ゾルタン・ポッサール(Zoltan Pozsar) ロシア制裁が中央銀行の流動性氾濫を引き起こす可能性があるとして、もう一つの「リーマン・ウィークエンド」について警告
タイラー・ダーデン：月曜日, 2月 28, 2022 - 06:20 PM
力と団結の驚くべきショーで、欧米列強は、ロシアのエネルギー輸出支配に関する以前の懸念を全て捨て去り、ロシアの主要銀行のSWIFTからの標的を絞った除外と相まって、ロシア中央銀行に制裁を課すという核オプションを団結して発表した。
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この動きはロシアで銀行の暴走を引き起こし、地元の人々はそれがなくなる前に手に入れることができるハード通貨を引き出すために急いでおり、月曜日に市場が再開したときにFXとコモディティの混沌とした動きを引き起こすことは確実です。すでにいくつかのロシアの銀行は、ロシアの中央銀行を標的にすることに関するヨーロッパ/米国の発表前の金曜日の83の公式終値と比較して、日曜日に1ドルあたり171ルーブルのレートでルーブルをドルに交換することを提案しています。言い換えれば、ルーブルの50%以上の切り下げを検討しているのです。さらに、BP plsやノルウェーのソブリン・ウェルス・ファンドなどによるロシア株式のダイベストメントの広範な発表は、ロシア市場が月曜日に流血の惨事になることを意味する。
Russian bank Tinkoff now offering to exchange rubles for dollars at a rate of 171 rubles per dollar. It was 83 before the European/US announcement about targeting the Russian central bank. Currency market formally opens tomorrow. This is brutal. pic.twitter.com/NsTBI4tvTZ
— Paul Sonne (@PaulSonne) February 27, 2022
ブルームバーグが指摘するように、コモディティも今週の躁病的なスタートに向かっており、投資家は西側の最新の対ロシア制裁がエネルギー、金属、作物の流れにどのように影響するかを評価するために急いでいる。
今後数日は、制裁の副産物は別として、原油のイベントリスクに満ちている。週半ばにOPEC+のアウトプットに関する会議があります。バイデン政権は備蓄を盗聴するかもしれない。イランの核交渉は結論に近づいているように見える。それに加えて、クッシングの主要ハブにある米国の原油在庫は、別の控えめな引き分けがあれば、2014年以来の最低水準に沈む可能性があります。
一方、ゴールドマン・サックスは、価格の上昇にもかかわらず、OPEC+が同盟が供給を回復しているペースを速めることを選択する可能性は低いと述べ、グループ分けにおけるロシアの「不可欠な役割」を挙げた。
そして、ヨーロッパの団結の瞬間は確かに刺激的ですが、ヨーロッパに無数のロシアのパイプラインを通って毎日流れている膨大な量のエネルギーを、大陸がどのように置き換えるのかという疑問には答えられません。
しかし、より大きな疑問、そしてこれまで追求されていない問題は、ロシアとその何十億ドルものロシアが世界の通貨システムから突然追放された結果、西側の金融システムに何が起こるかということです。
ベア・トラップのレポート作家ラリー・マクドナルドは、ここで実際に何が制裁されているのかを知るために緊急に必要だと一晩書いている:「彼ら - オラフ - マクロン - バイデン - は、標的を絞ったスイフトでリスクを回避しようとしますが、おそらくそうする資格はありません」と付け加え、「暗闇の中でリスクを見つけようとする無知な政治家がいるリーマンの週末のようなものです。
「もし彼らが中央銀行とユーロ債の振込代理人を制裁すれば、ロシアは直ちにすべての対外債務をデフォルトするだろう。もしロシアが中国を通じて裏口を見つけようとすれば、我々は中国の銀行に罰金を科すか、制裁するだろう。もう一つは、ドイツは素早くタフな男を演じることができるが、マクロンは最も脆弱なSoc Genを守らなければならず、ドラギはおそらくインテーザのような脆弱なイタリアの銀行を守ろうとしている」
