時価総額10兆円のビジネスモデル【９】強烈な最終利益見通しの背景は？ーー4/6投資家向け説明会
コインベースが米国時間4月6日、21年第一四半期の業績と21年見通しを発表、21年第一四半期の最終利益見通しは7億3000万㌦～8億㌦（１㌦110円換算で803億円～880億円）と、前年通期（1月ー12月）の最終利益3億2230万㌦を大幅に上回りました。ビットコインをはじめとする仮想通貨価格の大幅上昇が寄与した格好です。同日の投資家向け説明会（議事録）の様子を速報します。業績見通しはもちろんのこと、設備投資の方針や機関投資家向けビジネスの現状などを説明しているので、要チェックです。
ミッションと獲得可能な市場規模
アニル・グプタ（Vice President, Investor Relations）
電話会議には、ブライアン・アームストロング（co-founder and Chief Executive Officer）と、アレシア・ハース（Chief Financial Officer）が参加しています。ライブでの質問は受け付けません。私から、ブライアンとアレシアに、多くの人が関心を持ちそうな内容の質問をしてみたいと思います。
ブライアン、まずコインベースのミッションと、会社を設立した理由について教えてください。
ブライアン・アームストロング（共同創業者兼最高経営責任者）
私たちの使命は、世界の経済的自由を高めることです（Our mission is to increase economic freedom in the world）。これは、私が長い間情熱を傾けてきたことの一つです。
2010年にビットコインのホワイトペーパーを読んだとき、この画期的な技術によってより公正・自由・オープンな金融システムを構築することができると考えました。2012年に設立したコインベースは、現在、急速に発展する暗号経済のカテゴリーリーダーとなっています（today we’re the category leader in the rapidly evolving cryptoeconomy ）。
これをインターネットに置き換えて考えてみるといいでしょう。インターネットは、情報を自由にやり取りするための分散型プロトコルのシステムとして誕生しました。暗号資産（Crypto）はそれとよく似ていますが、価値を移転することを目的にしています。インターネットが情報へのアクセスを民主化したように、暗号資産は金融サービスを民主化し経済の自由度を高めます。
暗号資産というと、まず思い浮かぶのはビットコインでしょう。ただ、我々はビットコイン売買のプラットフォーム提供にとどまらず、より多くの人々や機関投資家が暗号資産市場に参入できるように新たな製品やサービスを開発しています。
アニル・グプタ
投資家はコインベースの獲得可能な市場規模をどのように考えればよいでしょう？
ブライアン・アームストロング
将来的には、より多くの人々が暗号資産市場に参加することで、大きな機会が生まれると考えています。
2021年第1四半期のユーザー数は5,600万人と発表しました。我々は獲得可能な市場規模について語る際、スマートフォンを持っている人であれば誰でも参加できる市場だとよく話しています。これは現在35億人であり、今後も増え続けるでしょう。そして、コインベースは世界中の人々にとって、安全・確実な暗号経済（Crypto economy）への入口となっています。
当社の事業機会について考えるもう一つの方法は、暗号資産の時価総額を見ることです。現在の市場規模は約2兆ドル、その55％がビットコインとなっています。コインベースはビットコインだけでなく、最終的には市場に出回っているすべての正当な暗号通貨をサポートするよう努めます。例えば、第1四半期には新たに18の暗号資産の取り扱いを開始しました。これにより、コインベースのプラットフォームでサポートされているアセット数は108となりました。
現在の暗号経済の段階（stage）を考えるうえで、90年代後半の電子商取引の黎明期と比較すると良いかもしれません。初期のアプリケーションは強力なものでしたが、20年以上にわたるイノベーションの積み重ねによって電子商取引は当初の商品の売買方法と比べて大きく変化しました。我々は、技術革新により暗号経済が急速に変化・成長していけば、今後10年間で経済活動のかなりの部分を暗号資産が占めるようになると考えています。
コインベースのプロダクトロードマップ
アニル・グプタ
投資家はコインベースのプロダクト・ロードマップをどう考えればいいのでしょうか？。今後数年間でどのようなことが起こると考えていますか？
ブライアン・アームストロング
我々は暗号経済を推進するうえで中心に位置したいと考えています。そのためには、パワフルで、シンプルで、魅力的な製品体験を提供する必要があります。
