘッドウィンド）のほうが追い風（テールウィンド）よりも多いことを示しています。
Energy Aspectsの最新の精製マージンチャートによると、マージンは原油価格と連動して上昇していない状況が確認されています。
原油価格がさらに上昇し、精製マージンをさらに赤字に追い込む可能性は常にあります。しかし、その場合でも上昇は一時的であり、今夏の上昇余地を奪う結果になると私たちは見ています。
これまでの歴史が示してきたように、精製業者は生産量（スループット）を削減することができます。この動きは最終的に原油価格の下落を引き起こす要因となります。だからこそ、原油価格が上昇する際には精製マージンも連動して上昇することが重要なのです。
さらに、弱気の逆風（ヘッドウィンド）を示す要素として、ガソリン先物市場では投機的ポジションが3年ぶりの高水準に達しています。
WTI（ウェスト・テキサス・インターミディエート）およびブレント原油の先物ポジションにおいても、大幅な回復が見られています。
ポジションの偏りと精製マージンの弱さが組み合わさっていることから、市場は短期的なピークを見極めたと私たちは考えています。ただし、市場というものは常に予測を裏切る可能性があり、こうしたファンダメンタルズの背景を無視してさらに上昇する展開も十分にあり得ます。しかし、情報を把握している読者であれば、それが長続きしないことを理解しておくべきです。
ファンダメンタルズはどうか？
ファンダメンタルズの観点では、原油市場は正しい方向に進んでいます。今年末までに原油需要は約140万バレル/日の増加が予測されており、これが市場に安定した追い風（テールウィンド）をもたらすはずです。しかし、問題はこの需要増加がまず精製マージンの改善という形で現れ、その後で原油価格の上昇へと反映されるべきだということです。現時点で精製マージンが下がっているという事実は、この需要増加の影響が現れるまでに時間がかかることを示唆しています。
供給面に関しては、私たちは以前から繰り返し指摘してきた通り、OPEC+の減産は実質的には存在しないという点を強調しています。この減産は、サウジアラビア単独による減産と呼び直すべきものです。先週の木曜日には、サウジアラビアが約120万バレル/日の原油輸出を効果的に削減していることを指摘しました。そのため、6月が近づくにつれ、サウジアラビアは自発的な減産を緩和する発表を行う必要に迫られると予測しています。
もしサウジアラビアが自発的な減産を縮小しない場合、私たちの仮説である「精製マージンが原油価格を主導する」という考えは大きく変わることになります。この場合、市場は価格を需要破壊（デマンド・ディストラクション）が発生する水準まで押し上げると予測しています。
要するに、ファンダメンタルズの観点では、主導権はサウジアラビアにあります。サウジアラビアが自発的な減産を縮小する場合は、原油価格はレンジ内で推移すると考えられます。一方で、減産を維持する場合は、2024年後半には原油価格が3桁（100ドル超）に達する可能性があります。
米国の原油生産については、現在約1,300万バレル/日（b/d）で横ばい状態が続いています。これは私たちのモデル想定よりも約15万バレル/日と高い水準です。そのため、今後数週間で減速（ロールオーバー）が見られるかどうかが重要となります。もしこれが実現すれば、2024年末には1,330万〜1,340万バレル/日という予測が正しかったことが分かるでしょう。一方で、これが実現しなかった場合は、より高い生産水準で終了することを示し、米国の原油生産が上振れる可能性も示唆されます。
結論として、米国の原油生産については、現時点で予測の正確さを決めつけるべきではないと考えています。そのため、今後の動向を慎重に見守る「待ちの姿勢（wait-and-see）」を取るつもりです。
プロセスを守る
さらなる改善を続けていくためには、私たちにはまだ多くの課題が残されていると考えています。このプロセスにおいて、私たちは市場センチメント、現物市場の動向、およびその他のファンダメンタルズ指標を導入し、原油価格に対する期待を管理するための仕組みを整えています。しかし、現実として、市場は常に進化しており、私たちも常により良くなる努力を続けなければなりません。現在のプロセスが示していることは、原油価格が調整局面に入る可能性が高いということです。読者の皆様においても、今は慎重な姿勢を取るべきタイミングだと考えています。
アナリストの開示情報:私（または当チーム）は、ここで言及した企業の株式、オプション、または類似のデリバティブ取引を保有していません。また、今後72時間以内に新規ポジションを開始する予定もありません。