ヨーロッパが何のバックアップ計画もなしに大規模な制裁に突入したことを前提にしているので、その見解は少し極端かもしれないが、より微妙な見方は、クレディ・スイスのレポの第一人者で金融配管の専門家であるゾルタン・ポッサール(Zoltan Pozsar)が、FRBのQTが市場にどのように影響するかという彼の広範な物語から迂回し、代わりに西側の制裁の結果として市場に資金を供給するための「リーマンの週末」になり得るものに焦点を当てている。ゾルタンが指摘するように、ロシアは"余剰代理人"、つまり、通常、ユーロドル市場で多くの資金を貸し出す実体だ。ロシア銀行は、以下に示すように、4,500億ドル以上の非金FX準備金を保有し、民間部門は5,000億ドル以上の流動性のある投資を行っています。
まず、ロシアの中央銀行の資産がどこにあるかの背景
下の図に示すように、ロシアの1兆ドル近くの流動的富のうち、3,000億ドル強が短期金融市場の商品であり、ポザールはこのうち約2,000億ドルがFXスワップ市場における米ドルの貸し付けを表していると推定しています。
しかし、これはロシア銀行の報告書からはすぐには明らかではなく、クレディ・スイスのストラテジストが指摘しているように、FXスワップには言及しておらず、米ドルエクスポージャーは約1000億ドルしか記載されていない。したがって、ロシア銀行の最新の外国為替および金資産管理報告書によると、米ドル資産は2021年6月末のロシアの非金外貨準備の約20%を占めており、2018年3月末の50%から大幅に減少している。
念のため、2018年4月、ロシアは中央銀行と民間部門の両方を現金の財務省証券をすべて売却したが、ゾルタンが指摘するように、これらの売却からの収益がFXスワップ市場に流れ込んだというデータには明らかな兆候がある。言い換えれば、「外貨準備高はまだ米ドルですが、オンショアではありません。彼らはユーロドル市場でオフショアにいる」と語った。
ロシアの準備金がスワップ市場に参入したというさらなる証拠として、ポザールは、ロシアが米国債を売却した後、外国中央銀行に対するロシアの請求が大幅に増加したと指摘し(下図参照)、FXスワップ(他の通貨に対する米ドルのスポットセールと先物買い)のバランスシート上の兆候は非米国であると付け加えた。米ドルの貸し手が米ドルに対して受け取った現地通貨担保で購入するドル資産:「中央銀行にとって、これらは通常、他の中央銀行への預金です。
ロシアの中央銀行の準備金がどこにあるのかという軌跡をたどると、図3は、外国中央銀行に対するロシア銀行の主張の大幅な増加と、FXスワップ市場の貸し手が年末の資金調達プレミアムを収穫するためにより多くを貸すにつれて来る典型的な年末のスパイクを示しています。超国家主義者」上のチャートは、ロシア銀行の米ドルエクスポージャーに関するゾルタンの推定値と、FXスワップを通じて貸し出されたドルの調整を示しています。この割合は2018年以来あまり変わっていません - それはまだ約50%であり、これは米ドルで価格設定された商品の大きな輸出国である国にとって報告された20%よりも合理的です。
ロシアがおよそ2000億ドルの為替スワップを持っていると仮定すると、ハンガリーのレポ専門家は、ロシア銀行と民間部門が、それぞれ約500億ドルの預金の形で外国銀行に請求権を持っていると指摘し、おそらくユーロ建てと米ドル建ての預金が混在しており、これがゾルタンが上記の合計3000億ドルに到達した方法である。
制裁の市場への影響
上記の計算が示すように、ロシアの短期短期金融市場商品が1兆ドルの流動資産全体の約30%である場合、ゾルタンは「短期金融市場に配備された3000億ドルは多い。3,000億ドルは、資金調達市場でスプレッドを押し広げるのに十分です。 彼はさらに、「3000億ドルは、極端に言えば、制裁によって潜在的に閉じ込められるか、制裁によって閉じ込められるのを避けるために何らかの形で西から東に移動するかのどちらかです。それぞれがマーケットイベントになります。"
制裁によって資金が凍結された場合、CSアナリストは「余剰エージェントを赤字エージェントに変え、Covid-19の発症が支払いの失敗につながり、黒字エージェントを赤字エージェントに変えたのと同じように、支払いの失敗につながる」と述べています。
ポザール氏によると、これが短期資金調達市場で一晩何兆もの資金が凍結されたCovidの始まりに似ている場合、マイナスのケースは市場が割引すべきものです。あるいは、彼がより簡単に説明しているように、「銀行に100万ドルの借金をすれば、それはあなたの問題ですが、銀行に10億ドルを借りているなら、それは銀行の問題です。"
ロシアが抱える潜在的な抜け穴の一つは、余剰代理人として、余剰資金を西側の金融センターや機関から他の場所(つまり、中国などの東部)の金融センター、金融機関、中央銀行に移し、余剰を金融システムにリサイクルできることだ。