暗号資産への投資は、大規模で成長している暗号資産保有者のネットワークをブート（bootstrapping）しています。また、このネットワークの上で、新しい金融サービスや分散型アプリケーションなどのイノベーションが急速に進んでいます。我々は、これらの製品やサービスをコインベースを通じて利用できるようにし、従来の経済よりも早く、安く、アクセスできるようにしています。数十年前に構築されたインフラを主に使用している従来のものに比べて、より早く、より安く、よりアクセスできるようにします。
そのために、我々はコインベースを通じて人々がアクセスできるサービスの種類を増やすための投資を行っています。
我々は、多くのチャンスがあると考えています。例えば、以下のようなことです。
リテール：取り扱う暗号資産を増やし、マーケティング活動を強化し、サードパーティのアプリへのアクセスを増やします。また、DeFiや分散型金融アプリケーションなどのサードパーティ製アプリケーションへのアクセスを増やしていきます。
機関投資家：プライムブローカレッジ商品（prime brokerage product）への投資を進めます。
エコシステム・パートナー：最近、Bison Trailsを買収しました（これは一種の暗号資産用のAmazon Web Servicesです）。これにより、顧客に暗号資産を提供したいと考えている企業や開発者に、サービスとして暗号資産インフラを提供することができます。
競争上の優位性、暗号資産100％特化に
アニル・グプタ
コインベースの競争上の優位性は何だと考えていますか？
ブライアン・アームストロング
暗号資産はとても複雑です。我々は、プラットフォームの成長を支援するために、さまざまな技術ソリューションを構築してきました。それには4つの重要な要素があります。
第一は、暗号資産を使いやすくするパワフルな製品体験です。技術は複雑ですが、ユーザーは投資や通貨交換を迅速に行うことができなければなりません。つまり、簡単に使えることが必要なのです。我々はそれを実現しました。引き続き、最高の製品体験とインフラの構築に多大な投資を行い、拡大するユーザーベースをサポートしていきます。
第二は、30カ国以上で金融サービス事業を運営するためのコンプライアンス基盤です。我々は、ユーザーの認証や、ブロックチェーン分析による取引の監視を可能にするソフトウェアを開発しました。規制当局や法執行機関と緊密に連携することができます。
さらに、資産とプラットフォームの安全性を確保するために、サイバーセキュリティに多大な投資を行っています。この分野で多くの知的財産を構築し、お客様の損失を防ぐことに努めています。
最後に、我々はさまざまなブロックチェーンの取り扱いを実現しました。ブロックチェーンは急速に発展しており、コインベースは常にこれらのブロックチェーンと同期していなければなりません。また、開発者がコインベースの3つのプラットフォームとエコシステムを簡単に統合できるようにしています。つまり、我々は各ブロックチェーン用のカスタム「ノード」を24時間365日稼働させて それぞれのネットワークを支えています。
これらの投資はすべて、基本的かつ不可欠な目標である「信頼」を支えるものです。我々のプラットフォーム上の資産が2020年末の900億ドルから2,230億ドルに増加したことは、信頼の構築に成功したことを物語っています。これらが、私たちを差別化するための重要な競争優位性であると考えています。
アニル・グプタ
なぜ多くの人や機関がコインベースを選ぶのだと思いますか？
ブライアン・アームストロング
我々は、暗号資産を金融システムのあらゆる側面に統合したいと考えています。
多くの会社が暗号資産を取り扱うようになりましたが、基本的な（取引）機能の提供にとどまっています。当社は暗号資産に100％注力しており、機能と取り扱い暗号資産の数は急速に拡大しています。100％暗号資産に特化した会社は、長期的にみると差別化を図ることができるでしょう。
第１四半期業績予想
アニル・グプタ
アレシア・ハースに質問です。本日のプレスリリースに掲載されている2021年第1四半期の業績予想について、詳しく教えてください。何がビジネスを牽引しているのでしょうか？
アレシア・ハース
2021年は好調なスタートを切ることができました。史上最高値を記録した暗号資産価格により、当社のプラットフォームのユーザー数と取引量が増加しました。
我々は、2020年の第4四半期に、強気の相場展開、あるいは新しい暗号資産の価格サイクルに入ったと考えています。この価格サイクルでは、これまでと同様に、新規の市場参入者が暗号経済（Crypto economy）に参入し、活動が活発になっています。第1四半期は、基本的に暗号経済のあらゆる分野で力強い成長が見られました。