しかし、それは、一致したFXスワップ帳簿の部分的な「解体」と、西側の銀行からの営業預金の流出(公的および民間の黒字がそれぞれ移動されるにつれて)を意味する。しかし、それは彼らの資金調達の問題だろう - 赤字エージェントとして、これらの機関はドルスワップラインをタップする必要があるかもしれない。
ポッサルが言うように、「流れが変わると、広がりはギャップになる可能性がある」ので、ここで物事は醜くなり始めます。
エスカレーションと中央銀行の対応
週末のエスカレーションに先立ち、自分は地政学の専門家ではなく、地上でも制裁の領域でも、どちらの形で出来事が展開するかも分からないと認め、ポザールは「事態がエスカレートすれば、ロシアの莫大な金融黒字と、それらの黒字がどこに展開されているかを考えると、FXスワップと米ドルのリボル固定に直接影響を見ないのは難しい」と警告する。あるいは、彼が言ったように、「
誰が最初に動くかは、どちらにしても資金への影響があります...」
これは、ロシアの中央銀行が資金調達市場の最悪のシナリオを効果的に引き起こす制裁を受けることを知った後に出版されたポッサルの最新の必読ノート(プロの潜水艦が利用できる)に私たちを連れて行きます、そしてその中でポザールは「リーマンの破産前の金曜日の深夜のブリーフィングを決して忘れないでしょう。実際のデフォルトが管理しやすいように。まあ、彼が皮肉っぽく指摘しているように、「それはそのようにはならなかった」と付け加え、「銀行が金曜日に2000億ドルのバランスシートを閉じ、月曜日に開かなければ、誰かの2000億ドルは定義上ヘッジされなかった」と付け加えた。
SWIFT からの除外についても同じことが言えます。Pozsar氏によると、SWIFTからの除外は「2020年3月に見られた支払いの欠落や巨大な当座貸越と同様の支払いの欠落や巨大な当座貸越につながる」という。
当時、ゾルタンはおそらく「サプライチェーンは逆の支払いチェーンである」と大声で警告し、ロックダウンはどこでも支払いを逃すことになると警告した最初の人でした。今日、すべてのグローバル決済はSWIFT(コモディティの支払いを含む)を経由するため、クレディスイスのストラテジストは、「SWIFTからの除外は、再びどこでも支払いの見逃しにつながる」と指摘し、または彼が言うように、「新型コロナウイルスが支払いの逃しにつながった商品やサービスの流れを凍結したように、戦争はSWIFTからの除外につながり、再び支払いの失敗につながります。しかし、設計上、報復のリスクがないわけではありません:活動の凍結が支払いの逃しにつながる可能性がある場合、SWIFTを通じて支払いを受け取ることができないと、商品、サービス、およびガスやネオンなどの商品の流れが凍結される可能性があります現物。
金融配管の専門家であるポザールは、「私たちはここでパイプラインを扱っています - 財政的および現実的です。現在の文脈では、それらは同じコインの両面です。受信できないということは、送信を望まないことを意味します。 コモディティの流れはさておき、SWIFTオプションが発動された今、中央銀行は毎日のスワップライン業務を再開するだろうと想定するだろう。
言い換えれば、中央銀行は月曜日に再び市場を作る準備ができているはずです。
余談だが、ロシア中央銀行は、前述のように、「ロシア銀行(BoR)は、新しいFIMAレポ・ファシリティでレポする国債も、FRBとのドル・スワップ・ラインも持たず、資産が凍結された場合、国内銀行に供給するためにドルを調達することはできない」ため、現在のエスカレーションの少なくとも一部を予想していたようだ。しかし、それは再仮説経路を切断することができるスワップラインを持っています...それはまたたくさんの金を持っています。
なぜそれが重要なのでしょうか?さて、ポザールが「貨幣性」に関する簡単なクラッシュコースで説明しているように、中央銀行の預金、銀行預金、有価証券はすべて「内部のお金」、つまり他人の責任であるお金とお金のような主張であり、「外部のお金」(誰の責任でもない金地金のようなお金の主張)が王様であるとき、特に国内で金庫に保管されている場合、このような状況です。ドイツ連邦銀行、西側のG-SIB、ユーロクリアの残高とは異なり、あなたはあなたが持っているものをコントロールします。
もちろん、最も良い例は、マットレスの下の主権者のお金である金であり、ポザールが指摘するように、「ロシア銀行は外国の中央銀行に預金するよりも多くのものを持っています!