まず、主要なビジネス指標について説明します。第1四半期末の業績は以下のとおりです。
・認証済みユーザー数：5,600万人
・月間MTU：610万人
・プラットフォーム上の資産は2,230億ドル（暗号資産市場の11.3%）
・当四半期の取引量：3,350億ドル
・売上高：約18億ドル
・純利益見通し：7億3,000万ドルから8億ドル
・調整後EBITDA：約11億㌦
アニル・グプタ
2021年第1四半期の暗号資産価格は史上最高値を付けました。現在の暗号価格サイクルの中で、私たちがどのような状況にあるのかを説明していただけますか？
暗号資産４つの価格サイクルと見通し
アレシア・ハース
当社の目論見書にも記載されていますが、2010年以降、暗号市場は4つの主要な価格サイクルを経験しています。その期間は通常2年から4年です。
これらの価格サイクルでは、平均して暗号資産市場全体の時価総額が前のサイクルよりも大幅に増加し、新しいユーザーを引き付けてきました。我々は、2020年後半に第4の価格サイクルに入ったと考えています。現在価格サイクルのどこにいるかはわかりませんが、前回の史上最高値を大幅に上回ることが予想されることはすでにわかります。
暗号資産価格は非常に変動しやすいため、当社のパフォーマンスを測定する方法の1つとして、価格サイクルを考慮しています。例えば、2021年第1四半期のMTUは610万台で、2018年第1四半期のMTUの約2.3倍となっています。前回の価格サイクルでピークの1つであった2018年第1四半期のMTU270万台の約2.3倍となっています。我々は、より多くの人々が暗号経済に参加することで、これらの価格サイクルを超えて長期的な価値を創造できると信じています。
アニル・グプタ
CFOとして、収益の予測や将来の計画をどのように立てていますか？
アレシア・ハース
当たり前のことですが、当社のビジネスを予測することは困難です。複数の収益シナリオを予測し、その範囲で費用を計画しています。
ここで話を変えて、2021年の通期見通しについてお話ししましょう。当社のビジネスは本質的に予測不可能であるため、今後も詳細な見通しを提供するかどうかはわかりませんが、当社が新規参入企業であることを考慮すると、起こりうる業績の範囲を共有することが重要だと考えました。これまでお伝えしてきたように、当社の収益は暗号資産の価格変動と高い相関関係があります。
現在、当社の最大の収益源はリテールユーザーからの取引収入です。当社では、リテールユーザーからの収益を、MTU×1ユーザーあたりの平均売上で予測しています。現在、2021年通年のMTUシナリオを作成しています。
最初のシナリオである高位シナリオでは、2021年の平均MTUを700万台と想定しています。このシナリオでは、暗号資産の時価総額が増加し、暗号資産の価格変動が中程度から高程度になることを想定しています。このシナリオでは、2021年の残りの期間、MTUの増加が続くと予想しています。
2つ目のシナリオは、2021年の平均MTUを550万台とする中位シナリオです。このシナリオでは、暗号資産の時価総額が横ばいで、暗号資産価格のボラティリティが低～中程度であると想定しています。2021年第1四半期以降、MTUが緩やかに減少すると想定しています。
3つ目のシナリオは、2021年の平均MTUが400万台。このシナリオでは、暗号資産市場の時価総額が大幅に減少し、その後暗号資産価格のボラティリティが低いことを想定しています。このシナリオでは、MTUも同様に減少し、2021年末には2020年第4四半期と同程度のレベルになると想定しています。
ユーザー1人当たりの平均売上（ARPU）
アニル・グプタ
投資家はユーザー1人当たりの平均売上（ARPU）をどのように考えればよいでしょうか。
アレシア・ハース
ユーザー1人当たりの平均売上は、暗号資産の価格と取引量の変動により、期間ごとに変化します。当社では年間平均値を重視しています。過去2年間で、MTUあたりの平均年間売上は月に34ドルから45ドルの間で推移しています。下限は、ビットコイン価格が低く、暗号資産価格のボラティリティが低い2019年に発生し、範囲の上限はビットコイン価格が上昇した2020年に発生しています。2021年第1四半期の業績が好調であることから、ユーザー1人当たりの年間平均売上がこの過去の範囲を超える可能性が高いと考えています。
機関投資家向けビジネスは初期段階
アニル・グプタ
コインベースは、2021年第1四半期のプラットフォーム上の資産が2,230億ドルで、そのうち1,220億ドルが機関投資家です。機関投資家からのプラットフォーム上の資産は、2020年12月31日と比較して大幅に増加しています。機関投資家ビジネスを牽引しているものは何でしょうか？