銀、あるいはロシアにとっての黄金の裏地は、金は、レポ・オペレーションの下で、レポに十分な国庫(中国など)を持っている意欲的で担保が豊富な中央銀行、あるいはおそらくBIS(賠償金の支払いにその起源を負っている)と、ドルのニーズ(ベネズエラとトルコの両方がやったこと)をカバーするために誓約することができるということです。 そして、東洋の金融センターに種をまくことによって、西側の金融センターから離れた継続的な商品輸出を通じて、ドルの黒字を新たに蓄積することができます。
実際、ポッツァールが言うように、ロシアと取引する意思のある相手国がいる限り、「選択肢は無限に見える」。
レポを経由した財務省からの米ドル。
FXスワップによる現地通貨からの米ドル。
金からの米ドルは、私たちがそれを何と呼ぶことになるかを介して
しかし、これはレポ配管の第一人者が、特に「銀行業務は複式簿記に関するものです:私の資産は、初歩的な生物学の本にある体の青と赤の静脈のようなあなたの負債です」ので、そのような「移行は決してスムーズではない」と再び警告する場所です。
リーマンウィークエンド2.0
これは、ポザールの警告のパンチラインに私たちをもたらします:「リーマンが三者清算エージェントがo / nレポ取引を巻き戻すことを望まないため、お金の資金を返済できないことと、銀行がSWIFTから外れているために支払いを受け取って支払うことができないことの間に違いはありません。 彼はさらに、ヘルシュタット・リスク(または決済リスク)は、その名前は単一の銀行での事故に負うが、「現在のシナリオにおけるリスクは、国全体の銀行システムを含む」と付け加えた。
そして、ここに別のリーマンのアナロジーを持つポッサールが来ます:
SWIFTからの除外のために銀行が支払いをすることができないことは、清算銀行が銀行に代わって支払いを送ろうとしなかったためにリーマンが支払いをすることができないことと同じです。歴史は繰り返さないが、韻を踏む...
ポッサルの結論、そして欧米指導者達が、ロシアに対する統一声明の追求で無視しているように見えるのは、"銀行をSWIFTから除外した結果は現実のものであり、中央銀行が毎日の米ドル資金供給業務を再開する必要性も同様だ"ということだ。
そして、ハンガリーは、今後数時間(数日ではなく)にそれがどれほど深刻になるかという点を強調するために、「過剰準備とo / n RRPバランスは十分ではない」と警告しています。その代わりに、FRBの最も強力な安定化介入、すなわち、現在ゼロである流動性スワップの急増が見られるでしょう。
ポザールが結論づけているように、ウクライナ戦争は、新型コロナウイルスのように、FRBのバランスシートを後押しするもう一つの危機に転換したようで、「だから、FRBのバランスシートは、スワップラインのせいだけでなく、QT経由で契約する前に再び拡大するかもしれない。FIMAレポファシリティは、中央銀行が金を現金に変える制裁対象中央銀行の友好的な特派員になった場合、匿名でディーラーの詮索好きな目から離れて、担保をドルに変えるためにもあります。
それ、またはQTが始まる前に特派員がレポ市場に担保を氾濫させるにつれて、o / n RRP施設の不要な準備金に対する予期せぬ呼び出し。
そして、ちょうどそのように、我々は正方形の1に戻っている:ウクライナの最悪のシナリオが今や現実のものであるため、中央銀行が世界をドルでフラッシュし続ける用意があることを発表する月曜日の公開に先立って、FRBからのプレスリリースに目を光らせてください。
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