アレシア・ハース
当社の機関投資家向けビジネスはまだ初期段階にありますが、力強い成長を続けていることに満足しています。
プラットフォーム上の資産は、2020年末の450億ドルから2021年第1四半期には1,220億ドルに増加しています。ヘッジファンドや企業の財務担当者、年金基金や保険会社など、さまざまな機関投資家の顧客がいますが、その多くはこの資産クラスに初めて参入される方です。我々は、クラス最高のカストディと高度な執行ツール、そして深い流動性を組み合わせたサービスを提供できると考えています。将来的には、カストディと執行の提供が成長機会になると考えています。長期的に考えています。
設備投資、継続的に成長投資
アニル・グプタ
次に費用です。特に暗号資産のボラティリティが高い時期に、コインベースがどのようにコストをかけていくのか教えてください。
アレシア・ハース
我々は、暗号経済の発展の初期段階にあり、長期的な成長のために売買プラットフォームの「コインベース」に投資しています。ブライアンがファウンダーレターで述べているように、我々は長期的な収益性の観点から、ほぼ収支均衡を目指しています。
つまり、コインベースの収益が高い暗号資産価格が高い時期には利益を得ることができますが、収益の低い冬の時期には損失を出すことになります。例えば、2021年第1四半期は収益が高く、純利益と調整後EBITDAが有意義な額になりました。我々は、第1四半期の収益の伸びに見合った支出をしていないことは明らかです。我々は、過去の業績と予測される収益シナリオを考慮して、より長期的な投資を計画しています。
我々は、暗号価格が下落している時期でも成長のための投資を計画しています。収益性の高い時期を利用してバランスシートを構築し、それをもとに事業や成長投資の資金を継続的に調達していきたいと考えています。例えば、ビットコインの価格が前年比で大幅に下落した2019年のような冬の時代に突入した場合、事業や成長投資の資金を確保するために使用します。長期的には、収益性の面でほぼ収支均衡を目指しています。
当社は、製品ロードマップの推進、海外展開、次の価格サイクルをサポートするためのインフラ能力の構築のために投資を計画しています。
アニル・グプタ
それぞれの項目について詳しく説明してください。
アレシア・ハース
コインベースのコスト構造は、技術・開発と一般管理の両方を支える人材です。2020年は、人件費が最大の費用であり、非トランザクション費用の約50％を占めています。
トランザクション費用は、収益に応じて変動し、検証費用、ブロックチェーンネットワーク費用 詐欺被害、ウォレット手数料などがあります。
最後に、販売・マーケティング費用には、主に消費者獲得、広告・マーケティングプログラム、および関連する人件費が含まれます。
アニル・グプタ
本日のプレスリリースで発表された2021年の費用見通しについて、詳しく説明してください。
アレシア・ハース
事業規模を拡大し、製品のイノベーションを継続するための技術・開発費と一般管理費を見込んでいます。合わせて、13億ドルから15億ドルになると予想しています。大部分は、事業の継続的な拡大にともなう人員の増加によってもたらされます。当社は、これまでの強力なオーガニックな成長に加えて、顧客の獲得とエンゲージメントを強化することを計画しています。営業およびマーケティングへの投資を大幅に増やすことで、顧客獲得およびエンゲージメントを強化する計画です。セールス＆マーケティングへの投資は 2021年には純売上高の12％から15％になる予定です。
トランザクション費用については、これまでの平均では、純売上高に対する比率は10％台前半から半ばとなっています。例えば、ブロックチェーン上の活動が活発化してブロックチェーンネットワークの使用料が増加したり、不正行為による損失が非常に少なかったり多かったりする月があるなど、さまざまな要因により、取引費用がこの範囲外になることがあります。現時点では、2021年の純売上高に占める取引費用の割合は10％台前半から半ばになると予想しています。最後に、今年2021年の第2四半期には、当社の直接上場に関連する約3,500万ドルの一時的な費用を見込んでいます。
アニル・グプタ
素晴らしいですね。では、ブライアンとアレシアのお二人、ありがとうございました。最後に一言お願いします。
ブライアン・アームストロング
最後になりましたが、我々は上場企業としての道を歩み始めることに興奮しており、第1四半期の見解と今後の業績について考える機会を与えてくださったことに感謝しています。皆様、ありがとうございました。
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